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中泰证券--农林牧渔行业:如何理解当前生猪养殖股的市场一致预期与分歧.pdf 13页

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[Table_Industry] 证券研究报告/行业报告简版 2019 年 1 月2 日 行业名称 如何理解当前生猪养殖股的市场一致预期与分歧 [Table_Author] 分析师:陈奇 分析师:潘振亚 电话:021 电话:021 邮件:chenqi@ 邮件:panzy@ 执业证书编号:S0740514070005 执业证书编号:S0740518100002 [Table_Summary] 投资要点  本篇文章主要回答两个问题:(1 )当前市场对生猪养殖股的一致预期与分歧在哪里?(2 )2018 年 11-12 月生 猪养殖板块的涨幅,其反映市场认可了怎样一种行业产能去化的内在逻辑? 当前市场对生猪养殖股的一致预期是2019 年见到猪价底部  回顾2018 年,当全国生猪价格在5 月18 日见到10.01 元/千克的相对低点时,彼时市场对猪价在2019 年见到 周期底部没有任何预期,行业整体情绪非常悲观。而后 2018 年 8 月爆发全国第一起非洲猪瘟疫情,生猪跨省 禁运开始,又随着之后各地疫情的频发,8-12 月市场对于“非洲猪瘟加速产能去化,2019 年行业周期见底” 的预期不断自我强化。  而非洲猪瘟加速行业产能淘汰有两种逻辑:(1 )由于疫情自身因素,行业产能淘汰超预期,淘汰量的边际变化 带动生猪价格在2019 年V 型反转;(2 )由于疫情导致的生猪跨省禁运因素,南北高差价且产销不匹配,导致 北方主产区大量淘汰产能,而南方由于非洲猪瘟的不确定性后续产能难以维持,生猪价格在2019 年见底。  2018 年 8-10 月,从一线龙头温氏股份、牧原股份的股价走势中,我们可以看到市场首先认可的是“跨省禁运 下南方差价”的逻辑,由于区域产能分布的原因,此时温氏股份的股价弹性要好于牧原股份;而后 11-12 月, 我们可以看到市场对“非洲猪瘟加速产能去化”的预期不断自我强化,虽然11 月生猪销售数据温氏股份的头均 盈利达到180 元/头,远远好于牧原股份的-40 元/头,但此时牧原股份的股价弹性要好于温氏股份。 图表1:2018 年 8-12 月市场对于“非洲猪瘟加速产能去化,2019 年行业周期见底”的预期不断自我强化 来源:Wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 行业报告简版 当前市场对生猪养殖股的分歧在于2019 年何时见底  当前市场对2019 年周期反转有很高的预期,在2018 年12 月27 日农业农村部发文明确放开种猪和仔猪跨省调 运 (经非洲猪瘟检测合格和检疫合格)后,此类政策的出台一定程度上是利空“非洲猪瘟加速产能去化”逻辑 的(延缓周期见底),但股票市场也基本没有调整。虽然2019 年生猪养殖行业周期见底已属于一致预期,但是 当前市场对于2019 年生猪价格拐点出现的时间点还是有较大分歧,主要有以下四种情形假设:  (1 )非洲猪瘟自身疫情因素淘汰产能超预期,2019 年生猪价格V 型反转:在这种情形下,由于非洲猪瘟疫情 自身因素,行业产能淘汰超预期,生猪价格的演绎不会同前几轮周期一样存在二次见底的过程(W 型周期底部 区域,持续消耗现金流),而是疫情自身因素导致的产能淘汰量边际变化带动生猪价格在2019 年V 型反转。但 是此类情形假设存在重大不确定性,由于疫情自身因素淘汰的母猪产能难以统计且缺乏可信度,点状数据难以 呈现出整个行业淘汰量的全貌,此类情形并不在当前市场的预期之内。 图表2:情形假设(1):非洲猪瘟自身疫情因素淘汰产能超预期,2019 年生猪价格 V 型反转 来源:Wind,中泰证券研究所  (2 )乐观假设,非洲猪瘟加速产能去化,生猪价格在2019 年春节后3-5 月见底:相比生猪价格大周期的因素, 此类情形更偏重“非洲猪瘟加速产能去化”的逻辑,在2019 年春节过后,随着季节性需求阶段性下滑,生猪价 格在节后 3-5 月

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