国投电力(600886)迎量价齐升新时代，水火风光共发展.pdf

公司深度

投资案件

投资评级与估值

2023年公司雅砻江水电全流域开发有条不紊地进行，大水电稀缺性凸显公司优势。

2023年海内外煤价不断回调，装机量继续爬升，公司火电分部业绩扭亏为盈。同时公

司依托雅砻江沿线优势，风电与光伏装机量高增，十四五装机规划有望完成。

基于公司水电业务稳步上升，火电业务价值回归，新能源业务快速发展的预期。我

们维持预测公司2024-2026年归母净利润分别为80.38、87.59、93.23亿元，EPS分

别为1.08、1.18、1.25元/股。当前股价对应2024-2026年PE分别为15、14、13

倍。参考水电公司平均估值水平，我们基于公司2024年EPS给予18倍PE，对应目标

价19.44元/股，对应上涨空间21.0%，维持“买入”评级。

关键假设点

水电业务：随着2023年两河口第三阶段蓄水任务的圆满完成，两河口将有力带动

全流域枯水期发电能力，进而抬升全年综合电价水平。我们预计2024-2026年公司雅

砻江上网电量与电价均将进入增长轨道。我们预计2024-2026年公司水电装机容量保

持在2122万千瓦，水电利用小时数平均同比增加170、30、30小时，平均上网电价

涨幅为7%、3%、3%。

火电业务：2023年公司火电装机量小幅增长66万千瓦，等容量替代项目进展也

较为顺利。公司整体火电资产已扭亏为盈，盈利能力继续修复。我们预计2024-2026

年公司火电装机容量保持在1317万千瓦，火电利用小时数平均同比减少20、30、15

小时，平均上网电价降幅为-4%、-3%、-1%，标煤入炉单价降幅为-8%、-5%、-5%。

新能源业务：十四五期间雅砻江水风光一体化建设将推动公司新能源装机持续高速

发展。水风光一体化开发的新能源发电消纳有保障，并贡献业绩增量。我们预计

2024-2026年公司风电每年新增装机容量为80、120、80万千瓦，光伏每年新增装机

容量为350、420、260万千瓦。

有别于大众的认识

市场普遍认为公司作为水电为主的电力公司，雅砻江中游电站的下一次投产需等到

十五五末期，对公司的成长性认识有所缺乏。我们认为，公司两河口多年可调节水库投

产及蓄满水后，全流域枯水期发电能力会进一步提升。高电价枯水期发电能力提升叠加

西南用电供需偏紧，有望带动综合上网电价上涨，雅砻江具有量价齐升空间。

公司火电资产质量不断提升，通过淘汰落后小机组，大机组比例不断提升。钦州三

期的投运则带来了盈利能力更强的热电联产机组。新能源则依托公司雅砻江沿岸等资源