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后股权分置时代非公开发行股份对上市公司的影响 摘 要 众所周知，在股权分置之前我国上市公司有三分之二的股份不能流通。由 于同股不同权、同股不同利等的弊端，“股东利益最大化”难以成为公司治理 的目标，公司治理结构普遍存在缺陷，经营进展的可连续性不足，严峻阻碍着 股市的进展。 随着股权分置改革的差不多完成和全流通新股的上市，我国证券市场步入 后股权分置时代，上市公司的融资理念、价值投资理念、股票定价理念以及证 券公司经营模式等，均将发生革命性变化。股票流淌性增强及机构投资者日益 壮大，新的潜在股东、原先的非流通股股东、相关利益方在追求各自利益最大 化的动身点上，将直截了当或间接促使公司的融资决策发生改变，高价“圈钱” 行为减少。 由于股权分置的解决以及非公布发行股份本身的优点，非公布发行受到了 企业的青睐并成为主流的权益再融资方式。据 Wind 资讯统计数据，截至 2008 年 4 月末，我国差不多有 283 家上市公司提出了非公布增发预案，已成功获准 发行的有 244 家。 与非公布发行为市场广为采纳形成鲜亮对比的是，目前我国对非公布发行 于改善了上市公司的公司治理结构、经营治理、财务状况等的理论研究还为数 不多，对通过非公布发行使公司二级市场股价和业绩提升的研究更少。另外， 非公布发行是否能够改进公司治理和实现大股东和中小股东的利益协同等多重 期望，需要进行实证研究的支持，包括大样本的实证分析和深入的案例分析。 尽管金融领域已有大量文献研究了股权再融资（SE0）中的配股行为，但对定向 增发（private placement）的理论研究却为数不多，专门研究此类问题的文献 专门缺乏。 目前关于非公布发行缺少实证研究的支撑和市场的反馈，政策面上尚处于 急需完善的状态。这使得研究大股东主导下的非公布发行显得尤为必要，专门 是通过现有的定向增发理论和代理理论分析大股东在定向增发中与中小股东的 利益冲突与利益协同，并具体考察大股东的行为是否有利于公司治理改善、业 绩提升、市值提高等具有重大的意义。 本文结合案例研究，就新引入的非公布发行制度对上市公司质量的提升， 使绩差公司变成绩优公司、使绩优公司做大做强及二级市场股价和业绩的提升 产生的阻碍及利弊展开探究和研究。 本文在对融资理论研究分析的基础上，采纳案例分析的方式，对鹏博士这 一上市公司非公布发行的典型案例进行了深入的理论研究和分析，力图通过对 其非公布发行进展历程的剖析，揭示公司的非公布发行是如何贯穿于企业进展 变化，阻碍鹏博士的经营、质量及二级市场的股价和业绩。实践证明，从鹏博 士来看，这种市场化的增发行为，使公司有了动力改善差不多面，公司的治理 结构、财务状况、经营业绩等也随之有较大的改观，以致于以此为基础的二级 市场股价也随之一飞冲天。 本文的研究结论，关于引导上市公司非公布发行股票行为规范、有序进行, 及时、有效地处理、解决显现的问题,对促进上市公司做大做强，以及对整个资 本市场的健康进展具有良好的作用。 关键词：后股权分置时代 非公布发行 定向增发 再融资 Abstract As well known, two-part of stock that th public companies hold can not exchang in stock market befor reform of th shareholder structur in our country. Stockholder equity maximization cannot b a target du to ther has not equal right and not dividend for th sam share. Ther ar som problems in Corporate Governance Structure, lacking sustainability to company developing, both influence on the stock market. With the solution of non-tradable share problem, securities mar