大华股份-市场前景和投资研究报告:管理进阶与价值重估.pdf

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上 市 公 司 电子 2021 年 04 月 28 日 公 大华股份 (002236) 深度研究 司 研 究 / —— 管理进阶与价值重估! 公 司 深 报告原因:首次覆盖 度 买入 (首次评级) 投资要点:  预期差较大,本篇深度探讨:1)大华即使不与海康比较,仍为A 股 TMT 最有价值前 1%。 海康的基准为“A +H”所有领军。我们还同时完成“A +H 打破行业局限的领军比较”。2) 证 市场数据: 2021 年 04 月 27 日 AI 比例两家公司差多少?3)战略和管理回溯,我们认为,方案化/管理/软化/2B 碎片化 券 研 收盘价(元) 23.39 等问题应都在解决。4)估值详述 DCF 和 PE 方法,参考格力美的/三一中联的 PE 关系。 究 一年内最高/最低(元) 27.26/ 14.61 报 市净率 3.4  大华实际可能为 A 股 TMT 中价值前 1%。1)安防应是国内优势行业,波特五力分析所有 告 息率(分红/股价) - 因素较有利。因此可能是海康/大华都被低估,投资者不必厚此薄彼。2)投资者往往认为 流通 A 股市值(百万元) 45699 数据分析方法静态或过时,偏爱寻找独家 “当前回报低、但未来由于商业模式或管理改善、 上证指数/深证成指 3442.61/ 14264.08 突然回报改善的灰马或黑马“。若剔除该因素,大华的长期股东投资回报、现金流、盈利 注:“息率”以最近一年已公布分红计算 能力是 TMT 价值前 1% (股东回报率高达 164%,3 年累计 现金流逾 21 亿,平均扣 基础数据: 2021 年 03 月 31 日 非摊薄 ROE 为 20.8%。平均下来是 TMT 50 长期的前 5-10 位)。3)海康的对照基准不 是大华,是 A+H 所有领军。海康应是 A 股排名前几的超一流公司。我们先做 A +H 领军 每股净资产(元) 6.92 资产负债率% 43.98 壁垒五要素分析 (无形资产、成本优势、转换成本、网络效应、有效规模),再数据证明。 总股本/流通 A 股(百万) 2996/ 1954 流通 B 股/H 股(百万) -/-  与海康威视 AI 的时间与规模比较。1)大华股份发展分约五个阶段。每阶段平均“距离“约 3 年,代表性包括解决方案化/2C/中台化。这可能与大华 2009-2011 年 “工程服务与运 一年内股价与大盘对比走势: 营”相关,实际效果有待商榷。2)根据两者公众号信息和历年年报:AI 业务比例,海康/ 大华的 AI 业务占比分别约 60%/30% ,狭义AI 收入差 4-5 倍,广义 AI 收入差约 1 倍。 大华股份 沪深300指数 (收益率) 80% 60% 

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