重点省份净融出、退名单序幕将拉开，关注化债与转型加速下的博弈与分化——城投债市场运行2024年回顾及2025年展望.docxVIP

2024年“一揽子化债”持续推进并取得了阶段性成效，地方债务增速回落、结构优化、成本下行，流动性风险有所缓释，重点省份风险压降明显。从城投债市场运行看，严监管与到期高峰下净融资大幅下降超九成、重点省份净融出，近半数省份存续债规模下降，10省新发债借新还旧比例达100%。展望2025年，“6+4+2”化债组合拳将进一步缓解城投流动性压力、降低付息成本，为发展转型腾挪空间，但严监管思路未改下新增融资仍难放松，或仅对国家重点支持的科创、新基建等领域放宽限制，预计2025年城投债净融资规模小幅回升、在400-800亿元左右，发行规模在5.8万亿元左右。后续来看，城投企业化债、转型均将加速，此过程中将面临一系列分化与博弈，各方需更加注重化债与发展的平衡，一要关注地方政府“退重点省份”中的机会与风险，在“99号文”指导下有序退出、保障地方合理投融资需求；二要警惕弱区域弱资质城投企业的流动性压力、防范“利息本金化”现象；三要密切跟踪城投企业资金占用情况及政府回款进度，加快政府欠款清偿、破除发展障碍；此外，还需认识到城投企业市场化转型是个长期过程，稳妥推进改革与转型、重视衔接融合。投资策略方面，在当前高息城投债已难寻的行情中，建议在以基本面为导向、投资优质区域的基础上，有选择性的下沉资质，优选化债政策落地多、进展快且有一定成效地区的中低等级城投债进行挖掘。

一、2024年城投债1市场运行五大特点

城投债存量规模增速放缓，超半数重点省份规模压降。截至2024年底，存量城投债约

2.20万只，规模约15.52万亿元、同比小幅增长0.88%；占信用债规模的44.70%，同比下降

1.37个百分点。从结构上看，仍以私募债、一般中期票据为主，AA+级及以上主体、市县级、城市基建类城投债占比较高。分区域看，有14省存量城投债规模较2023年底下降，其中包括7个重点省份（津贵甘渝蒙黑宁）。

图1：存量城投债以私募债、一般中期票据为主

图2：AA+级及以上主体存量城投债规模占比超七成

1本文城投为中诚信国际研究院广义城投，以中诚信国际基础设施投融资行业为基础，同时考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。

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2023年底 2024年底

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AAA AA+ AA AA-及以下

2023年底 2024年底

数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库

数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库

图3：存量城投债主体以区县级为主

图4：存量城投债主体以城市基建领域主体为主

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区县级 地市级 省级

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2023年底 2024年底

数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库

数据来源：Wind，中诚信国际城投行业数据库

（一）严监管与到期高峰下净融资大幅下降超九成，弱资质主体净融出

一揽子化债以“控增化存”为主线推进，全面加强对重点省份的贷款、债券、非标等新增融资管理。严监管下城投发债审核保持收紧态势、募集资金用途受限，叠加到期规模较高，一揽子化债一周年2期间城投债整体净融出近千亿元（956.55亿元）。从全年来看，城投债发行规模6.12万亿元，同比下降6.86%；净融资额454.72亿元，同比大幅下降96.66%，达到历史低位；占信用债发行规模的38.60%、同比下降5.63个百分点，城投债融资表现相对弱于产业债；从发审端3看，全年银行间交易商协会注册通过率4为30.75%、同比下跌21.7个百分点，交易所终止审查率5为6.43%、同比上升0.22个百分点。值得注意的是，城投债融资的结构性

2从各项化债举措开始落地计，时间段为2023年10月-2024年9月。

3城投债的审核机构包括人民银行（下辖银行间交易商协会）、证监会（下辖沪深交易所）、发改委三家，分别负责审核非金

融企业债务融资工具、公司债、企业债。由于企业债在城投债存量及新发行规模中占比均较小，且2023年4月21日起企业债审核已开始由发改委移交至证监会，目前处于审核机构变革的过渡期内，因此本报告仅以银行间交易商协会、沪深交易所审核情况为