医药生物-印度制药系列研究（一）：知印鉴中，30家印度药企深度复盘启示及中国原料药产业发展路径探讨(202412).pdfVIP

印度制药系列研究（一）

知印鉴中，30家印度药企深度复盘启示及中国原料药产

业发展路径探讨

我们从资本市场表现和产业发展等多个维度对印度制药业进行了复盘，并希望

通过他山之石，探讨“中国原料药产业升级路径与投资机会”这一命题。

经过全球产业分工，印度和中国基于各自比较优势成为世界主要原料药供应

国，印度仿制药在全球崛起既有历史机遇亦是产业升级的结果。从投资回报

来看，大部分印度制药股票走出长牛趋势，印度制药NiftyPharma指数在

2001.01~2024.11期间总回报2406%，二十四年的年化收益率14.41%，而

不少龙头企业的市场表现更为亮眼，如SunPharma在2001.01~2024.11期

间，股价上涨146倍，总回报17351%（含股利），二十四年的年化收益率

高达24.08%，远跑赢NiftyPharma和印度大盘Sensex指数。

我们筛选了30家原料药起家的印度药企，按主营业务是否有制剂业务，将其

分为两类：制剂一体化与API-focused，这两类企业在印度资本市场表现不

同，但同类企业市值走势具有高度相似性。

制剂一体化：经历从大宗原料药-特色原料药-制剂（普通仿制药-复杂制剂/

生物类似药/专科药/创新药）的产业升级过程，诞生了多家千亿（人民币）

以上市值的全球仿制药巨头，典型公司如SunPharma。

API-focused：我们也关注到印度另外一类企业持续深耕原料药赛道，并未

向制剂延伸，并在CDMO/CMO业务上进一步发展，典型公司如Divi’sLab。

在深入研究印度制药业的业务变迁和产业发展过程后，我们认为，全球不同

市场的仿制药大多有过/或仍有红利期（如印度品牌仿制药EBITDAMargin

可达30~40%）。印度制药业具备一定先发优势，其产业升级是一种“渐进

式升级”的过程，企业对CAPEX、研发的投入相对谨慎（与企业背后的家族

式文化、美国和印度市场的成功相关）。中国原料药企业的研发投入强度超

过印度公司，同时产业端具备人才、基建、产品质量及交付等多方面比较优

势。随着自身能力全方位的提升以及对创新的追求与投入逐步落地，我们认

为中国企业有望实现跨越式发展。

根据招商医药原料药分析框架：在自售原料药维度，产品价格底部企稳+新产

品放量带来新增量；在制剂维度，国内集采进一步强调原料药制剂一体化优

势，海外制剂不同方式开拓，部分企业创新药逐步进入收获期；在CDMO/CMO

维度，亦有企业已与大中小型药企达成深度合作、获取增量订单。

风险提示：贸易环境变化、行业政策变动、安全环保、汇率波动等风险。

重点公司主要财务指标

公司简称公司代码市值23EPS24EPS24PEPB投资评级

普洛药业000739.SZ1860.901.0016.02.8强烈推荐

仙琚制药002332.SZ1070.570.7115.41.8强烈推荐

同和药业300636.SZ350.250.3027.71.5强烈推荐

天宇股份300702.SZ610.080.3451.31.7增持

华海药业600521.SH2740.570.8921.13.2强烈推荐

奥翔药业603229.SH720.310.3922.33.1强烈推荐

司太立603520.SH420.100.3527.41.6强烈推荐

健友股份603707.SH220-0.120.5226.03.5增持

奥锐特605116.SH830.710.9920.83.8强烈推