美债收益率上行，“再通胀”进行时.docxVIP

正文目录 全球债市收益率明显上行，“再通胀”进行时 3 疫情、油价、政策等多方面助推通胀预期回升 3 美债收益率展望：上行可能性较高，节奏或相对温和 6 视角一：上半年增长驱动，下半年通胀主导，美债收益率预计仍以上行为主 6 视角二：政策利率变动可能性不大，但期限溢价仍有回升空间 7 投资启示：流动性和估值驱动的重要性正在下降 8 风险提示 9 收益率曲线 10 期限利差 11 跨国比较 12 通胀相关 13 信用产品 14 短端利率与资金面 15 CFTC 头寸 17 流动性与情绪 18 供需 19 资产相关性 20 全球债市收益率明显上行，“再通胀”进行时 年初以来，全球债市收益率上行，长端尤其明显，实际收益率和通胀预期都有贡献，“全球复苏+再通胀”主题仍在延续。以 10 年期美债为代表，其上行幅度达 42BP，自去年底的 1%以下向上快速突破 1.3%。作为全球最重要的无风险利率，美债收益率对各类资产都有 深远影响，自然引发了市场关注。而从收益率拆分来看，年初以来海外债市长端收益率上行中，实际收益率和通胀预期（如通胀补偿 Breakeven）都有贡献，前者贡献更大，而后者也自去年 3 月低位明显回升，反映的仍是“全球复苏+再通胀”主题。 图表1： 年初以来，全球债券收益率特别是长端明显上行 图表2： 年初至今收益率变动分解，实际收益率和通胀预期都有贡献 (BP)60 (BP) 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) 实际收益率 Breakeven 名义收益率 5Y 10Y 5Y 10Y 5Y 10Y 5Y 10Y 美国 德国 日本 英国 美国 德国 法国 日本 英国 中国 +5 +50 +49 +52 +42 +3+738 +28 +2+628 +15 +7 +7 +2 +1 +22 +1+315 +4 +13 +9 +11 +4 +5 -2 50 40 30 20 10 0 (10) 2Y 5Y 10Y 30Y 资料来源：Bloomberg，华泰研究  资料来源：Bloomberg，华泰研究 图表3： 主要发达国家通胀预期均较去年低点明显回升 (%) 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 10年期通胀补偿:美国 德国 英国 00 03 06 09 12 15 18 21 资料来源：Bloomberg，华泰研究 疫情、油价、政策等多方面助推通胀预期回升 从去年 3 月中旬全球市场经历流动性危机后，“渐进复苏+再通胀”就一直是重要主题，对美债收益率上行的方向可算是分歧不大，但近期行情快速发酵，则有疫情、油价、财政刺激和头寸、情绪等多方面助推： 疫情方面，在行政令、疫苗等多方面作用下，欧美新增病例锐减。在疫情管控方面，拜登就任总统后，立即制定“强制佩戴口罩”等规定，并持续加大疫苗接种的人员与资金的投入，将抗疫作为政府短期首要任务。根据美国疾控中心 2 月 22 日数据，美国日均接种疫苗 已达 160 万剂，超过拜登制定的 150 万剂/日的目标，累计接种已达 6503 万剂，其中共有 1988 万人完成全部两剂接种。同时，由于第三轮刺激计划中有 200 亿美元用于疫苗接种、 500 亿美元用于新冠病毒检测，计划落地后将进一步加快疫苗推广。此外，伊利诺伊州研究 人员 1 月 26 日在《进化生物信息学》上发表论文指出，新冠肺炎确诊病例、病亡率以及其 他流行病学指标与 221 个国家的温度和纬度显著相关，新冠疫情具有季节性也是一个可能 的结论。在上述多方面因素共同作用下，欧美日均新增病例较 1 月上旬高点明显回落，这有利于经济活动恢复及企业、居民信心回升的进程加速。 图表4： 美、欧新增确诊于 1 月 10 日前后迎来拐点 图表5： 每百人疫苗接种量，美国疫苗接种也在稳步推进 美国印度 巴西欧洲(除俄罗斯) 美国 印度 巴西 欧洲(除俄罗斯) 俄罗斯 中国 35 30 25 0 20 40 60 80 100 以色列82 以色列 82.4 (剂) 阿联酋 56.2 英国 26.3 美国 18.5 德国法国巴西 中国 俄罗斯印度 5.8 5.6 3.2 2.8 2.7 0.8 15 10 5 0 20-03 20-05 20-07 20-09 20-11 21-01 资料来源：Bloomberg，华泰研究  注：数据截至 2 月 22 日 资料来源：Our World in Data，华泰研究 油价方面，经济复苏与 OPEC 限产带来的供求错位等支撑油价，美国寒潮短期加速行情演绎。油价上行主因是 OPEC 供给并未完全