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正文目录 市场主题：从三大周期视角看资产配置 4 疫情好转+通胀担忧下美债利率上行，各类资产波动明显加大 4 市场主题：三大周期下的资产配置再审视 4 三大周期再审视，通胀预期成为主角 4 从同向共振到相互抵消 7 投资启示 12 估值与相对价值：高估值资产调整 13 大类资产：股市板块间分化明显，债市短端收益率回到 2010 年以来历史中枢 13 股债绝对估值都不算便宜 14 利率债：中短端上行，曲线平坦化 15 信用债：信用利差走势分化，关注短久期高信用资质机会 16 资产配置：波动大于趋势的三月 18 股票：趋势弱化，波动加大，聚焦结构 18 债券：债市进入短暂平衡态，中期仍有变数 19 转债：性价比改善，聚焦个券 20 理财与货基：收益率仍维持在较低水平，吸引力有限 20 汇率：人民币短期震荡偏强为主 21 黄金：复苏+再通胀下，实际利率上行压制黄金表现 22 大宗商品：工业属性仍优于金属属性 22 风险提示 22 图表目录 图表 1： 大类资产表现：疫情好转+通胀担忧下美债利率上行，各类资产波动明显加大，大宗商品A 股中国国债美债黄金 4 图表 2： 三大周期影响下的资产配置 5 图表 3： 美、欧新增确诊于 1 月 10 日前后迎来拐点 5 图表 4： 每百人疫苗接种量，美国疫苗接种也在稳步推进 5 图表 5： 彭博调查中对中国 GDP 增速预期回升 6 图表 6： 对美国 GDP 增速预期明显回升 6 图表 7： 芝加哥联储经济活动指数：需求恢复慢于供给 6 图表 8： 交通、外出餐饮等体验式消费是去年美国消费的主要拖累项 6 图表 9： 即使假设油价稳定在 60 美元/桶不变，低基数也会支撑通胀 6 图表 10： TIPS 隐含的美国通胀预期明显上升 6 图表 11： 资金面情绪指数（数值越大越紧张）：2 月资金面相对平稳 7 图表 12： 市场对美联储 2 年内将保持宽松的预期有所松动 7 图表 13： 疫情以来美国历次财政刺激计划对比 7 图表 14： 万得全 A 自 2000 年以来，没有出现过连续 3 年拉估值的情况 8 图表 15： 春节后大小盘股行情分化，呈现出明显的行情扩散特征 8 图表 16： 1 月以来“逆回购”搜索热度明显上升 9 图表 17： 简单的趋势跟随型 CTA 今年以来表现明显突出 9 图表 18： 今年以来股市行情有扩散趋势，2020 年涨幅落后且逻辑较顺的中上游板块是重点 10 图表 19： 经济渐进修复下，业绩驱动仍是今年股市表现的重要支撑 10 图表 20： PMI 环比变动概览 11 图表 21： 收益率已部分提前反映名义 GDP 增速、社融好转 11 图表 22： 10 年期国债收益率再次接近 3.1%-3.3%震荡区间上沿 11 图表 23： 通胀预期下美债利率大幅波动动摇高估值资产根基，市场波动增加 13 图表 24： 大类资产表现与估值全景图 14 图表 25： 目前股债性价比对债市略有利，但实际上二者在历史纵向比较来看都处于偏贵水平 14 图表 26： 简单配置策略近期仍偏好债市 15 图表 27： 国债收益率整体高于去年末水平 15 图表 28： 国开债收益率也高于去年末水平 15 图表 29： 10 年期国债收益率接近 2007 年以来 25 分位数 16 图表 30： 1 年期快速回升至 2007 年以来中位数水平 16 图表 31： 国债期限利差 16 图表 32： 10 年-1 年期限利差 16 图表 33： 国债收益率曲线凸性 16 图表 34： 国开债收益率曲线凸性 16 图表 35： 信用利差期限结构 17 图表 36： 各评级信用利差走势 17 图表 37： 中票-国开信用利差 17 图表 38： 城投-国开信用利差 17 图表 39： 未来 1-3 个月大类资产配置建议 18 图表 40： 3 月股票影响因子晴雨表 19 图表 41： 3 月债券影响因子晴雨表 19 图表 42： 3 月转债影响因子晴雨表 20 图表 43： 去年破净理财产品数总体呈上升态势 21 图表 44： 理财收益率仍保持在低位 21 图表 45： 货基收益率情况相似 21 市场主题：从三大周期视角看资产配置 疫情好转+通胀担忧下美债利率上行，各类资产波动明显加大 疫苗+防控政策下，欧美疫情出现明显好转，叠加美国刺激计划可能即将出台，海外基本面预期由温和再通胀向通胀担忧切换，各类资产波动均明显加大。我们在 2020 年 11 月 23日报告《从“全守全攻”到“强弱切换