聚氨酯行业深度报告：从海外企业财报看未来三年聚氨酯供需格局.docx

内容目录

TOC\o1-2\h\z\u财务报表角度出发，企业挺价诉求渐强 5

海外企业经营压力仍存 5

企业盈利修复诉求渐强 8

基于企业愿景假设，聚氨酯供需或向好 11

供给端：新增产能较为有限，中美增速高于欧洲 11

需求端：短期结构分化，长期稳定乐观 13

供需平衡表：中长期供需向好 15

从巴斯夫新战略变化，展望行业未来趋势 18

相关标的 20

风险提示 21

图表目录

图1：近年四家海外企业净利率显著下滑 7

图2：近年四家海外企业ROE显著下滑 7

图3：年初以来国内外主流聚氨酯厂商集中提涨 9

图4：全球MDI产能CR5超90%（2023年） 9

图5：全球TDI产能格局高度集中（2023年） 9

图6：纯MDI库存整体中位运行（万吨） 10

图7：聚合MDI库存位置极低（万吨） 10

图8：MDI历史景气周期间隔约3-5年 10

图9：TDI历史景气周期间隔约8-10年 11

图10：2023年除中国地区增长外，其余地区化工品产量有所衰退 19

表1：五家企业聚氨酯业务所在板块营收同比及占比、EBITDA/毛利同比及占比情况 6

表2：四家海外企业成本节约及资产优化相关措施 7

表3：五大海外聚氨酯企业聚氨酯业务财务情况 8

表4：全球MDI新增产能有限，且中美增速显著高于欧洲 12

表5：全球TDI扩产趋向有序，未来新增产能全部位于中国 13

表6：海外主要生产商对聚氨酯需求端的评述 14

表7：MDI供需平衡表 16

表8：TDI供需平衡表 17

表9：巴斯夫战略的“变”与“不变” 18

表10：众多化工企业加速在中国地区的投资 19

表11：聚氨酯业务趋向绿色化发展 20

表12：聚氨酯行业相关标的 20

引入：MDI是化工品种技术壁垒最高的产品之一，全球呈现寡头垄断格局，主要产能和核心技术基本掌握在四家海外巨头(巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏)和国内企业万华化学手中，五家企业合计产能占比超90%。本文，我们将从五大聚

氨酯生产企业近年的财务情况出发，展望未来三年聚氨酯的供需格局与发展趋势。

财务报表角度出发，企业挺价诉求渐强

海外企业经营压力仍存

首先从四家海外企业的财报来看，2023年受地缘政治不确定性加剧、全球经济增速放缓影响，全球化工品需求持续疲软，四家企业营收及盈利同比均大幅下滑，跌幅20%至30%。进入2024年，终端需求整体演绎弱复苏态势，对应到财务结果上，除亨斯迈EBITDA在基数相对较小下实现同比较大幅度增长外，其余三家企业（科思创、巴斯夫、陶氏）营收及EBITDA同比表现均位于个位数内，整体延续2023年以来的弱势基调，企业存在较大的经营压力。这一点也反映在企业经营战略的调整上，科思创、亨斯迈、巴斯夫、陶氏均陆续启动其成本节约计划，另外业务结构相对复杂的巴斯夫和陶氏也在通过资产出售等措施进行资产结构优化，降低运营成本。对比而言，万华化学通过新增产能的释放和优异的成本控制能力，较为有效的平滑了周期的波动性，维持较好的盈利能力，在2023年以及2024H1公司营收和毛利均保持同比向上。

表1：五家企业聚氨酯业务所在板块营收同比及占比、EBITDA/毛利同比及占比情况

loomberg、、所（注：图中深红色字体表示为各企业聚氨酯业务所在其细分板块：科思创（功能材料）、亨斯迈（聚氨酯）、巴斯夫（材

料-单体）、陶氏（工业中间体和基础建设-聚氨酯和建筑化学品）、万华化学（聚氨酯））

图1：近年四家海外企业净利率显著下滑 图2：近年四家海外企业ROE显著下滑

巴斯夫 科思创 亨斯迈 陶氏 巴斯夫 科思创 亨斯迈 陶氏2021

2022

2023

2024Q1-3

10%

0%

-10%

50%2021

2022

2023

2024Q1-3

30%

20%

10%

0%

-10%

Bloomberg、所（注：陶氏2024年数据口径为全年） Bloomberg、所（注：陶氏2024年数据口径为全年）

表2：四家海外企业成本节约及资产优化相关措施

企业名称 成本节约计划 资产优化措施

企业名称 成本节约计划 资产优化措施

科思创

科思创2024年6月推出了全球转型计划STRONG，该计划使公司更加高效，并推动数字化向前发展。到2028年底，科思创计划在材料和人员成本方面实现每

年4亿欧元的全球节约。其中1.9亿欧元将在德国。

亨斯迈 亨斯迈正在其全球聚氨酯业务中实施5000万美元的成本削减计划。

截至202