20231103-国金证券-行业比较专题报告：经济弱复苏下的结构性机会在哪？.pdfVIP

深究当前 A 股核心变量：美债利率的趋势性方向及水平 影响当前市场的核心变量：并非基本面，而是“流动性”。其中，国内流动性短期内难以形成明显地、趋势性复苏；故 当下海外流动性将尤为重要，盯住10 年期美债利率“向下方向”确认将决定年内A 股反弹的持续性。7 月以来美债利 率的大幅攀升或主要来自于“期限溢价”的攀升，背后是不确定性风险上升，导致长久期债券享有更高的风险补偿， 具体来看，是美债超发甚至被做空所致。展望2023Q4 考虑到短期“期限溢价”对美债收益率的冲击影响，包括美债 超发、美债空头等均已经缓和，静待 11 月美联储货币政策确认转向（不加息），料在通胀降温预期下，年内10 年期 美债收益率将大概率回落。然而，中长期来看，“期限溢价”+长期通胀预期或仍可能支撑10 年期美债利率维持在4% 左右较高水平。四季度美债利率下行为基石、汇金等资金为辅助，A 股将有望迎来持续性反弹行情。 各产业链及相关行业的景气度汇总 （一）上游周期：多数品种价格运行偏弱。景气度或大概率回升的行业：黄金，短期黄金性价比有所回落，中长期仍 然具备价值。（二）中游制造：政策预期下基建链品种价格回升，成长制造业景气相对较优。具体行业景气展望：1、 景气或维持向好的行业：电力，盈利能力仍维持高位，伴随后续经济复苏或有望继续维持高景气；2、景气度或大概率 回升的行业：（1）机械（通用、专用设备），具备长期和短期双重逻辑，短期来看受益于人形机器人产业主题催化及行 业景气筑底回升；（2）光伏，国内需求及出口均维持相对景气。（三）下游消费：9 月消费持续复苏，后续有望边际改 善。具体行业景气度展望：1、景气或维持向好的行业：社会服务等疫情受损板块，包括：餐饮、旅游、酒店、航空、 免税等。2、景气度或大概率回升的行业：（1）食品饮料：需求相对韧性，有望受益于消费复苏；（2）家电、家具等地 产后周期，将受益于政策“组合拳”下，二手房置换需求回升等；（3）汽车：需求延续修复且出口表现强劲或有望带 动行业库存加速去化。（四）TMT：关注新一轮科技周期及政策支持下产业加速发展。景气或大概率回升的行业：（1） 消费电子：具备产业周期（AI 载体）与经济周期（消费复苏）双逻辑，同时华为Mate 60 系列出货量持续上调，同时 苹果、小米新机发布，或将加快消费者换机周期；（2）半导体：有望受益于行业周期性回暖及新一轮产业周期所带来 的增量投资与消费需求；（3）计算机（数据要素等），政策密集催化下数据要素市场有望加速发展；（4）传媒：伴随新 游戏上线及AI 技术逐步渗透，行业景气有望迎来回升。（五）金融地产：短期利好政策持续落地，后续关注基本面修 复情况。景气或大概率回升的行业：券商，受益于印花税调降政策落地，其中经纪业务占比较高、管理费用率较低的 券商或将尤为受益。 行业配置 行业配置：（一）静待流动性约束及悲观情绪缓解，维持紧握成长+券商“抢反弹”。成长大概率轮动，建议均衡配置， 包括：（1）汽车，尤其是“智能汽车/无人驾驶”大赛道的确定性机会；（2）AI 尤其看好传媒，将受益AIGC 产业周期 +盈利高弹性+机构加仓；（3）医药生物，尤其CXO 和创新药将受益于美国利率中枢下行，有利于海外医药投资回升， 以及国内消费复苏预期；（4）机械自动化（包括机器人、工业母机等）更受益于行业景气周期筑底回升；（5）电力设 备有望反弹：中美双边谈判之后，美国或放宽对中国光伏产品采购预期，目前尚处于景气周期且估值已经降至合理偏 下水平的细分领域将受益。（6）券商，受益于印花税调降政策落地，其中经纪业务占比较高、管理费用率较低的券商 或将尤为受益。（二）港股，推荐恒生科技；（三）黄金，受益于美债利率下行及地缘政治冲突加剧。 风险提示 （1）国内经济复苏不及预期；（2）政策效果不及预期；（3）美债收益率持续攀升。 敬请参阅最后一页特别声明 1 扫码获取更多服务 策略专题研究报告 内容目