第八讲资本结构.pptVIP

第八讲： 资本结构理论 ——传统的资本结构理论 ——现代资本结构理论 第一页，共四十一页。 了解传统资本结构理论 了解MM资本结构理论 了解权衡理论 掌握资本结构决策分析的两种方法 学习目标： 第二页，共四十一页。 第一节 早期资本结构理论 早期资本结构理论是美国财务学家大卫·杜兰特于1952年发布的研究成果。 第三页，共四十一页。 净收益学说（Net Income Approach）[净利说] 净收益学说认为：负债可以降低公司的资本成本，负债程度越高，企业的综合资本成本越低，企业的价值越大。 前提假设：权益资本成本与负债资本成本均与负债比例无关，且各取某一恒定值，同时负债资本成本低于权益资本成本。 在这种理论指导下，当负债达到100%时，企业价值最大。这显然与实际情况不符。该学说考虑了财务杠杆作用，但主要缺陷：没有考虑财务风险。 第四页，共四十一页。 图10－1 净利说资本结构图 资本成本 KS WACC KB 0 B/S 资本成本 ? ? KS KB WACC 100% B/S ? 第五页，共四十一页。 V V=B+S 0 B/S 图10－2 净收益学说图示 ? 第六页，共四十一页。 营业净利说（Net Operating Income Approach） 净营业收益学说认为：无论财务杠杆如何变动，加权平均资本成本和企业价值都是固定的。增加成本较低的负债资本的筹集使用，也会增加公司财务风险，从而使投资人权益成本提高。结论是资本结构的选择没有意义。（或不存在最佳资本结构） 前提假设：随着负债比例提高，债务资本成本固定不变 。（但权益资本风险增大，使得权益资本成本上升，正好抵消了增加债务资本对综合资本成本的降低作用。） 优缺点；考虑了财务风险，但也夸大了财务风险，忽视了资本成本与资本结构之间的内在联系。 第七页，共四十一页。 资本成本 KS WACC KB B/S 0 V B/S 0 企业价值 图10－3 净营业收益学说图示 第八页，共四十一页。 传统学说（Traditional Approach） 传统学说认为:当企业在一定范围内使用财务杠杆时,负债成本和权益成本都不会明显增加，而负债比例的增加会使加权平均资本成本下降，企业价值增加；当负债超过这一范围以后，负债成本和权益成本都要明显地增加，从而使加权平均资本成本上升，企业价值开始变小。 该理论承认存在一个最佳资本结构，可使企业价值最大。这是界于上述两种观点之间的一种学说。 第九页，共四十一页。 资本成本 KS WACC KB 0 B/S 0 B/S V 企业价值 图10－4 传统学说图示 第十页，共四十一页。 第二节 现代资本结构理论  ——MM理论 以上三种理论都是建立在对所有者行为的某些假设之上，缺乏充分的理论基础和统计分析依据。 MM理论是美国经济学家莫迪格莱尼（Franco Modigliani）和米勒（Merton H. Miller）提出的。 这是一种较为严格的科学理论。 第十一页，共四十一页。 莫迪格莱尼和米勒在早期的研究中提出了一些基本假设： 1.资本市场是完善的，所有投资者均可方便地、无成本的获取所需的各种信息，不存在筹资时的交易成本和佣金； 2.投资者个人的借款利率和企业的借款利率相同； 3.投资者可按个人意愿进行各种套利活动，不受任何法律的制约，并无需缴纳个人所得税； 4.各种负债都无风险，负债利率中不包括风险利率； 第十二页，共四十一页。 5.企业息税前利润不受负债的影响； 6.企业的增长率为零，财务杠杆收益全部支付给股东； 7.各期的现金流量预测值为固定量，构成等额年金。 MM理论的研究分了三个阶段：无任何税收、只有公司所得税、公司所得税和个人所得税同时存在。分述如下： 　　　　　　　 第十三页，共四十一页。 第一阶段：无税的MM模型 在以上假设基础上，同时假设无任何税收，MM的研究结论是：企业价值与资本结构无关。 第十四页，共四十一页。 第二阶段：有公司税的MM模型 1963年，MM研究了有公司税时的资本结构对企业价值的影响，其结论是： 在考虑公司税的情况下，由于利息的抵税作用，公司价值随负债比率的提高而增加。 第十五页，