大类资产配置模型月报：国内权益资产表现亮眼，国内资产风险平价策略本年收益1.73.docx

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大类资产走势回顾 3

资产收益表现回顾 3

资产相关性跟踪 3

大类资产配置策略跟踪 4

国内资产配置模型 5

国内资产BL模型策略跟踪 5

国内资产风险平价模型 6

基于宏观因子的资产配置策略 7

全球资产BL策略与风险平价策略效果跟踪 9

3. 附录 10

各模型策略历史表现 10

国内资产策略历史表现 10

全球资产策略历史表现 12

宏观因子走势跟踪 14

风险提示 15

大类资产走势回顾

资产收益表现回顾

5月（2025-05-01到2025-05-31），国内权益资产表现亮眼，黄金遭遇回调。其中，恒生指数、沪深300、中证转债、中证1000和中债-企业债总财富(总值)指数分录涨幅3.96%、1.85%、1.75%、1.28%和0.41%；南华商品指数、SHFE黄金和中债-国债总财富(总值)指数分录跌幅2.4%、1.39%和0.31%。

表1：本年度各个资产收益表现

数据来源：、国泰海通证券研究

图1：权益资产走势 图2：商品、债券与黄金资产走势

数据来源：，国泰海通证券研究 数据来源：，国泰海通证券研究

资产相关性跟踪

对于投资者而言，投资者希望通过多元化配置资产，实现资产风险间的风险对冲，进而在降低风险的基础上获得较高的超额收益。Markowitz称：“资产配置多元化是投资中唯一的免费午餐”。但也正如我们在2023年5月27日发布的《桥水全天候策略和风险平价模型全解析——大类资产配置量化模型研究系列之三》中所提到的一样，当资产间相关性（绝对值）较低时，多元化配置资产才是有意义的。

请务必阅读正文之后的免责条款部分出于此目的，我们对大类资产走势的相关性进行监测。5月（2025-05-01到2025-05-31），各大类资产间本月相关性如表2所示。其中，近一个月内，恒生指数和中债-企业债总财富(总值)指数相关性（绝对值）较低，相关性仅有0.32%。

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表2：本年度各个资产相关性系数

数据来源：、国泰海通证券研究

我们也滚动计算了股债、股商、债商过去一年资产走势间的相关性，如图3

所示。从资产相关性来看，沪深300与中债-国债总财富(总值)指数近一年走势相关性为-36.97%，中债-国债总财富(总值)指数与南华商品指数相关性为46.55%，沪深300与南华商品指数相关性为-24.07%。

图3：股债、股商与债商近一年走势相关性变化趋势

数据来源：、国泰海通证券研究。数据区间：2021年7月4日至2025年5月30日。

大类资产配置策略跟踪

我们汇总本年度各个资产配置策略的表现如表3所示。各模型实现细节见下文具体内容。

表3：本文所述各策略本年表现汇总

数据来源：、国泰海通证券研究

表4：下月各策略持仓汇总

数据来源：、国泰海通证券研究

表5：各策略本月持仓变动

数据来源：、国泰海通证券研究

国内资产配置模型

图4：各国内资产配置策略走势汇总

数据来源：、国泰海通证券研究。数据区间：2021年12月31日至2025年5月30日。

国内资产BL模型策略跟踪

BL模型是传统的均值-方差模型的改进。1990年，高盛的FisherBlack和RobertLitterman对MVO进行改进，开发了Black-Litterman模型（简称BL模型），并于1992年将其发表，后被业内广泛使用。BL模型采用贝叶斯理论将主观观点与量化配置模型有机结合起来，通过投资者对市场的分析预测资产收益，进而优化资产配置权重。BL模型有效地解决了均值-方差模型对于预期收益敏感的问题，同时相较纯主观投资具有更高的容错性，为投资者持续提供高效的资产配置方案。

请务必阅读正文之后的免责条款部分在2023年4月5日发布的《手把手教你实现Black-Litterman模型——大类资产配置量化模型研究系列之二》中，我们在沪深300、恒生指数、标普500、中债-国债总财富(总值)指数、中债-企业债总财富(总值)指数与南华商品指数的基础上搭建了两种BL配置策略。在此基础上，我们将前文提到的

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8类国内资产作为资产池，构建了国内资产BL配置策略。

认为市场均衡权重????未知，每月末使用各资产过去五年的历史收益作为市场均衡收益率Π，并指定风险厌恶系数??的值，比如??=10。由于风险厌恶系数??和目标波动率????????存在对应关系，我们指定??便相当于指定了目标波动率