对我国ipo注册制的思考及建议.doc

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对我国IPO注册制的思考及建议-经济 对我国IPO注册制的思考及建议 文/周恩洋 【摘要】国内部分学者以是否存在实质审核来区分IPO 注册制和IPO 核准制,并因此认为我国IPO 注册制不应包含实质审核。这是对IPO 注册制的误解,也是对美国IPO 注册制的片面理解。本文通过还原真实的美国IPO 注册制,得出一国IPO 注册制是否应该放弃实质审查取决于其特定的市场生态环境、司法环境及制度环境的结论,并认为,现阶段,我国IPO 注册制不应放弃实质性审查。提出我国IPO 注册制应实现发行与上市相分离;地方证监局负责实质审查;加强以信息披露为核心及保护中小投资者的法律制度建设等建议。 关键词 IPO注册制; 实质审核; 信息披露; 新股发行监管理念 【作者简介】周恩洋,新疆财经大学金融学院硕士研究生,研究方向:金融学。 一、引言 2013年11月15日,中共十八届三中全会发布《中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》,提出推进股票发行注册制改革。IPO注册制,即监管机构对证券发行申请人所提交资料信息的真实性、完整性、及时性及准确性做出合规性审查,只对证券发行申请人的资格做形式性判断,不对其投资价值和风险做实质性判断的证券发行制度(虽然很多学者认为此定义以是否存在实质审核来区分注册制和核准制是片面的,但为了方便讨论,本文使用此定义)。2014年上半年,国务院连续发布“国六条”和新“国九条”,提出要积极稳妥推进股票发行注册制改革。同年11月,李克强总理在国务院常务会议上指出:“抓紧出台股票发行注册制改革方案,取消股票发行持续盈利条件,降低小微和创新型企业上市门槛。”随后不久,在2015年全国证券期货监管工作会议上,注册制改革作为2015年资本市场头等大事被提上议事日程。1 虽然我国以实质审查为主的核准制因导致资本市场运行机制扭曲、资本定价效率与资源配置功能低下、对中小投资者保护不足而饱受批评,但是,监管机构对证券发行申请人的实质审核在一定程度上使一些持续盈利能力不强、发展前景不好、风险较高的企业被过滤掉,提高了上市企业的质量,降低了资本市场的风险,符合我国当时市场生态环境和法律制度环境。国内学者对我国IPO注册制是否应完全放弃实质审核展开了激烈讨论,IPO注册制是否完全放弃实质审核将使我国IPO注册制的实施效果大为不同,具有重要研究意义。 二、我国IPO 注册制不应放弃实质性审核 (一) 对美国IPO注册制经验的借鉴 首先,不是所有的审查都可以明确界定为形式审查或是实质审查。美国IPO注册制是一种复合注册制,发行人如果想要发行上市,首先要向联邦SEC提交注册申请书,SEC会对其提交的各项材料的真实性、完整性、及时性及准确性做合规性审查,即形式审查,并根据审查中发现的问题向发行人发送意见信。意见信中包含带有实质审查性质的问题,要求发行人对问题做出相应的信息披露。SEC会在意见信中的各项问题所涉信息得到披露后,准予其注册。因此,我们很难说SEC对公司的形式性审查是完全不带有实质性的,不能简单地把美国的注册制理解为登记制。例如,若欲判断某一公司之治理结构是否合规,不具体审查其治理结构的实质构成是无法做出准确裁断的。公司治理的合规与否本身也涉及或者暗含了关于公司未来前景的判断,形式审核与实质审核的距离不像我们想象那么遥远。2 “持续经营能力”是公认的对公司商业价值的判断,但监管机构不应将对“持续经营能力”的审核完全交给市场。因为对持续经营能力的审查涉及到财务审查,包括对收入、成本、期间费用和净利润等财务指标的合规性审查,这些财务指标的形式性审查在监管机构的审查责任之中。监管机构只有通过形式审查确保各指标合规后,市场才能通过对其商业价值的判断来做出有效的决策,进而形成稳定高效的市场。可见,简单地把一项审查划为形式审查或是实质审查是不可取的,应该根据该项审查的性质来确定形式审查和实质审查在其中的地位。 其次,美国IPO注册制审核机制宏观框架体现了形式审核与实质审核的结合。美国施行发行和上市相分离,由SEC负责企业新股发行的监管,由证券交易所负责企业上市的监管。证券发行在美国更多被理解为是商事权力,每一个企业都应享有此权力。因此,证券发行审核更注重对拟发行公司进行形式审核。对于证券交易所,其目的在于促进资本积聚,为优质企业提供充足资金,所以其要尽量保持证券上市流通时有一个合理的增值空间。因此,证券交易所倾向于让有一定增值空间的股票上市流通,更注重对公司资格的实质性审查。1996年的《资本市场改善法》出台后,拟公开发行公司在SEC注册后可获得各州的注册豁免权。但在该法颁布之前,如果拟发行企业不符合豁免条件,

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177****5460
该用户很懒,什么也没介绍

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