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探讨Z-score模型在我国上市公司财务预警中的适用性

摘要：财务危机预警理论的核心是财务危机预警模型，本文选

取z-score模型为分析对象，以我国日用电子器具制造业为研究样

本，对z-score模型在我国上市公司的适用性进行研究，结果显示

模型对于st组企业的适用性明显优于其在正常经营企业的适用程

度。

关键词：z-score模型；财务预警；制造业上市公司

一、引言

虽然企业的经营目标随着经济环境的变化而变化，但其实质上

从没有离开对财富积累的渴望和资本增值的追逐。而企业经营过程

的的众多不确定性，又注定会促使企业管理者必须关注经营过程中

的各种风险，财务预警理论作为研究企业财务风险（困境）的主要

工具也就在这种大背景下应运而生。

财务预警理论的雏形最早可以追溯到1932年美国经济学家paul

j.fitzpatrick的一篇名为《成功工业企业与失败工业企业财务比

率的比较》文章中，fitzpatrick在经过一系列分析后指出“企业

财务比率不仅能够反映企业财务状况与经营成果，更重要的是它对

企业的未来具有预测功能”，由此开启了财务预警理论的研究思潮；

此后经过几十年的发展，企业财务预警模型经历了由单一变量到多

元变量、再到人工神经网络分析财务危机预警的发展历程。本文拟

采用实务中运用较为广泛的z-score模型对我国的制造业上市公司

财务数据进行分析，以检验该模型在我国公司中的适用性和契合程

度，以期对公司管理者有所启发。

二、z-score模型概述

（一）z-score模型的提出

z-score模型由美国纽约大学的edwardi.altman教授创立，也

是第一个多元变量模型，altman教授在1968年9月的《财务月刊》

（thejournaloffinance）上发表了这一成果，其在文中运用多

元统计分析中的差异分析方法，通过对在1946-1965年间申请美国

《破产法》第10章保护的33家破产企业和33家正常经营企业的

财务数据配对抽样，建立了一个以财务比率为基础的预测企业财务

状况的多元变量财务预警模型，即z-score模型。2000年，altman

教授在他的另一篇论文对模型的适用性进行了论证，并提出了一个

更加适用且便于理解的模型定义式。

（二）模型确定及数据选取的影响因素

本文在选取财务预警模型及数据指标时考虑了下述因素：1.选

取z-score模型是因为其在实务中应用较为广泛、认可度高，具有

一定的代表性，且不需要其他多元变量模型所要求的大量样本；也

不像人工神经网络模型那样操作复杂、成本较高等局限，因而具有

较强的可操作性；2.制造业上市公司数量占了目前我国a股上市公

司总数的60%，且其行业发展相对比较稳定，行业结构比较均匀，

具有较强的代表性，这也是本文采用该行业财务数据主要原因；3.

选取上市公司是因为其财务数据比较公开、易取得，但同时也应考

虑到报表上公开的数据与公司真实财务状况有一定的偏差。

（三）z-score模型简介

z-score模型的表达式为：

z=1.2x1+1.4x2+3.3x3+0.6x4+0.99x5

ｚ-ｓｃｏｒｅ模型指标计算公式见表１。

各指标含义分析：

x1反映了营运资本在企业总资产中的比重，是衡量企业短期偿

债能力的重要指标。指标值越大，表明企业的流动资金较充足，短

期偿债压力较小，相应的财务状况比较稳定，但是过高比例的营运

资本会降低企业的获利能力。

x2用来衡量企业累积的利润多少，是企业经营年限的和积累程

度的量化指标。

x3主要反应企业的经营效率，比值越高，企业的经营管理水平

越高，归属于股东和债权人的收益越多；反之则经营效率越低。

x4反应权益资本和负债筹资的比值，该比值是动态的，在负债

筹资相对稳定的情况下比值越大反映企业的业绩越好，股价越高，

但由于我国上市公司非流通股的普遍存在，使得权益市场价值应分

为两部分来算，即流