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2010 年中国国际金融年会 应征论文 股权激励有效吗？ ——来自PSM 的新证据 作者简介： 第一作者：连玉君（讲师，经济学博士，通讯作者） 单 位：中山大学岭南学院金融系 中山大学经济研究所 510275 电子邮件：lianyj@ 联系电话：020 （O ） （M ） 学术小传：连玉君，男，1978 年生，研究方向：公司财务与计量经济学。曾在《Global Finance Journal》、《世界经济》、《统计研究》、《经济学动态》等杂志发表论文20 余篇。 第二作者：苏 治（讲师，经济学博士） 单 位：中央财经大学统计学院 100081 第三作者：谷月东（经济学博士） 单 位：西安交通大学经济与金融学院 710061 致谢 本文受教育部人文社会科学基金青年项目（已批准）和广东省自然科学基金青年项目 （9451027501002497 ）资助，特此致谢。 股权激励有效吗？ ——来自PSM 的新证据 内容提要：2006 年 1 月《上市公司股权激励管理办法(试行)》出台，我国上市公司开始 实施真正意义上的股权激励。本文对《办法》出台后实施股权激励方案的42 家上市公司的股 权激励效果及其微观机制进行了实证分析。在采用倾向得分匹配分析法(PSM)和 Bootstrap 法 克服样本选择偏误和小样本偏误后，我们发现：(1)整体而言，股权激励能够有效提升经营绩 效； (2)最终控制权会显著影响激励效果，民营控股公司的股权激励能够显著降低代理成本， 提高公司的投资支出，进而提升公司绩效，而在国有控股公司中效果并不明显；(3)不同激励 方式会产生不同的效果，相对于以股票为基础的激励方式，以期权为基础的激励方式能显著 降低代理成本，效果更佳；(4)所有权结构也会影响股权激励的效果，在股权较为分散的公司 中，股权激励能显著降低经理人与股东之间的代理成本，激励的效果较好。 关键词：股权激励 经营绩效 倾向得分匹配法 Bootstrap 一、引 言 自20 世纪 50 年代的美国开始，股权激励被运用到公司治理中，并迅速发展成为西方发达国 家实行经理人激励的重要工具。为了完善治理结构，提升经营业绩，中国上市公司借鉴美国等发 达国家的经理人长期激励机制，在经理人股权激励方面进行了积极的探索和尝试。然而，受限于 市场环境和制度环境，股权激励在我国实施时仍然面临诸多障碍。2005 年，我国对《公司法》、《证 券法》等相关法规进行了修订，上市公司推行股权激励所面临的市场环境和制度环境都得到了较 大的改善。股权分置改革工作的全面展开，为上市公司实施股权激励构筑了良好的市场基础。公 司资本制度、回购公司股票和高级管理人员任职期内转让股票等方面法律和制度的突破，则进一 步为实施股权激励扫清了法律障碍。 2006 年 1 月，《上市公司股权激励管理办法(试行)》(以下简称《管理办法》)颁布，我国上 市公司开始在真正意义上实施股权激励。目前，相关的实证研究还非常有限，学者们对于股权激 励是否能有效提升上市公司的经营绩效并未形成一致观点。杨惠贤和李丽瑛(2008)以《管理办法》 颁布后实施股权激励的 34 家上市公司为样本，研究表明，股权激励并未显著提升公司绩效。程仲 鸣和夏银桂(2008)以 2001-2006 年期间宣布实施股权激励的国有上市公司为研究对象（其中包含 部分在《管理办法》颁布后实施股权激励的公司），结果发现，对国有企业的经理人实行股权激励 能提高公司价值，同时，股权分置改革的实施使得股权激励的效果得以进一步提升。何凡(2008) 则从股权激励的方式角度进行了分析，通过研究高管激励股权分布的绝对差距和相对差距的分布 结构及其形成原因，发现我国上市公司倾向于选择较为平均化的激励股权分布结构，而且这一特 征在小规模公司和股权集中度高的公司中更加明显。 由于股权激励对经营绩效的提升作用已经得到了诸多理论研究的支持（如Baker et al. ，1988；