顺丰控股深度研究报告-解码顺丰系列(19)：三个话题聊聊顺丰净利率能否可持续提升.docx

目 录

前言：公司二季度业绩超预期的背后，净利率是否可持续提升？ 6

一、成本三问：降本能否持续？降本增效应不应该给估值？快递小哥成本的显性与

隐性 8

（一）如何理解顺丰降本的底层逻辑？ 8

1、从结果看：降本取得持续性成效 8

2、我们预计大营运模式变革可支撑降本持续性：4大项、10环节、21措施 11

附：笼车是什么？末端变革的“利器” 12

（二）快递小哥人工成本上升？隐形资产朝显性转型，成本转向收入 14

二、收入一问：时效快递是否等同顺周期？ 16

（一）时效快递需求有韧性 16

1、时效快递保持“GDP+”的增速 16

2、韧性来源1：市场份额最高，提质提效拉动增量需求 18

3、韧性来源2：品类延伸打开需求空间 18

4、韧性来源3：卖产品到卖方案，多业务融合以加速行业渗透 19

（二）时效快递有潜力：论时效产品的生命周期 21

三、国际三问：国际业务是否好赛道？是否有足够竞争优势？盈利是否见底？ 22

（一）国际业务是时代红利：中国产能出海/品牌出海需要全球综合物流服务商.221、UPS经验看：国际业务属于高盈利业务 22

2、时代红利：产能出海/品牌出海需要全球物流服务商 23

3、亚洲物流市场空间大，顺丰占据本土优势 26

（二）从筑巢引凤到伴随出海，顺丰已经积累了足够优势 27

1、筑巢引凤完成三步走：优势显著 27

2、伴随出海：有的放矢，整合资源 29

（三）我们预计国际业务分部利润或走向上升通道 30

1、我们预计鄂州枢纽机场会带来国际业务进一步效率提升 30

2、我们预计嘉里物流的贡献或将步入上行通道 32

四、投资建议与风险提示 32

图表目录

图表1 顺丰控股扣非净利率 6

图表2 顺丰控股24H1数据拆解 7

图表3 成本占收入比重 8

图表4 成本占收入比重变动（不含嘉里） 8

图表5 顺丰多网融通带来的持续降本金额示意 9

图表6 顺丰分部报告 9

图表7 顺丰速运及大件分部净利率 10

图表8 顺丰控股营运模式变革的经营成效 11

图表9 顺丰控股精益管理推动降本增效的举措 12

图表10 顺丰控股末端网点变革前后示意图 13

图表11 顺丰“笼车”示意 14

图表12 顺丰资源/品牌口碑双壁垒 15

图表13 顺丰上半年业务收入构成 16

图表14 顺丰时效件与GDP关系 17

图表15 顺丰时效件2022-24H1增速与GDP系数 17

图表16 公司活跃月结客户（万） 19

图表17 公司个人会员（亿） 19

图表18 顺丰多业务拓展的历程 20

图表19 顺丰时效快递产品生命周期 21

图表20 2023年UPS收入结构 22

图表21 UPS2023年各业务营业利润率 22

图表22 UPS调整后营业利润结构变化 23

图表23 UPS国际业务收入及营业利润占比变化 23

图表24 2023年中国跨境航空货运出口分品类货量占比情况（%） 24

图表25 2023年中国跨境航空货运出口分区域货量占比情况（%） 24

图表26 中国贸易出口总额及增速（万亿元，%） 24

图表27 中国跨境电商进出口及增速（万亿元，%） 24

图表28 顺丰助力产能/品牌出海业务模式 26

图表29 亚洲跨境物流支出及增速（十亿美元） 27

图表30 公司全货机机队数量及结构 27

图表31 公司2024H1全货机运营国际业务情况 29

图表32 鄂州机场帮助公司国际-国内衔接路由模拟示意图 31

图表33 鄂州机场国际航点 31

前言：公司二季度业绩超预期的背后，净利率是否可持续提升？

2022年以来公司呈现利润增速明显超过收入增速的情况，净利率不断提升，22-24H1公司归母净利增速分别为44.6%、33.4%、15.1%，同期收入增速分别为29.1%、-3.4%及8.1%。

24年上半年公司实现归母净利48亿，同比增长15%，扣非净利41.5亿，同比增长12%。其中Q1-2分别实现归母净利19.1及29亿，同比分别增长11.1及17.9%，实现扣非净利

16.6及24.9亿，同比分别增长9%及13.8%。

公司23Q3-24Q1扣非净利均为最高当季度利润，24Q2扣非净利仅次于20Q2的26.1亿，归母净利则创单季度新高，业绩表现超预期。

24Q2扣非净利率升至3.6%，为20Q3以来14个季度的最高值。图表1 顺丰控股扣非净利率

资料来源：公司公告，

与利润扩张不