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第八讲：六种流动性以及奇异期权陷阱 2021 年10 月31 日 主讲人：SIHAIFANG 教授 整理：危江南 六种流动性 流动性，分为两大类，细分是六类，大概分为宏观流动性和微观 流动性。流动性，时间序列分布，简单来讲叫短端流动性和长端流动 性。这也是周期股价值股和成长股之定价因子区别，一个是短端流动 性决定的，一个是长端流动性决定的。 宏观就 16 个字：宏观校准，博弈均衡，周期变频，多阶拐点。 宏观面比较广，包括产业，技术，金融市场，包括家庭等等。投资是 什么？宏观自由流动性，风格切换，所谓的风格切换，无非是短端流 动性和长端流动性的切换，细分龙头，这也是能够聚集流动性的市场 共振因子，所谓的市场共识，还有筹码分布，投资就是筹码的动态博 弈，所以这不是什么伟大的事业。芒格说投资是有原罪的职业。因为 不创造价值。动态博弈的缘起是什么？宏观流动性的边际变化，以及 宏观流动性的短端长端的变化，还有微观流动性在某一个具体的板块， 某个具体的标的上的变化，也就是筹码的分布，筹码的聚集震荡拉升 派发。 宏观流动性 宏观流动性分为总体流动性，即M2 加对外净债权。对美国而言， 相当于M3 加对外净债权。中国的M2 相当于美国的M3 。当然美国 对外是净负债的，净负债40 万亿。中国是净债权，一万多亿美元。 内债不是债。 金融体系流动性分为 M1 ，M2. M1 是企业的流动资金。现在看 M1 跟PPI 加速下行，它们是互为一致的。M2 就是M0 加M1 还加其 他的居民定期存款放在一起，实际上来讲就是五大资产负债表。政府， 企业，金融体系，家庭，对外债权的叠加。理解国家资产负债表的概 念，就是潘石屹盖一个楼，就相当于我们国家少建了一艘航母。 对我们投资者来讲，我们需要关注什么宏观流动性？M2 减M1 ， 即宏观自由流动性。 回到古典的宏观流动性，古典的费雪方程，宏观流动性等于基础 货币乘以货币乘数乘以货币流动速度才是宏观流动性。不要有弗里德 曼教条。放水多了可能通缩。为什么？放水多了产能过剩，通缩，放 水少了产能不足，通胀。不是弗里德曼错了，而是时代变了。央行只 能控制基础货币，别以为央行是万能的。宏观自由流动性缩减的话， 股市一定是不行的。宏观流动性宽裕，股市不一定行，它是一个必要 非充分条件。基本都是初中数学。 流动性，驱动一切金融资产。基本面，技术面，那都是噱头，是 诱发市场共识的原因。资产价格上涨的唯一原因是流动性堆积，资产 价格下跌的唯一原因是流动性流失。金融危机的唯一原因是什么？是 流动性黑洞。从流动性宽裕到流动性黑洞只需要一周时间。 公司金融流动性 公司金融中的流动性，分为微观银行中的流动性和企业理论与公 司财务中的流动性。索洛模型的核心是什么？是索洛残差。资产微观 结构的流动性，简称市场流动性。涉及金融学最基本的一个学科，市 场微观结构，大部分学校可能不讲，但这个非常关键，实战非常关键。 资产定价中的流动性。流动性共有六种含义。 宏观金融流动性 流动性陷阱就是教科书上的ISLM 模型。这个模型本身是有问题 的，大家学的所有教科书上的，都是一种静态均衡。不要用静态平衡， 要用时间序列。ISLM 模型是流量和存量放在一起比，把它简化了， 其实是不对的。 货币经济学中的流动性，金融窖藏理论。北欧学派搞的中央银行 窖藏，商业银行窖藏。什么叫金融窖藏呢？货币变懒起来了。明朝金 融窖藏，白银被贪官污吏放在家里，社会没钱。通俗讲就是货币在金 融体系内循环，就是货币经济学的流动性。1998 年到2000 年就是宽 货币，紧信贷，就是债务型通货紧缩。通货紧缩，不一定是货币少了， 可能是债务型通货紧缩，债务通缩螺旋。 金融加速器理论。在金融市场很多变化，它不是线性的，它是非 线性的。这是初中物理加速度的概念。所以我们也讲宏观一阶拐点， 二价拐点。不能单看一阶拐点，也要看二阶拐点，增长是否在放缓， 不要看绝对值，看水平值。 经济严重下行周期，财政政策不存在“挤出效应” 。 宏观金融中的流动性，本质上与国家整体资产负债表有关。 公司理论与公司金融流动性 1986 年 Shleifer Vishny 从公司清算价值的角度探讨资本结构。 1985 年Williamson 从企业理论中的资产专用性