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高房价及其财富效应实证分析

内容摘要：随着我国经济市场化的转型，住房制度改革也逐步展开。在满足

部分群体的住房有效需求中，房价不断攀升导致住房资产泡沫化。由于客观的贫

富水平的差异，高收入群体利用自身资本存量的优势，在房地产行业进行频繁的

住房投机。在人们对房价形成规模化预期后，房价会不断地高涨，高收入群体则

在房价攀升中获得巨额的投机收益；相反，中低收入群体则出现财富缩水。

关键词：泡沫化住房投机贫富分离

引言

随着进一步的改革开放，实现经济体制重大转型，我国住房体系改革也逐渐

地展开。我国的住房新制度是随着以住宅供给商品化为目标的城镇住宅制度改革

而逐步建立的,当然，也产生不少突出的问题。经济发展水平不断提高，城市化

进程不断推进，固然能够创造更多真实的住房需求，以改善居民的住宅消费需求。

但是，随着我国房价不断攀升，住宅市场也创造出大量的投机需求。房价连续过

快的上涨，推动了住房投资和投机的恶性膨胀，以致住房空置率不断扩大；而住

房投资和投机的恶性膨胀又反过来持续而强有力地推动房价的不断上涨。

Hwang（2004）研究了房价攀升的基本要素问题；黄民（2005）研究了美国

房地产市场，他们指出房价上涨将压低空置率，但如果预期房价剧烈变化，则会

抬高住房空置率。孙炳耀分析了住房保障制度执行过程中出现的“福利倒立”问

题。陈风云（2006）和邓超红（2006）从基尼系数的上升出发，认为当前收入分

配差距较大，在社会保障制度和收入分配制度方面提出了自己的政策建议。刘建

江等（2005）对房地产财富效应作用机制进行分析，他们运用持久收入理论和生

命周期理论，认为持续上涨的房地产市场既能增加公众财富，又能增加市场信心，

扩大短期边际消费倾向。骆祚炎（2010）在《收入结构、资产结构与居民消费变

动实证研究》中，采用实证分析的方法分析房地产行业的财富分配效应，进而影

响到居民的边际消费倾向。宏观经济研究院投资研究所课题组在《居民住房支付

能力评价指标比较与分析》中对房价收入比在中国的适用性做了分析。从衡量居

民收入差距的基尼系数来看，我国目前已达到0.47，超过了国际公认的警戒线。

胡润研究院和群邑智库发布《群邑智库2011·胡润财富报告》，报告称中国千万富

豪达96万人，增长9.7%，其中“炒房者”占到20%。

理论基础

（一）库兹涅茨的“倒U型曲线理论”

美国著名经济学家库兹涅茨的“倒U型曲线理论”，揭示了贫富差距扩大在

经济社会发展中具有客观必然性。在工业化时期，由于社会生产力还不发达，很

难以现有的产品去为人们过上富裕的生活提供足够的物质保障；与此同时，从国

家调节能力的水平上讲，国家也不具备调节贫富差距所必需的足够的经济实力。

但是，随着现代化的实现，即当一个国家进入到后工业化时期时，生产力发展水

平及国家实力都发生显著变化，贫富差距的扩大趋势必然要回落。

该理论指出，一个国家在经济起步的工业化时期，贫富差距的拉大是客观必

然的。据此理论来透视我国国情，当前我国正处于现代化进程的关键时期，贫富

差距显性化、尖锐化也是不以人的意志为转移的。

（二）理性预期学说及泡沫测算模型

早在20世纪70年代，SamuelsonandStiglitz就对投机活动做了开创性研究，

指出价格的偏差是市场无知的表现；80年代以后，理性预期学派比较完整地剖

析了泡沫经济的基本原理。泡沫经济是人们在特定的经济环境中进行博弈的结

果，而这与理性预期相关。弗卢德（Flood，1994）认为，人们根据预期进行多

回博弈，如果在房地产市场和资本市场中，通常人们预期的价格与市场价格成正

相关，这极有可能在此市场形成泡沫。如果房地产投资和住房需求飞速增长，那

么人们就会预期房价可能也要大幅上升。假如现实价格与预期价格相一致，投机

就会形成规模，人们忽视住房刚性需求与投机需求而购买大量住宅，房价会进一

步放大。实际房地产基要值的增速会远低于实际房价的增长速度。

在房地产领域，基要价值即房地产的参考价格，高于基要价值的那部分称为

泡沫：APt=EPt+Bt。其中，APt指资产的市场价格，EPt指基要价格，Bt指泡沫

含量。如果APtEPt，即Bt0，则可以推断市场出现泡沫化，用未来各期的预期

资产收益的综合可以表示基要价格。

在这里，α为折现因子，，r为贴现率，Yt为t期的资产