企业财务专题研究生课程班2.ppt

每 股 利 润 额 债务筹资 普通股筹资 优先股筹资 每股利润无差别点 EBIT 三、影响资本结构选择的因素 1. 企业的风险程度 2. 企业的财务状况和经营成果 3. 销售的稳定性 4. 投资者和管理人员的态度 5. 债权人的态度 6. 企业所处的行业 7. 激励机制问题 8. 其他因素 如资产结构、所得税税率水平等也会影响企业资本 结构。 第三节 股利支付政策 一、股利分配理论 （一）股利无关论 股利无关论是由米勒和莫迪格利安尼于 1961 年 提出的，该理论认为，在完善的资本市场条件下， 股利政策不会影响企业的股票价值或资本成本。 股利无关论建立在一系列假设之上： 1. 不存在个人或公司所得税 2. 不存在股票的发行和交易费用 3. 公司的投资决策与股利决策独立 4. 公司的投资者和管理当局可相同地获得关于 未来投 资机会的信息 （二）“一鸟在手”理论（ bird-in-hand theory ） “一鸟在手”理论的代表人物是戈登（ Gordon ） 和林特纳（ Lintner ）。 该理论认为，股票投资收益包括股利收益和资 本 利得两部分。一般而言，股利收益属于相对稳定 的收入，而资本利得具有较大的不确定性。 由于大部分股东是风险厌恶型的，因此，高股 利支付率政策会使企业的股票价格上升。 （三）税收差别理论（ tax preference theory ） 税差理论是由利兹伯格（ Lizenberger ）和拉马 斯瓦米（ Ramaswamy ）于 1979 年提出的。 该理论认为，由于税收的存在，资本利得对股 东更为有利。一方面，资本利得税率通常低于股利 税率，另一方面，资本利得只有在股票出售时才会 发生，缴纳时间较股利所得税迟。 因此，高股利支付率将导致股价下跌，低股利 支付率反而会使股价上涨。 （四）股利信号模型 1. 股利信息含量假设 学术界对股利信息含量的假设分为两派，一派赞 成股利信息含量假设，另一派反对。 （ 1 ）股利信息含量假设的赞成方 A. 林特纳模型 t , i 1 t , i t , i t , i t , i dD bE a D ? ? ? ? ? ? ? 当年支 付股利 的变动 值 常 数 项 当年 税后 利润 t-1 期 支付 的股 利 观察到的目标 股利变动值与 其预期值之间 的差额 林特纳详细分析了 196 个公司的数据后，认为他的 模型具有较强的预测能力。 B. 修正的林特纳模型（法玛 - 巴比亚克版本） t , i 1 t , i 3 t , i 2 1 t , i 1 t , i E E D D ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? C. 佩蒂特的研究 通过研究 1964 年 1 月至 1968 年 6 月于纽约股票交易 所上市交易的 625 家公司的股利公告，发现： a. 股利变动公告确实向市场传递了某种信息，市场 在进行证券估值时使用了这些信息； b. 比较盈利公告效应与股利公告效应可以发现，股 利公告所传递的信息明显大于盈利公告所隐含的信息。 D. 查雷斯特的研究 通过对 1947 年 1 月至 1968 年 6 月纽约股票交易所发生 的 1720 起股利变动公告的大样本数据进行分析，查雷 斯特得出结论：市场赋予股利公告某些信息信号，且股 利减少公告效应比股利增加公告效应更甚。 （ 2 ）股利信息含量假设的反对方 以沃茨为代表，其检验方程为： t , i 1 t , i i , 4 t , i i , 3 1 t , i i 2, t , i i 1, i 1 t , i V D D E E E ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 沃茨对 10 家公司 1945 年 6 月至 1968 年 6 月共 23 年的数据进 行分析后，得出结论：虽然许多公司的参数β 3,i 为正，但 并非所有公司均为正，且也不是所有公司皆有“很强的” 正相关关系，所以，当期股利与未来盈利之间的关系可能 存在，但两者关系更有可能不是非常强。 2. 股利信号模型 巴塔恰亚模型探讨了公司新增清偿价值与股利之 间的关系； 卡莱模型通过对管理者在股利支付中的动机的研 究，探讨