世运电路首次覆盖报告：Tesla自动驾驶和算力建设进入加速期，有望带动公司业绩弹性.docxVIP

目 录

总体观点 3

当前时点对公司股价和估值的判断 4

核心逻辑变化 6

公司情况介绍 10

业绩拆分及估值 12

风险提示 14

图表目录

图1：相关公司对比 4

图2：相关公司营收增速 4

图3：当年动态P/E-Band测算 4

图4：NTMP/E-Band测算 4

图5：公司未来6个月股价上下行风险 5

图6：全球PCB产值（亿美元） 6

图7：中国PCB产值（亿美元） 6

图8：2022年和2023年PCB下游应用占比 6

图9：2022-2027年及2023-2028年PCB各领域CAGR 6

图10：全球新能源汽车销量（百万辆） 7

图11：中国新能源汽车销量（百万辆） 7

图12：特斯拉汽车销量（万辆） 7

图13：全球电动汽车品牌市场份额 7

图14：公司季度营收及变动（百万元） 8

图15：公司季度归母净利及变动（百万元） 8

图16：特斯拉Dojo超级计算机架构 8

图17：Dojo总算力规模 8

图18：Dojo超级计算机的InFO-SOW工艺 9

图19：特斯拉Dojo芯片 9

图20：公司产品组合 10

图21：公司主要客户 11

图22：公司各产品营收占比 12

图23：公司产品产量和销量（万平方米） 12

图24：公司期间费用率 12

图25：公司存货及DOI（百万元天） 12

表1：公司产能扩张情况 9

表2：公司产品主要应用场景 11

表3：公司业绩拆分（百万元） 13

表4：可比公司估值 14

总体观点

我们认为公司未来6个月的中性目标价为26元，上行目标股价为33元。

我们认为未来6个月内按25年动态PEB给予20x估值，合理目标价为26元/股。主要基于以下几点：

1、Tesla自动驾驶业务加速进入商用化阶段，Robotaxi创新和具有颠覆性的业务模式值得关注。预计今年10月10日，特斯拉将正式发布Robotaxi，并有望于25Q1在中国和欧洲率先推出先进的FSD自动驾驶服务。而伴随FSD业务的发展，特斯拉将加快算力中心建设。公司作为特斯拉在车载PCB板和Dojo算力芯片板核心供应商，有望受益。此外，公司利用控股股东国资企业顺德控股在新能源领域的布局，有望进一步打开国内新能源汽车市场。

2、Robotaxi和FSD业务将加速特斯拉算力中心进展持续推进，随着台积电InFO-SoW封装工艺良率提升，特斯拉将可能加大其算力中心中自研Dojo芯片平台的使用，替代其他厂商的加速器。特斯拉自研算力芯片Dojo已于23年量产，但前期受台积电InFO-SoW良率影响，成本和产出均不太理想。目前随着台积电工艺良率的提升，Dojo芯片产出有望加速。据特斯拉规划，于24Q4算力中心总算力规模将超过100EFLOPS。公司作为特斯拉Dojo用PCB板主要供应商，有望随着特斯拉算力中心建设形成较大收入弹性。

3、产能逐步释放满足客户需求。公司持续扩大产能，规划进行300万平方米产能项

目，一期项目规划产能100万平方米，目前处于产能爬坡阶段，二期项目规划产能

150万平方米，即将投产，三期项目50万平方米，将按客户需求推进。目前公司总

产能超过500万平米，项目整体达产后，鹤山本部产能提升至700万平方米。

4、国资企业控股公司，助力实现内外双轮驱动。顺德控股收购公司25.9%股份成为控股股东。公司受益顺德控股在新能源产业方面的布局，利用其产业资源，进一步打开国内市场，实现内外双轮驱动发展。

当前时点对公司股价和估值的判断

图1：相关公司对比

在当前这个时间点，我们首次覆盖世运电路并给予“买入”评级，是基于公司核心客户特斯拉Robotaxi和FSD进入商用化阶段，及Dojo算力提升带动PCB需求提升，叠加公司募投项目产能释放，产品结构调整盈利能力增强。公司兼具成长性和稀缺性，未来业绩增长和市场空间明确。

2024/9/11

单位：RMB股票代码国元评级目标股价（元）当前股价（元）市值（亿元）

2024E

销售增速

2025E

PE倍数2024E

2025E

2024E

P/B

2025E

ROE（?）

2024E 2025E

世运电路

603920.SH

买入

26.00

20.71

136.39

20.1%

16.9%

20.3

15.8

2.50

2.16

12.3

13.7

景旺电子

603228.SH

-

23.49

23.81

222.06

16.3%

15.5%

17.0

14.3

2.23

1.98

13.0