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固收年度报告
目录
1从货币政策新框架说起3
2回顾2024：资金“下台阶”支撑债牛7
3展望2025：流动性的变与不变12
3.12025年流动性格局如何？12
3.2存单利率步入1%+时代？13
3.3央行降准降息怎么看？15
4小结18
5风险提示20
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固收年度报告
今年以来，宽货币格局下，政策利率多次下调，带动资金利率逐步“下台阶”，
然存款利率调降和禁止“手工补息”影响银行和非银的流动性结构，非银资金相对
充裕，而银行缺负债现象贯穿始终，尽管央行不断创新货币工具呵护资金面平稳，
但存单、资金利率和政策利率仍存在一些背离。
展望2025年，流动性格局如何演绎？货币政策如何操作？债市如何展望？本
文聚焦于此。
1从货币政策新框架说起
在经济高质量发展和结构转型需求下，货币政策框架改革推进，今年以来尤为
显著，呈现出以下几点新变化：
第一，央行强化价格型调控，弱化数量型调控目标，淡化“规模情结”，调整
优化M1统计口径；
第二，利率传导机制有所优化，7天逆回购利率作为主要政策利率，并逐渐淡
化MLF政策利率色彩，捋顺由短及长的传导关系；
此外，央行也在创新货币政策工具，开展买断式逆回购、国债买卖操作完善流
动性管理体系，并创设SFISF等结构性货币工具支持股市稳定发展。
2024年6月19日，央行行长潘功胜在陆家嘴论坛的讲话拉开了今年货币政
策框架范式变化的序幕，提出优化货币政策调控的中间变量、进一步健全市场化的
利率调控机制、逐步将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱、健全精准适度的结
构性货币政策工具体系等。
此后相关政策进一步执行落地，央行货币政策工具除了影响银行间市场流动
性之外，亦增强了对国债收益率曲线的引导影响力。
图1：货币政策框架进一步完善
资料来源：央行官网，民生证券研究院
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具体而言：
（1）创新价格型工具：强化7天逆回购利率，收窄走廊宽度
6月19日，央行行长潘功胜在陆家嘴论坛上明确提出，“未来可考虑明确以
央行的某个短期操作利率为主要政策利率，目前看，7天期逆回购操作利率已基本
承担了这个功能。”7月22日，7天逆回购操作利率与LPR同日下调10BP，LPR
和OMO利率逐步挂钩，此后8-11月MLF投放均延后至25日，LPR和MLF利
率的关联性下降。
这进一步强化了7天逆回购利率作为主要政策利率的作用，而MLF的政策利
率色彩将趋于淡化，逐步捋顺由短及长的传导关系，利率传导机制逐渐演变为7天
逆回购利率→LPR→存款利率。
此外，从调控短端利率的利率走廊工具来看：
6月19日，央行提出“适度收窄利率走廊的宽度”。7月8日，央行建立了新
利率走廊机制，启用临时隔夜正逆回购工具，明确上下限分别为7天OMO操作
利率加点50BP和减点20BP，宽度为70BP，形成
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