美元，有支撑因素，谈反转尚早.docxVIP

“美欧差”是决定美元指数变动的短期核心 回看 2020 年，全年美元指数自 3 月流动性危机的高点 102 回落至 90 以下，降幅高达 10%。 我们在 2020 年 8 月 11 日的报告《美元汇率分析框架及前景展望》中曾指出，短期美元指 数的走势经常由美国、欧洲基本面的相对位置的变化驱动，在 2020 年也有所体现。全年美 元贬值最迅速的两个时段，7 月（97→92）和 11 月（93→89）分别对应美国的第二和第三波疫情，而欧洲彼时正好处于疫情相对稳定或者缓解期，所以推动了美元的急跌。 由于疫情是 2020 年宏观形势的最大影响因素，疫情的进程反复影响着包括经济复苏、政策 取向、预期情绪等的一系列宏观变量，所以 2020 年的“美欧差”最主要体现在疫情差距上， 并且多数时间“欧强美弱”。进入 2021 年以来，美元指数走出反弹行情，并在 2 月初触及阶段性高点 91.55，“美欧差”同样起到了关键作用，具体的影响因子更复杂。 图表1： 过去一年，美元指数的短期回落与美欧疫情相对情况相关 （千人） 美国:新增确诊 欧洲:法德意西:新增确诊 270 欧洲-美国 美元指数（右） 美国 104 美国疫情 180 90 0 美国 第二波疫情 第三波疫情 欧洲 疫情初现缓解 加速缓解 100 96 92 (90) (180) 88 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 20-11 21-01 注：新增确诊为 7 日均值 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 美元指数与美欧制造业 PMI 的差相关性较高 美元指数美国:Ma 美元指数 美国:Markit制造业PMI-欧元区:制造业PMI（右） 6 98 4 94 2 90 0 (2) 86 (4) 82 18-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05 20-09 21-01 (6) 资料来源：Wind，华泰研究 美欧疫情差+经济差+利差=短期美元有支撑 在短期内，美欧的相对位置已经较 2020 年整体“欧强美弱”的格局发生变化。在美国新冠确诊人数快速下降、疫苗接种速度领先、财政刺激下基本面加速修复、通胀预期再起国债收益率走高的背景下，短期美元指数或获得有效支撑。 美欧疫情差：拜登措施叠加疫苗推广 自拜登上台以来，从隔离、口罩、医疗等方方面面出台一系列疾控措施，比特朗普时期有巨大改进。新增确诊人数，也从一月份开始增速明显小于欧洲。此外，随着新冠疫苗的研发成功和大规模投产，疫情的变化关键开始决定于疫苗分发效率和疫苗接种率。截止 2 月 18 日，美国的百人新冠疫苗接种量为 17.26 剂次，百人已接受疫苗接种方案规定的所有剂 量的人数为 4.83 人次。而欧洲四国均值（法德意西）仅为 5.55 剂次和 2.69 人次。从百人 新冠疫苗接种衡量的接种率来看，美国的接种率是欧洲的 3.11 倍，且增速更快。从疫苗角度分析，预计未来美国的“疫情优势”将继续一段时间，因而美元的反弹基础也可能持续。 图表3： 百人新冠疫苗接种量上，美国疫苗接种率更高 图表4： 美国疫情缓解速度快于欧洲 剂次）美国欧洲四 剂次） 美国 欧洲四国均值 美国/欧洲四国均值（右） 3.11 20 35 30 15 25 20 10 15 5 10 5 0 0  （千人） 50 0 (50) (100) (150) (200) (250) 新增确诊:欧洲四国总计-美国 20-12-27 21-01-11 21-01-26 21-02-10 注：欧洲四国指法国、德国、意大利和西班牙资料来源：Wind，华泰研究 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 20-11 21-01 注：欧洲四国指法国、德国、意大利和西班牙。新增确诊为 7 日均值资料来源：Wind，华泰研究 美欧经济差：刺激政策再添一把火 最新的消费、生产、投资信心指数和 PMI 等月度经济数据也显示美国的经济基本面修复速度快于欧洲。消费方面，1 月份美国的零售数据同比+5.8%，已经恢复至疫前中枢水平，而欧洲 12 月份的零售同比仅为+0.6%，较疫前中枢 2%仍有较大差距。生产方面，美国工业 产出同比与欧洲的差值继 11 月出现拐点以来，未来差距或将继续缩小，疫苗接种下美国的 生产端恢复速度较欧洲更快。经济景气指标上，美欧 Sentix 投资信心指数差值走扩，1 月美国非制造业 PMI 创出 2019 年 2 月以来最高水平。此外，美国最新的 1.9 万亿美元包括现金支票、失业救助和疫苗接种等措施的财政刺激，将为美国经济持续复苏注入强心剂。 图表5： 美国零售数据快速修复，已经恢复至疫前中枢 图表6： 美欧工业生产同比差或现拐点 （%） 10 5 0 (