宏观研究：适度宽松的货币政策要兼顾内外均衡.docx

目录

实施好适度宽松货币政策，4月或迎来降准降息时间窗口 5

理性看待央行资产负债表收缩，并非货币政策收紧 6

利率传导延续之前表述，降低企业融资和居民信贷成本更为积极 8

房地产政策向存量政策执行转变，关注存量商品房和存量土地盘活力度 9

风险防范化解走深走实，社会风险偏好有望持续修复 9

风险提示 11

图表目录

图表1：经济形势研判和货币政策总基调对比 6

图表2：长端国债到期收益率走势（） 6

图表3：美元兑离岸人民币即期汇率 6

图表4：央行资产分项（亿元） 7

图表5：我国贸易顺差与外汇储备（亿美元） 7

图表6：MLF期末余额（亿元） 8

图表7：债券融资成本持续走低（） 8

图表8：我国金融机构人民币贷款利率（） 9

图表9：房地产表述 9

图表10：防风险内容对比 10

图表11：2024年四季度中国货币政策执行报告与2024年三季度中国货币政策执行报告核心要点对比

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实施好适度宽松货币政策，4月或迎来降准降息时间窗口

我们理解，本次报告在货币政策思路方面延续中央经济工作会议精神和央行货币政策委员会2024年四季度例会精神，强调适度宽松货币总基调不变，择机降准降息仍可期，但短期降准降息可能仍受国内长期收益率下行和人民币兑美元汇率贬值的掣肘，4月初或是降准降息的较好时间窗口。

报告虽然删除“坚定坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度，提高货币政策精准性，为经济稳定增长和高质量发展创造良好的货币金融环境”，但仍强调“实施好适度宽松的货币政策”“提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性，增强宏观政策协调配合，支持扩大内需、稳定预期、激发活力，促进经济稳定增长”，总体指向当前货币政策仍将保持支持性、适度宽松。

与此同时，本次报告亦明确“强化逆周期调节，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏”，结合央行货币政策委员会2024年四季度例会提出的“建议加大货币政策调控强度，提高货币政策调控前瞻性、针对性、有效性，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息”，我们理解降准降息仍是可期待的政策，但短期降准降息可能仍受国内长期收益率下行和人民币兑美元汇率贬值的掣肘，4月初或是降准降息的较好时间窗口，亦不排除3月释放降准降息信息，4月份政策落地的可能。一是从近期国际金融市场预期来看，市场预期3月美联储维持货币政策不变，欧洲央行3月延续降息概率仍高，3月美元或仍会被动升值，进而带动人民币兑美元汇率贬值；二是考虑3月“两会”或明确增量财政政策力度，或带动国债收益率回升，与此同时，增量财政政策或需央行政策协调配合，保持流动性宽松，但增量财政政策大规模落地或从4月开始；三是近期特朗普贸易政策正逐步落地，4月份美国贸易政策应会明朗，美国贸易政策不确定性影响下降，人民币贬值压力或有所缓解。基于此，我们认为，若人民币汇率（美元兑人民币）升值至7.1左右，或为适度宽松货币政策创造良好外部条件，降准降息概率会显著提升。

图表1：经济形势研判和货币政策总基调对比

中国人民银行官网，

图表2：长端国债到期收益率走势（） 图表3：美元兑离岸人民币即期汇率

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理性看待央行资产负债表收缩，并非货币政策收紧

我们理解，2024年我国央行资产负债表收缩并不是央行货币政策紧缩，主因是外汇资产和对其他存款性公司债权收缩，应是海外不确定性导致人民币汇率贬值压力上升和我国经济结构转变的影响，而货币政策与财政政策协调配合，央行对政府债权显著增加，符合2024年中央政府加杠杆托底经济的特点，亦体现了支持性货币政策的基调，需要理性看待：

一是海外不确定性增加，特别是美元强势导致非美货币贬值压力上升，我国持续贸易顺差并未带来外汇占款投放基础货币，同时因市场对外汇需求有所增加，

共同导致央行外汇资产较为明显减少，特别是四季度，其中，贸易顺差结汇意愿下降应是主要影响。2024年，央行总资产收缩1.64万亿元，外汇资产收缩534.90

亿元；2024年四季度，央行总资产收缩1.45万亿元，外汇资产收缩1047.52亿元。从这个角度考虑，短期美国贸易政策不确定性仍大，叠加美国通胀粘性仍强，海外主要经济体货币政策分化，人民币汇率贬值压力仍在，外汇资产或呈现小幅收缩趋势。

二是我国经济处于转型期，带来融资方式转变，债券融资替代信贷融资，与

此同时，央行货币政策工具亦有所创新发展