电力公用事业行业市场前景及投资研究报告：火电并购重组机遇，水电红利优势.pdf

电力及公用事业年度策略报告同步大市-A(维持)

火电迎并购重组机遇，水电红利优势持续

2025226/

年月日行业研究行业年度策略

电力及公用事业板块近一年市场表现投资要点：

总体展望：我们认为电力现货市场的进一步推进以及电力企业的资产并

购重组为2025年两大重要趋势。1）目前电力现货市场进展提速，火电在现

货市场博弈中具备优势。从发电层面，火电相较于其他电源具备更高的调节

灵活性，因此能够在高价时段多发电，低价时段少发电，灵活调整发电策略

以应对价格变化。从价格形成结果层面，火电现货结算价通常较燃煤基准价

具备溢价，而风电及光伏则折价进行交易。因此我们仍看好火电在现货市场

资料：最闻推进中的相对经济性。2）新“并购六条”下电力国企并购与重组持续升温。

五大电力集团仍有高比例电力资产未注入上市平台。我们梳理可得，国家能

首选股票评级

源集团、华电集团、华能集团、国家电投集团、大唐集团仍有39%、67%、

27%、63%、40%电力装机未注入上市平台。后续重点关注并购或重组带来

企业估值空间提升及优质资产注入带来盈利能力增长。

火电板块：1）2025年成本端仍存改善预期；2）煤电联营优势仍凸显，

煤电一体化布局企业ROE中枢较非一体化企业偏高且波动较小。相关公司

相继布局，中国神华、淮河能源、新集能源均仍有较大规模在建及待建项目，

占在运项目比重分别为24%、132%、75%；3）辅助服务+容量电价带动火

电公用事业化转型。过去火电收入仅由电量电价收入决定，即收入装机容

量×利用小时数×电价，火电机组的利润主要依赖于煤价和电价的差价，但

由于煤价的波动性和电价的相对稳定性，火电企业的盈利能力呈现出较强的

周期性，因此火电板块PB均值常年低于具备较强公用事业性的水电以及核

电板块。而现在火电收入增加辅助服务及容量电价，商业模式对于电价以及

动力煤价格的敏感程度降低，有助于提高火电企业盈利稳定性，从而提升其

公用事业性，带动估值提升。

水电板块：1）折旧到期及财务费用下降持续增益成本端：水电行业具

备前期设备投资高，折旧占成本比重高，实际运营年限远大于折旧年限的特

点。十四五-十六五期间水电公司折旧密集到期，可显著增厚表端利润。目前

水电可开发资源有限，企业多逐渐偿还存量债务；贷款利率不断下行环境下，

水电公司可通过债务置换方式优化债务结构。2）低利率环境下水电红利风