基金的下行风险择时能力.pdfVIP

[Table_CommonRptType] 金融工程 1 简介 金融经济学文献已经广泛证实了投资者不能对称的资产价格的上涨和下跌，投 资者对亏损的敏感性往往高于盈利，如果投资组合持有高下行风险的资产，风险厌 恶的投资者会要求更高的回报，因此，高下行风险的资产平均来看拥有更高的平均 收益，这是一种风险补偿。 这一现象对资产组合管理的重要意义在于，基金经理可以在预期大盘走势的情 况下，将资金在高下行风险股票和低下行风险股票之间进行转移，从而获得优异的 超额回报。 下行风险的管理与基金经理的市场择时能力有着内在的联系，因为这两种策略 都依赖于预测未来市场走势的能力。有市场择时行为的基金经理会通过将现金和债 券转移到股票来增加基金的风险敞口，同时在市场上涨前持有更多的高常规Beta 股 票；而在市场下跌前，他会做相反的事情。因此，基金投资组合相对于市场的超额表 现是通过在市场上行前转向那些收益会跟随市场波动的资产来实现的。 另一种策略是下行风险择时。一个预计市场会上涨（下跌）的基金经理会增加 （减少）基金减持那些在市场下行风险大的股票。我们扩展了 Henriksson and Merton (1981) 的市场择时模型，允许投资于对市场风险具有不对称 Beta 的资产。 基金经理越能预测未来的市场走势，他就会越积极地参与到下行风险择时策略中去。 不具备预测市场走势能力的基金经理，最好不要参与任何形式的市场择时。具有中 等预测水平的基金经理则更多地依赖传统的市场择时。最后，具有较高预测能力的 基金经理可能会更加重视下行风险择时策略。 长期以来，对于基金经理的市场择时能力也就是对于大盘走势的预测能力的争 论一直不休。我们发现，共同基金平均而言确实具有积极的下行风险择时能力。基金 经理通常根据宏观经济信息调整基金的下行风险敞口，但宏观变量似乎并不能完全 解释基金下行风险择时的能力。下行风险择时能力更强的基金优于那些不强的基金 14.3 个BP （或年化1.73% ），在经济衰退期优于39.9 个BP （或年化4.89% ）。他 们也同时吸引了更多的资金流动。 投资者重视基金的下行风险择时能力。处于下行风险择时能力前四分之一的基 金所吸引的季度资金流比其他基金高0.39% （或每年高1.57% ）。平均来看，这些额 外的资金流每年会带来约65,000 美元的额外费用收入，这大约是我们样本中共同基 金理平均报酬的45%。 我们的研究结果对长期以来关于基金经理市场择时能力的争论有所贡献。一个 有能力预测未来市场运动方向的经理人，通常由于投资限制（如现金管理，对衍生 品交易的隐性限制），导致从事市场择时的工具有限。这也使得下行风险择时成为基 金经理充分利用自身预测能力的一个重要工具。 2 数据和方法 2.1