投资估值之估算贴现率.pptxVIP

第二讲 贴现率的估计一、资本资产定价模型(CAPM)资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model 简称CAPM）是由美国学者夏普（William Sharpe）、林特尔（John Lintner）、特里诺（Jack Treynor）和莫辛（Jan Mossin）等人在资产组合理论的基础上发展起来的，是现代金融市场价格理论的支柱，广泛应用于投资决策和公司理财领域。主要研究证券市场中资产的预期收益率与风险资产之间的关系，以及均衡价格是如何形成的.资本资产定价模型主要应用于资产估值、资金成本预算以及资源配置等方面。资本资产定价模型（CAPM）其中：=无风险收益率=市场组合的预期收益率=风险溢价投资者所要求的收益率即为贴现率。 设股票市场的预期回报率为E(rm），无风险利率为 rf，那么，市场风险溢价就是E(rm) ? rf，这是投资者由于承担了与股票市场相关的不可分散风险而预期得到的回报。考虑某资产（比如某公司股票），设其预期回报率为Ri，由于市场的无风险利率为rf，故该资产的风险溢价为 E(ri)-rf。资本资产定价模型描述了该资产的风险溢价与市场的风险溢价之间的关系 E(ri)-rf =βim (E(rm) ? rf) 式中，β系数是常数，称为资产β 。β系数表示了资产的回报率对市场变动的敏感程度，可以衡量该资产的不可分散风险。如果给定β，我们就能确定某资产现值的正确贴现率了，这一贴现率是该资产或另一相同风险资产的预期收益率贴现率=Rf+β（Rm-Rf）。任意证券或组合的期望收益率由两部分构成：一部分是无风险利率，它是由时间创造的，是对放弃即期消费的补偿；另一部分则是对承担风险的补偿，通常称为“风险溢价”。模型中变量的估计1、无风险利率2、市场组合的收益3、风险溢价4、贝塔系数的估计二、无风险利率的估计(一)无违约实体通常把政府看作是无违约实体针对长期项目进行投资分析或估价时，无风险利率应该是长期政府债券的利率如果是短期，则采用短期政府证券的利率作为无风险利率(二)无风险利率所谓无风险利率，是指投资者可以任意借入或者贷出资金的市场利率。现阶段，符合理论要求的无风险利率有两个：回购利率、同业市场拆借利率。在美国等债券市场发达的国家，无风险利率的选取有两种观点：观点1：用短期国债利率作为无风险利率，观点2：用即期的长期国债利率作为无风险利率第一种观点认为CAPM是单时期的风险收益模型，即期的短期国债利率是未来短期利率的合理预期第二种观点认为长期国债与被估价资产具有相同的到期期限。 注意问题：国际评价时，要求现金流与所采用的无风险利率用同一种货币计价三、市场组合的收益率市场平均收益率、市场组合的平均收益率、市场组合的平均报酬率、证券市场平均收益率、市场组合的必要报酬率、股票价格指数平均收益率、股票价格指数的收益率等。四、风险溢价确定CAPM中使用的风险溢价是在历史数据的基础上计算出的，风险溢价的定义是：在观测时期内股票的平均收益率与无风险证券平均收益率的差额，即（E[Rm]-Rf）。 目前国内的业界中，一般将（E[Rm]-Rf）视为一个整体、一个大体固定的数值，取值在8—9%左右。 理论上，由于无风险利率已知，只需要估算出预期市场收益率即可风险溢价。 1、所使用的时期2、无风险证券的选择3、算术平均或几何平均4、不同国家（历史水平）(一)股票的风险溢价额美国历史上的风险溢价时间股票对国库券%股票对国债券%算术几何算术几何1928-20008.417.176.535.511962-20006.415.255.304.521990-200011.427.6412.677.09用几何平均值计算得到的收益率一般比算术平均值要低，因为在估价时我们是对一段较长时间内的现金流进行贴现，所以几何平均值对风险溢价的估计效果更好。美国以外的市场在历史上的风险溢价额 国家 股 票 债 券开始结束年度报酬%年度报酬%溢价额%澳大利亚100898.368.476.991.48加拿大1001 020.708.988.300.68法国1001 894.2611.519.172.34德国1001 800.7411.3012.10-0.80中国香港10014 993.0620.3912.667.73意大利100423.645.497.84-2.35日本1005 169.4315.7312.693.04墨西哥1002 073.6511.8810.711.17荷兰1004 870.3215.4810.834.65新加坡1004 875.9115.486.459.03西班牙100844.808.227.910.31瑞士1003 046.0913.4910.113.38英国1002 361.5312.427.814.61世界各国的股票