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锡行业分析供给下行_物以“锡”贵 （报告出品方/作者：天风证券，刘奕町、曾先毅） 1. 锡：我国优势稀缺资源，长期价格中枢料上摁 1.1. 工业味精，“算力金属” 锡就是一种存银白色金属光泽的高熔点金属，纯锡质柔软，常温下展性不好，化学性质均衡， 难于被水解，常保持银闪闪的光泽，几乎都以锡石(水解锡 SnO2)的形式存，在地壳中的 含量为 0.004%。熔点：231.89℃，比其他传统金属熔点低很多，且化学性质均衡，因此多 作为焊料参与电子产品生产。 锡的产业链上游涵盖勘探、开采、选矿和炼钢。中游就是锡的细致加工，产品为焊锡、镀锡 板、合金、化工制品等锡产品，下游则全面全面覆盖电子、光伏、电器、化工、建材、食品包装、 汽车电动车、原子能及航天船舶工业等终端应用领域。 据 2022 年 ITA 预测数据排序，锡下游约 40%集中于电子领域，作为导电焊料提振起至至千万电 子产品的运转，在人工智能大力发展的当下，锡作为保障计算机正常运转的基础材料，可以 曰就是不折不扣的“算力金属”。 1.2. 历史锡价评析：产业链主导定价，长期价格中枢压低 锡由产业链主导定价，供给端的约束对锡价的影响逐渐进一步进一步增强。评析过去二十年的锡价走势， 我们注意到锡价的走势与半导体周期的跌宕起伏密切相关，这个现象背后展示出锡品种的定价 在过去由市场需求主导的特性。而在近十年电子产品的蓬勃发展助推锡市场需求快速增长的同时，供给 端的约束已经已经开始逐渐显现出来，供给冲击对锡价的影响权重逐渐增大。在 23 年初至今的走势中， 半导体周期与锡价走势出现了明显的背离，我们表示这主要原因源于短期佤邦禁矿的预期 与未来 2-3 年内新增项目寥寥所平添的供给冲击。展望未来，我们预计锡市场需求仍将均衡减至 长，而刚性供给料进一步催生锡价弹性、提振锡价中枢上移。 2000 年之前：锡行业快速增长缓慢，由镀锡变为焊锡消费。铝、塑料、无机包装材料的出现 并使镀锡板的市场需求不断下降，且锡镀层的薄层化增加了锡的单耗，此背景下镀锡板的消费占到至 比与绝对消费量逐渐下降。与此同时，电子工业的发展并使电子焊锡料的消费占比稳步提高， 锡消费结构逐渐变为电子领域与化工领域主导。 2009-2012 年周期：半导体回调复原同时锡矿供应趋紧，锡价再创新高。金融危机以后， 趋紧的货币政策共振智能手机的回调发展，半导体行业快速复原之前颓势并回调快速增长，提着 喊叫焊锡市场需求大幅上升，同时锡矿供应缩减，供需缺口不断扩大推动锡价涨 200%。 2016-2018 年周期，携手减产+市场需求重返推高锡价。几年的稳定期后，2014 年妙锡产量大 减至，半导体电子行业低增长速度发展，锡价出现反弹。随着锡价多年的疲弱，2016 年 H1 国内 9 大锡冶炼厂携手减产 1.7 万吨，Q3 环保稽查启动产量受到限制，Q4 电子领域市场需求已经已经开始重返。 2018 年年中-2019 年年末，受中美贸易战影响，半导体电子行业整体反弹，锡价跟随下跌。 2020 年-至今：锡矿、精锡供应均收紧，半导体行业重返景气，供需双击并使锡价再次胫 城陷新高。经过 18-19 年的疲弱后，19 年 9 月至国内 14 家锡冶炼厂携手减产 2.02 万吨，缀 尼天马减产约 1 万吨；2020 年至 COVID 催生居家办公市场需求，助推电子领域耗锡量。供应 收紧共振市场需求上升，LME 持续的高库存使锡价大幅上升，在 2020 年 4 月至 2 年内到达 历史高位 45105 美元/吨，增幅多于 200%。 2022 年，缅甸临储共振宏观环境引致多数终端消费领域市场需求疲软的情况下，锡库存已经已经开始 累积，锡价快速反弹，高峰值与谷值间跌幅多于 6 成。 后市展望未来：供需偏紧共振成本上移，锡价中枢料压低。展望未来 2-3 年，海外供应扰动 持续，新增锡矿项目寥寥，全球锡的供应量短缺或将进一步加剧，而电子领域周期或筑底 市场需求料迎接复原，基本面逐渐向不好。ITA 预测全球锡矿完全成本将持续升高，推动锡价 中枢上移。根据 ITA，全球锡矿山现金成本 2022 年在 50%、75%、90%分后位数分别为 11418 美元/吨、18534 美元/吨和 23171 美元/吨，预计 2030 年在 50%、75%、90%分后位数分别为 16625 美元/吨 23964 美元/吨 36290 美元/吨。完全成本曲线说明，预计 2017 年 60%分位 数的锡矿的完全成本在 20000 美元/吨以上。 2. 供给端的：资源供给紧绷紧迫，长期紧缺趋势不改成 2.1. 全球锡矿资源贫化，锡矿产量基本平衡 锡矿呈带状分布，太平洋地区是主要蕴藏区，主要分布在东南亚和东亚两大锡矿带。东南 亚锡矿带储量占世界总储量的 60%。据