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关于金融脆弱性与美国金融危机：理 论与现实的思考 论文关键词：次贷危机 金融危机金融 脆弱性金融市场房地产市场 论文摘要：从本质上说,美国金融危机 的爆发是金融结构的脆弱性和金融系统内 部紊乱的结果。作为一种信用危机、道德危 机，美国金融危机表现出其“传染”的整体 性和快速性以及政府处理危机的主导性和 一致性特征，并使次贷危机最终演变为一场 系统性、全球性金融危机。这场危机给各国 经济造成巨大冲击,教训深刻，值得吸取。应 充分认清此次金融危机的本质特征,并采取 有效防范措施保持国内金融市场和房地产 市场的稳定。 由始于2007年初的美国次贷危机所引 发的世界金融风暴正在全球迅速曼延并持 续恶化。金融创新的过度、信用监管的缺失 以及道德风险的蔓延进一步加剧了美国金 融体系的脆弱性及不稳定性,是导致此次金 融危机的三大主因。 一、金融脆弱性理论回顾 金融脆弱性是指金融制度、结构出现非 均衡导致风险积聚，金融体系丧失部分或全 部功能的金融状态(伍志文,2002)。金融脆 弱性理论认为金融体系本身是不稳定的，具 有内在脆弱性，因此金融风险是普遍存在的 金融危机是不可避免的。 早期比较有影响的金融危机理论有费 雪(1933)的债务一通货紧缩理论和明斯基 (1982)的金融体系不稳定性假说。费雪认为 金融体系的脆弱性是与债务的清偿紧密相 关的，实体经济部门的过度负债和经济下滑 引起债务的清偿。而债务的清偿会导致货币 的收缩和周转率的下降。这些变化又会引起 价格的下降、产出的减少、市场信心的减弱、 银行破产数和失业率的上升。因此，费雪认 为金融体系的脆弱性是源自经济基本因素 的恶化。明斯基对于金融体系不稳定性的分 析基于资本主义繁荣与萧条的长波理论基 础之上。他指出，正是经济的繁荣埋下了金 融动荡的种子。他的基本观点是，实体经济 中存在着二种筹资，即抵补性筹资（投资项 目收益率大于贷款利率，项目现金流人大于 偿债的现金流出）、投机性筹资（投资项目收 益率大于贷款利率，项目现金流入小于偿债 的现金流出）和“庞齐”筹资（投资项目收 益率小于贷款利率，项目现金流入也小于偿 债的现金流出）。这三种筹资在经济周期的 不同时期所占比重不同：经济繁荣时期，后 两种筹资比例大幅度上升，金融风险增大。 伴随着借款需求扩大，市场利率上升，企业 利润下降，市场情绪由乐观向忧虑转变并进 一步向恐慌蔓延，企业倒闭，银行借款急剧 收缩，从而导致资产价格的快速下跌和全面 金融危机的爆发。因而金融体系具有内在的 不稳定性，经济发展周期和经济危机不是由 外来冲击或是失败性宏观经济政策导致的 ， 而是经济自身发展必经之路。 20世纪70年代以后的金融危机爆发得 越来越频繁，而且常常以独立于实际经济危 机的形式而产生。在此基础上，金融危机理 论也逐渐趋于成熟化（魏波，2006），并形成 了三代较成熟的货币危机理论。 第一代理论 由保罗?克鲁格曼(,1979)首次提出,并由 罗伯特?福拉德等人(和,1985)加以完善和 发展，认为宏观经济政策和汇率制度之间的 不协调以及一国国内信贷的无限制扩张是 导致金融危机的根本原因。第二代理论以茅 里斯?奥波斯特菲尔得(,1994)为代表,主 要引入预期因素，对政府与私人之间进行动 态博弈分析，认为政府对于私人部门预期所 做出的反应成为危机爆发的关键因素。 第三 代理论形成于1997年亚洲金融危机以后。 许多学者跳出传统的宏观经济分析范围，开 始从金融中介、不对称信息方面分析金融危 机。代表性人物是麦金农和克鲁格曼等人。 其中克鲁格曼(1998)提出的道德风险模型， 强调金融中介的道德风险在导致过度风险 投资既而形成资产泡沫化中所起的核心作 用,即道德风险起初导致过度冒险，最后导 致金融体系的崩溃。 二、对美国金融危机演变特征与金融体 系脆弱性的分析 上述金融危机理论从不同侧面揭示了 各类金融危机形成的机理，也为我们认识和 分析此次全球金融危机的脆弱性特征提供 了理论依据。但由于金融危机的复杂性 ，引 发金融危机的新因素不断出现，也使这次金 融危机呈现出新的特点。 这场席卷全球的金融风暴首先由次贷 危机引起。次贷危机即指由于美国次级抵押 贷款借款人违约增加，进而影响与次贷有关 的金融资产价格大幅下跌导致的全球金融 市场的动荡和流动性危机。 从产生根源上看 实际上它是由金融系统的内在不稳定性特 别是金融创新工具的滥用、信用和监管缺失 等所导致的一场货币危机、 信用危机和道德 危机，而通过危机的扩散，目前已演变为一 场系统性金融危机（即由于金融市场已经不 能再有效发挥其功能，因而趋于瓦解并对实 体经济可能产生很大的不利影响的状态）和 全球金融危机。 （一）次贷危机本质上是信用危机和道 德危机 根据上述金融危机理论，美国金融危机 的爆发是金融结构的