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学位论文原创性声明
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独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容
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果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已
在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本
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特此声明
学位论文作者签名：劫培年fEl
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学位论文版权使用授权书
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规定。
学位论文作者签名：僻啤如协年I＼月fEt
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导师签名。多畸沙如堪年11月f
摘要
自我国从2010年3月31日开展融资融券业务以来，融资融券标的股的范围
不断扩大，两融余额也在转融通业务开通之后迅速增长，其对股票市场的影响也
变得不可忽略，尤其是在2015年股市经历暴跌时，市场普遍将这次股灾的诱因
归结为信用交易产生的杠杆效应，使得研究融资融券交易对股价波动率的影响有
了很大的现实意义。融资融券交易是一把双刃剑，一方面可以融资融券交易有助
于更充分的反映市场信息，给投资者在持有看跌态度时提供了可以获利的投资工
具，有利于克服单边做市的局限性，另一方面，由于保证金机制存在杠杆效应，
市场中风险可能被放大，加剧市场震荡。
在本文中，分市场和个股两个层面做实证研究。在市场层面，按股市行情分
为正常波动期，上涨期和下跌期，分别构建VAR模型，并进行格兰杰因果检验和
脉冲响应分析，研究融资融券余额与整个股市波动率之间的相互影响关系。在个
股层面，利用2015年股市异常波动提供的自然实验的条件，构建双重差分模型，
以研究在整个异常波动期内融资融券业务对个股股价波动率产生的影响，以及异
常波动期各个子区间内的影响。
由实证结果得出，从整个股市以及个股层面看，主要是在下跌期内融资融券
业务会起到加剧股市波动性的作用，主要原因在于投资者非理性的追涨杀跌，以
及股价下跌时融资业务造成的亏损使证券公司不得不强行平仓卖出股票，造成股
市中股票供给量增加，使股价进一步下跌。在正常波动期融资融券交易都可以稳
定整个市场的波动性，而在上涨期融资会加大波动率，融券会减小波动，对个股
而言，在整个异常波动期内，两融交易有助于波动率的降低，而在下跌期会加大
个股股价波动性。根据实证结果得出的结论，本文最后进一步对我国融资融券业
务的发展提出了要培育理性投资者，改变融资融券发展不平衡等针对性的政策建
议。
关键词：融资融券业务；波动率；VAR模型；DID模型
Abstract
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