信用策略系列：信用调整到什么位置了？.docxVIP

目录

信用调整到什么位置了？ 3

本轮调整，主体情况如何？ 7

超长信用债，哪些主体调整幅度较大？ 7

5年内城投债，哪些区域调整幅度较大？ 10

5年内产业债，哪些主体调整幅度较大？ 15

风险提示 21

插图目录 22

8月以来，从大行卖债、交易商协会提示国债交易违规行为，到2024Q2货币政策执行报告提示利率风险和非银风险，严监管信号持续释放下，债市迅速调整，利率出现了明显上行，随后又快速回落。

但在这个过程中，市场活跃度在下降，流动性更弱的信用债则出现了背离式的调整，信用利差在持续走阔，且一定程度上已引发了机构赎回，负反馈虽尚未发生，但在酝酿当中，市场较为关注和担忧。

故而本文聚焦：此轮调整至今，信用跌了多少，尤其是偏长久期信用债？当前位置，可控范围的盈余垫还有多厚，后市怎么展望？

1信用调整到什么位置了？

近两周，信用债回调明显，且是整体各品种、各期限信用均在回调。

与此前的低点比较（如无特殊说明，本文选取对比时间点为8月7日），截至

8月27日，各等级各期限中短票到期收益率上行幅度基本落在17-26bp区间，其中5Y及10Y长端信用上行幅度更大，部分债项上行超30bp。

具体来看：

1年期AAA、AA+、AA中债中短期票据收益率较8月7日均上行19bp，当前收益率分别为2.09%、2.18%、2.22%，对应今年以来49.3%、47.5%、44.5%分位数；

3年期AAA、AA+、AA中债中短期票据收益率较8月7日分别上行18bp、

20bp、20bp，当前收益率分别为2.17%、2.28%、2.32%，对应今年以来29.2%、

32.3%、29.2%分位数；

5年期AAA、AA+、AA中债中短期票据收益率较8月7日分别上行22bp、

24bp、26bp，当前收益率分别为2.30%、2.39%、2.46%，对应今年以来29.2%、

28.0%、30.4%分位数；

10年期AAA、AA+、AA中债中短期票据收益率较8月7日分别上行23bp、

26bp、33bp，当前收益率分别为2.51%、2.63%、2.75%，对应今年以来26.8%、

26.8%、20.1%分位数；

本轮信用债快速下跌，一方面是由于此前的收益率及利差已压缩至低位，另一方面也是在交易清淡、流动性衰减的背景下机构有预防式赎回，情绪转变之下信用抛盘严重，叠加资金面边际收紧，相应的，市场迅速反应，且持续时间较长，短期尚未看到扭转稳住的基石触发因素：

2024年8月7日，各等级各期限信用债收益率分位数基本在1%左右，处于

今年以来的极致低位；

央行净回笼资金，资金面边际收紧，信用债回调幅度相对较大，且长端信用债跌幅更大：AAA5Y、AA+5Y、AA5Y中短票收益率分别上行22bp、24bp、26bp，AAA10Y、AA+10Y、AA10Y中短票收益率分别上行23bp、26bp、33bp。

此外，我们从跌幅空间以及金融机构压力测试的角度来说，跌到当前位置，与今年4月22日的收益水平来对比，5年内信用品类仍有10-15BP的空间，7-10年品种仍有20-30BP空间。从这个角度来看，以理财为主的机构盈余保护仍然存在，出现负反馈的概率暂不高，对应来说，政策端是否暂时也可以让市场自平衡。

图1：各评级各期限信用债收益率、所处分位数及变动情况（%，bp）

资料来源：wind，

注：分位数起始时间为2024-01-01。

对应信用利差来看，长期限跌幅更大及中低等级跌幅更大：

各等级中5Y、10Y相对而言跌幅突出，其中AA、AA(2)等级更为明显，或与此前利差极致压缩有关；

短端、中高等级利差在7月末已经历过一次回调，本轮回调前利差已处于相对高位，跌幅相对更小；

此外，中高等级城投债跌幅普遍小于同期限同等级信用债整体跌幅；但AA-长端城投债逆市上涨，利差进一步收窄，主要系此轮调整前期，机构对此类债项仍进一步下沉式拉久期，加之此类债项流动性本身要更差些，此轮调整暂未延伸至其。

bp信用利差：2024-08-27分位数：2024-08-27期间变动：2024-08-27VS2024-08-07期间变动：2024-08-27VS2024-07-22期间变动：2024-08-27VS2024-04-22评级图2：各评级各期限信用利差、所处分位数及变动情况（%，bp）

bp

信用利差：2024-08-27

分位数：2024-08-27

期间变动：2024-08-27VS2024-08-07

期间变动：2024-08-27VS2024-07-22

期间变动：2024-08-27