50年复盘，美股的诗和远方如何消化高估值.docx

内容目录 美股不同时代，行业估值分化与收敛的路径 4 美股行业估值分化与收敛的两种情形 4 长期视角，美股行业估值分化与收敛的驱动因素是什么？ 5 中短期视角，美股行业估值严重分化后的涨幅有何特点？ 6 “诗和远方”背后的时代脉络及产业变迁 7 消费：盈利驱动下的长跑冠军 8 “漂亮 50”：从沸腾年代到黄金时期 8 三个案例：麦当劳、强生、可口可乐 11 如何理解利率环境、增速预期对估值定价的影响？ 13 科技：从“非理性繁荣”到“浪潮之巅” 14 科网泡沫之后沉寂的十年与创新的十年 14 三个案例：微软、苹果、思科 18 如何理解不同成长阶段的估值定价与估值消化？ 20 附录 1：美股估值分化峰值时的行业财务指标 22 附录 2：漂亮 50 公司名单 23 图表目录 图 1：1973-1994 年，美股行业分化与标普 500 走势 5 图 2：1995-2019 年，美股行业分化与标普 500 走势 5 图 3：80-00 年代：消费驱动估值分化 5 图 4：90 年代中后期至今：科技驱动估值分化 5 图 5：估值分化达到峰值后（牛市收敛），高估值与低估值板块后续的涨幅表现 6 图 6：美股 行业指数 1973 年至今的年化收益率 7 图 7：1950-2018 年美股各行业增加值占 GDP 的比重 7 图 8：美股各行业市值分布比例（历史变迁） 8 图 9：70 年代“漂亮 50”的起落 9 图 10：70 年代中后期，漂亮 50 在宏观滞胀与高利率压制下杀估值 9 图 11：70 年代至今，【漂亮 50】的盈利估值拆分 10 图 12：70 年代中后期漂亮 50 主要靠盈利增长来消化估值 10 图 13：70 年代，漂亮 50 中典型消费公司的估值消化与盈利增长 10 图 14：70 年代中后期是漂亮 50 腾飞的开始 11 图 15：70 年代至今，麦当劳、强生、可口可乐的估值走势 12 图 16：70 年代至今，【麦当劳】的盈利估值拆分 12 图 17：70 年代至今，【强生】的盈利估值拆分 12 图 18：70 年代至今，【可口可乐】的盈利估值拆分 13 图 19：不同贴现率水平下的估值测算 14 图 20：麦当劳与可口可乐在 70 年代的盈利变化与估值变化 14 图 21：美国 90 年代的高增长与低通胀组合 15 图 22：90 年代信息通信技术的增加值占比快速提升 15 图 23：1995 年至今，纳指与标普 500 的走势 15 图 24：1973 年至今，各行业的区间涨幅 16 图 25：科技行业在各区间段的的盈利估值拆分 16 图 26：1973 年至今，【硬件与设备】的盈利估值拆分 17 图 27：1973 年至今，【软件和计算机服务】的盈利估值拆分 17 图 28：1973 年至今，【电子电器设备】的盈利估值拆分 18 图 29：科技周期更迭 18 图 30：1995-2019 年，苹果、微软、思科的估值走势 19 图 31：1995-2019 年，【思科】的盈利估值拆分 19 图 32：1995-2019 年，【微软】的盈利估值拆分 20 图 33：1995-2019 年，【苹果】的盈利估值拆分 20 图 34：不同成长阶段下的估值测算 21 图 35：成长股从成长期步入稳定期的收益测算 21 图 36：1984/10 估值分化峰值时的指标（随后是牛市收敛） 22 图 37：1989/11 估值分化峰值时的指标（随后是牛市收敛） 22 图 38：1996/01 估值分化峰值时的指标（随后是牛市收敛） 22 图 39：1998/11 估值分化峰值时的指标（随后是牛市收敛） 22 图 40：2010/03 估值分化峰值时的指标（随后是牛市收敛） 23 图 41：2012/08 估值分化峰值时的指标（随后是牛市收敛） 23 图 42：漂亮 50 公司名单 23 我们在《少部分公司牛市的延续 OR 全面牛市的开启》、《大切换？——眼前的苟且，但别忘了还有诗和远方》，对短期风格漂移以及长期方向，做了深入剖析。长期维度看，忽略中短期风格的漂移、坚守“诗和远方”的做法未尝不可。但估值长期维持极高水平是不现实的，“诗和远方”由远及近的过程中，其估值也必然会以某种方式得到消化。 本文将借鉴美国股市 70 年代以来，不同时代、不同成长阶段，行业及典型个股的估值演变，进一步分析“诗和远方”长期是如何消化高估值？核心观点如下： （1）与 A 股类似，美股引领估值分化的行业，均是各时代的主导产业。70-00 年代是大消费，90 年代中后期开始，科技行业逐步占主导。73 年至今，美股年化收益率高的行业集中于消费与科技，比如，航空和国防 10.9?、软件和计算机