预防性储蓄还是收入分化，消费低迷的原因.docxVIP

P.2内容目录 P.2 一、消费增速持续低迷 3 二、消费低迷是由于预防性储蓄还是居民收入分化 4 三、以农民工为代表的中低端就业表现弱 6 四、分化的收入与就业市场抑制消费恢复的程度 8 风险提示 9 图表目录 图表 1：社零回升较为缓慢 3 图表 2：今年“五一”旅游收入仅为 2019 年的 77% 3 图表 3：居民消费增速低于居民收入增速 3 图表 4：居民消费增速分化明显 3 图表 5：居民边际消费倾向下降 4 图表 6：居民储蓄率变化 4 图表 7：居民可支配收入中，工资收入和经营收入恢复程度最慢 5 图表 8： 疫情后消费率越低的经济发达省份收入回升越快 5 图表 9：城镇私营部门工资水平与增速高度正相关 5 图表 10：工业企业利润增速领先工资性收入增速 5 图表 11：城镇调查失业率已经基本回到疫情前的水平 6 图表 12：但农民工人数在 2020 年出现明显减少 6 图表 13：外出农民工人数下行更快 7 图表 14：农民工平均月收入及增速 7 图表 15：分地区农民工人数同比增速 7 图表 16：分行业农民工人数同比变化 7 图表 17：2020 年农民工行业分布占比 8 图表 18：外出农民工人数和工资增速走势 8 图表 19：制造业投资和制造业农民工 8 图表 20：基建和地产投资将稳步下行从而使得建筑业农民工增速承压 8 图表 21：可选消费比必选消费恢复的更好 9 图表 22：高端消费涨价反应了高端消费需求旺盛 9 一、消费增速持续低迷 国内疫情实质性改善已经一年有余，但消费增速回升缓慢，迟迟未能回到疫情前水平，是各类宏观指标中回升最为缓慢的。疫情之后大部分宏观指标已经回升到疫情前水平， GDP、工业产出等增速水平已经阶段性达到甚至超过疫情前水平。但消费回升缓慢，迟 迟未能达到疫情前水平，并且近几个月社融回升趋势不再延续。4 月社零增速回升幅度低于市场预期，五一旅游收入也只达到 2019 年的 77%，消费回升速度偏慢。以 2019年为基准，4 月社零增速的两年年化增速为 4.3%，同样显著低于疫情前。疫情影响下，餐饮消费的年化同比增速基本在零附近，也离疫情前 9%左右的增速有不小的距离。今年“五一”假期旅游收入 1132 亿元，仅为 2019 年的 77%，也显示消费需求回升缓慢。 图表 1：社零回升较为缓慢 图表 2：今年“五一”旅游收入仅为 2019 年的 77% 两 年年化同比，% 年年化同比，% 社会消费品零售总额 15 10 5 0 -5 -10 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021  1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0  旅游收入（亿元） 同比（右轴） 两年复合增速 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 2016 2017 2018 2019 2020 2021 资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 相对于居民收入，居民消费下跌的幅度更大，而且分化明显。疫情之后，从平均水平上来看，居民收入恢复程度相对较高。2021Q1 居民收入相对于 2019Q1 年化增长 7.0%， 增速相对于疫情前下降1.5-2 个百分点。但居民人均消费却有着较大幅度的下降，2021Q1相对于 2019Q1 的年化同比增速仅为 3.9%，增速较疫情前平均水平低出 5 个百分点左右。居民消费不仅本身回升缓慢，而且存在很大的分化。消费中食品烟酒等消费的增速已经回升到疫情前水平，但交通通信、其它用品及服务、衣着以及教育文娱等分项绝对水平在 2021Q1 都对于 2019 年 Q1，更别说增速的回升。 图表 3：居民消费增速低于居民收入增速 图表 4：居民消费增速分化明显 两年当季同比，% 2021Q1两年同比，% 全国居民人均消费 全国居民人均可支配收入 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 10 8 6 4 2 0 -2 -4 食 居 生 医 品 住 活 疗 烟 用 保 酒 品 健 及服务  教 衣 其 交 育 着 他 通 、 用 和 文 品 通 化 及 信 和 服 娱 务 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 乐 P.3资料来源：Wind， 资料来源：Win P.3 二、消费低迷是由于预防性储蓄还是居民收入分化 从表观现象来看，居民消费低迷或主要由于边际消费倾向的下降。从平均意义上看，居民消费相对于居民收入增速更大幅度的放缓，自然意味着消费倾向的下降和储蓄率的提升。用居民人均消费支出除以居民人均