申通快递行业量价改善，公司有望迎来利润释放期.docxVIP

投资案件

投资评级与估值

我们预计24/25/26年行业增速为20%/15%/12%（原假设24-26E行业增速为

12%/10%/8%），公司业务量增速为30%/20%/14%（原假设24-26E业务量增速为

20%/15%/14%），对应市占率为14.36%/14.98%/15.25%。综上，我们预计2024-2026年公司业务量分别为228/273/311亿件，预测归母净利润10.06/13.83/16.85亿元（原预测24-26E归母净利润为9.78/13.26/15.22亿元），同比增长195.3%/37.5%/21.8%，对应24-26年单票净利润0.044/0.051/0.054元/票。申通具备高成长性，量利增速均远高于行业，且24年上半年利润已实现同比翻倍增长，我们认为公司25年利润同比

24年有望继续实现高增，相对行业理应有更高的溢价，选取公司过去1年PE估值，中枢值约为40x，申通成长性得到市场认可。因此我们认为公司25年合理估值为15x，即给予公司25年PE15x，目标市值207亿元，对应2023年9月11日市值159亿元有31%的空间，上调至“买入”评级。

关键假设点

业务量增速：考虑到公司2022年以来业务量增速持续领先于行业且持续的进行产能投放和加盟商扁平化管理，预计公司24-26年业务量增速为30%/20%/14%。

单票收入：2023-2024年单票收入受成本下降、区域性价格波动及公司战略等因素影响有所下降，结合1-7月月度数据情况，我们预测

2024年公司单票收入为2.10元/票，预测24-25年单票收入分别为

2.09/2.09元/票。

单票成本：公司24H1单票成本为1.97元，下降较多，与同行差距缩小，预计24年全年分拣+运输成本为0.71元，保守估计25-26年仍能每年优化0.01元/票。单票派费成本层面，2023年申通单票派送成本高达1.35元/票，较同行仍较高，考虑到公司单量快速增长、网络扁

平化管理已基本推动成功，派件密度提升，我们预计2024年公司单票

派送成本1.28元/票，之后逐年优化。

有别于大众的认识

1、市场认为旺季价格竞争仍将很激烈，通达系无法实现价格同盟。我们认为随着今年行业供需好转及强有力的管控政策，旺季价格有望趋稳。需求端今年上半年件量增速达到20%以上，远超年初预期，供给端行业资本开支有收缩迹象，供需好转下竞争有望缓和。同时政策端发力，国家邮政局倡导反“内卷”竞争，地方邮管局跟进落实相关政策，对价格均起到托底作用。

2、市场认为申通虽然件量增速高，但利润增速较差，成长性不足。我们认为快递公司总部利润并不能完全反应网络质量，过度追求利润反而可能导致网络不稳定，且24H1申通快递利润同比翻倍增长，在件量保持高增速的同时，成本和利润均有较大改善，我们看好未来公司持续改善，最终推动公司总部利润改善。

股价表现的催化剂

产粮区终端价格上涨；行业竞争缓和，价格回暖；公司业务量增速超预期；行业格局更加清晰，集中度进一步提高。

核心假设风险

快递需求下降；快递价格竞争激烈；加盟网络发生较大波动；成本控制不及预期。

目录

价格战出现改善信号，需求延续高增，快递板块迎来反弹.7

复盘23年，价格战激烈程度超预期带动股价下跌 7

24年快递件量增速超预期，供给收窄，供需好转带动估值修复 8

政策频出有望缓解行业竞争，带动行业高质量发展 9

估值处于历史较低水平，旺季利好催化下弹性较大 10

申通具备高成长性，24年有望迎来利润释放期 11

公司产能逐步释放，网络扁平化管理成果显著 12

市占率逐步提升，件量利润网络质量正循环 13

服务时效提升，若价格竞争缓和利润弹性较大 15

盈利预测与估值 17

24年成本端修复初见成效，预计25-26年单票净利润高增 17

估值：价格战期间估值承压，竞争缓和估值有望回归 18

风险提示 20

图表目录

图1：2023年快递行业各公司股价复盘 7

图2：2010-2023年快递业务量（亿件）及同比增速 7

图3：2016-2024年行业单票价格变化（元/票） 7

图4：2023年各快递公司季度快递产品单票收入环比变动金额（元/票） 8

图5：2023年各快递公司月度快递产品单票收入环比变动金额（元/票） 8

图6：从客单价与网上零售额拆解快递增速（%） 8

图7：2019-2024H1快递行业各公司资本开支（亿元） 9

图8：2015-2023年义乌、广州及揭阳快递单价（元） 9

图9：快递公司