20210303-华泰证券-商业地产行业信用分析框架.pdfVIP

证券研究报告 固收 商业地产行业信用分析框架 华泰研究 研究员 程晨 SAC No. S0570519080002 chengchen@ 2021 年3 月03 日│中国内地 深度研究 SFC No. BPT388 研究员 赵天彤 核心观点 SAC No. S0570519070002 zhaotiantong@ 商业地产是我国房地产市场的重要组成部分，本文由行业特征出发，从经营 和财务两个视角构建商业地产企业的信用分析框架。我们从规模及品牌地 研究员 张继强 位、经营策略、运营水平、公司管理四个维度分析企业经营能力；从资产质 SAC No. S0570518110002 zhangjiqiang@ 量、盈利能力、营运能力、偿债能力四个方面分析企业财务状况。 SFC No. AMB145 商业地产行业进入存量博弈时代，个体投资价值有待挖掘 华泰证券2021 春季线上策略会 目前我国商业地产行业发展红利期已过，供给呈现出结构性过剩的局面，区 域景气度分化显著。越来越多的房企开始布局商业地产业务，行业竞争激烈， 集中度不断提升。龙头企业的优势体现在项目规模、项目布局、产品品牌等 多个方面，低资质主体不断出清，个体投资价值成为信用分析的重点。 不同经营模式和业态对企业经营情况及信用资质产生影响 根据项目获取及运营方式对经营模式进行划分：商业地产项目获取方式包括 自有项目开发和租赁项目，后续运营模式有出租模式、出售模式、证券化模 式和自营模式。不同经营模式各有其优缺点，对企业经营情况和信用资质产 生影响，在分析中应考察的重点也不同。商业地产行业主要的业态包括零售 物业、写字楼、酒店，不同业态对应着不同的功能定位、需求来源、景气度、 稳定性等特征，各个细分业态的分析方法也不同。 经营是企业实现营收和偿债能力的基础 经营方面主要考察商业地产企业的规模及品牌地位、公司管理、经营策略、运 营水平。规模及品牌优势影响企业抗风险能力；经营策略方面，重点把握不同 模式、业态、区域布局策略、产品策略对企业的影响；运营水平方面，关注经 营水平的边际变动趋势，以及行业中不同主体间的横向对比情况；管理方面， 考察股权结构和管理水平，并关注实控人为自然人的民企面临的相关风险。 财务分析是信用资质考察的重要维度 财务分析需重点把握商业地产企业与传统地产企业的异同，从资产质量、盈 利能力、营运能力、偿债能力与资本结构四个方面进行分析。对于以自有项 目出租经营模式为主的企业，投资性房地产是资产中最重要的部分，需考察 不同会计计量方式对账面利润造成的影响；盈利能力的考察需结合利润率和 周转速度综合判断，并警惕期间费用对利润的侵占；衡量企业偿债能力应剔 除预收账款的影响；表外风险方面，既要关注表外负债带来的偿债压力，也 要合理看待其对企业信用资质的影响。 风险提示：融资环境变化带来的流动性压力；企业财务口径差异导致指标不可比。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 固收研究 正文目录 商业地产进入个券时代4 行业进入低速发展时期4 商业地产经营模式5 出售模式5 自持模式6 轻资产模式6 多种模式结合7 主要业态分类7 零售物业7 写字楼9 酒店10 经营分析框架12 公司及项目规模影响抗风险能力12 经营策略决定营运能力13