电力行业市场前景及投资研究报告：大型水电项目投产高峰.pdfVIP

大型水电项目投产高峰已至，板块迎投资机会 ——电力行业系列深度报告之二 核心观点 证券研究报告 ❖ 水电行业发展成熟稳定，核心资产稀缺性强，现金流优质 所属部门 ।行业公司部 近年来，全国水电装机容量和发电量趋于平稳，发电设备平均利用小时稳定，行业 报告类别 ।行业深度 进入成熟期。水电业务是典型的现金牛业务。由于水电企业大部分成本以上来自折 旧，因此水电企业现金流通常高于净利润。以长江电力、华能水电、桂冠电力、黔 所属行业 । 电力行业 源电力为例，4 家上市公司2020 年的经营活动现金流量净额均远高于其归属母公 报告时间 ।2021/08/03 司股东的净利润。水电电费结算及时，应收账款回收率高。以川投能源重要参股公 司雅砻江水电为例，公司按照月度售电电量据实结算，一般公司开具电费结算单后 次月即可收回电费，公司近几年电费应收账款回收达到 100%；雅砻江水电公司采 用汇款或汇票方式实现全额回收，汇票比例约占电费总额的3.64% （统计时间为近 三年）。 ❖ 行业开发格局稳定，全国核心水电资产被少数头部企业占据 我国十三大水电基地开发格局稳定，水电行业呈现寡头垄断的竞争格局。我国大中 型优质水电资源主要集中在国家划定的十三大水电基地范围内，目前，主要水电基 地的流域开发归属权已完成分配，主要分配给了五大发电集团以及三峡集团等。我 国主要水电基地所涉及的控股、参股上市公司包括长江电力、华能水电、国投电力、 川投能源、桂冠电力和黔源电力等。2004 年至今，我国水电行业从高速发展期进 入成熟稳定期，2013 年以来，我国水电装机增速逐年下滑。根据中电联数据，截至 2020 年底，我国水电装机容量3.7 亿千瓦，占技术可开发量的72%。我国十三大水 电基地目前规划总装机量2.86 亿千瓦，占到可开发总装机量的 53%。我国目前处 于在建和筹建状态的大中型水电站主要集中在十三大水电基地，未来行业空间将进 一步被龙头企业占据，水电行业寡头垄断格局有望进一步增强。 ❖ 大型水电项目投产高峰已至，贡献装机增量 “十四五”期间，我国水电迎投产高峰。2017-2020 年间，我国水电产业几乎无大 型水电项目投产，期间水电装机增速较低。近年，我国大型水电项目包括位于全国 第一大水电基地金沙江下游的乌东德、白鹤滩水电站以及位于全国第三大水电基地 雅砻江中游的两河口、杨房沟等大型电站预计都将在今明两年完成投产，届时将为 相应上市公司贡献业绩增量。据测算，两杨水电站投产并进入2023 年稳定期后， 川投能源核心资产雅砻江水电发电量将比2020 年增加287 亿千瓦时，增长约36%； 2021-2023 年，两杨电站投产带来的川投能源归属母公司股东净利润增速分别约为 4%、18%、15%。乌白水电站投产并注入长江电力后，装机容量将在长江电力 2020 年基础上，新增约57%，发电量将新增约56%。 建议关注水电行业核心标的：长江电力、川投能源、华能水电等。 ❖ 风险提示：上游来水不及预期，下游需求不及预期，项目进度不及预期。 川财证券研究报告 正文目录 一、行业属性解析：发展成熟稳定，核心资产稀缺性强 4 1.1 典型现金牛业务，行业发展已进入成熟期 4 1.2 行业开发格局稳定，全国核心水电资产被少数头部企业占据 5 1.3 水电盈利模式解析：发电量和上网电价是关键 7 二、水电产业投资机会梳理 9 2.1 大型水电项目投产高峰已至，贡献装机增量 9 2.2 川投能源：两杨电站投产带来的业绩增量测算 9 2.3 长江电力：乌白电站投产带来的装机、发电量增量测算 14 三、投资建议：关注成长性水电