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破局与重塑：我国杠杆收购融资法律困境与完善路径探析

一、引言

1.1研究背景与意义

在全球经济一体化和资本市场不断发展的背景下，企业并购作为优化资源配置、实现规模经济和提升竞争力的重要手段，日益受到关注。杠杆收购（LeveragedBuy-out，LBO）作为一种特殊的并购方式，自20世纪60年代中期起源于美国后，在全球范围内得到了广泛应用和发展。它通过利用目标企业的资产和未来现金流作为抵押和担保来举债融资，实现以较少的自有资金获取目标企业控制权的目的，具有高风险、高负债、高收益和高投机的特点。

随着我国经济的快速发展和资本市场的逐步完善，尤其是国有上市公司股权分置改革的完成、金融市场的不断健全以及全流通市场的形成，越来越多的杠杆收购案例出现在我国市场。例如，2006年太平洋同盟团体收购好孩子集团68%股份，开启了我国杠杆运用的新阶段，此案例被称为“中国杠杆收购第一案”。此后，我国企业海外并购成功的案例呈跨越式发展，如2015年艾派克收购利盟，通过复杂的融资架构和杠杆运用，成功完成对利盟的收购，实现了技术、市场和管理等多方面的协同效应。这些案例表明，杠杆收购在我国企业的战略扩张、产业升级和资源整合中发挥着越来越重要的作用。

然而，与国外成熟资本市场相比，我国杠杆收购融资仍面临诸多挑战和问题。从理论研究角度看，由于我国资本市场起步较晚，杠杆收购相关理论研究相对滞后，缺乏系统、深入的理论体系来指导实践。现有研究多集中在对国外经验的介绍和简单应用，未能充分结合我国特殊的制度背景、市场环境和企业特点进行深入分析，导致理论与实践存在一定程度的脱节。在实践操作中，我国杠杆收购融资面临着法律法规不完善、融资渠道狭窄、中介服务机构发展不成熟、信息披露不规范等问题。这些问题不仅增加了杠杆收购的融资成本和风险，也限制了其在我国的进一步发展和应用，使得杠杆收购这一在国际资本市场广泛应用的资本运作手段在我国的发展受到一定制约，尚未被国内资本市场普遍接受和广泛应用。

因此，深入研究我国杠杆收购融资的法律困境与完善路径具有重要的理论和现实意义。从理论层面看，有助于丰富和完善我国企业并购融资理论体系，填补国内在该领域理论研究的不足，为后续研究提供更坚实的理论基础和研究思路。通过对我国特殊制度环境和市场条件下杠杆收购融资法律问题的研究，可以拓展企业并购融资理论的边界，使其更具普适性和针对性。从实践角度出发，研究成果能够为我国企业开展杠杆收购融资提供具体的法律指引和操作建议，帮助企业更好地理解和运用相关法律法规，规范融资行为，降低融资风险，提高杠杆收购的成功率。同时，也为政府部门制定和完善相关法律法规、监管政策提供决策参考，促进我国资本市场的健康发展，优化资源配置，推动产业结构调整和升级，提升我国企业在国际市场上的竞争力。

1.2国内外研究现状

国外对杠杆收购融资的研究起步较早，积累了丰富的成果。在理论研究方面，Jensen（1986）提出自由现金流假说，认为杠杆收购能够通过增加债务融资，减少企业的自由现金流，从而降低管理层的代理成本，提高企业价值。Myers（1984）的融资优序理论指出，企业在融资时会优先选择内部融资，其次是债务融资，最后才是股权融资，这为杠杆收购融资中以债务融资为主的模式提供了理论支持。在融资工具研究上，Axelson（2007）研究发现垃圾债券在杠杆收购融资中曾发挥重要作用，它为收购方提供了大规模的资金支持，但同时也伴随着较高的风险。在法律监管方面，国外学者关注法律环境对杠杆收购融资的影响。Coffee（2007）强调了完善的法律制度和监管体系对于规范杠杆收购融资行为、保护投资者利益的重要性，认为明确的法律规则可以减少交易中的不确定性和道德风险。

国内对于杠杆收购融资的研究相对较晚，但随着我国资本市场的发展，相关研究逐渐增多。在理论研究上，王化成等（2011）对杠杆收购的理论基础进行梳理，结合我国国情分析了杠杆收购在我国应用的可行性和面临的问题，认为虽然我国具备一定开展杠杆收购的条件，但在法律法规、融资渠道等方面仍存在障碍。在融资实践方面，岳振宇（2010）指出我国企业在杠杆收购融资中面临银行贷款限制多、过桥贷款渠道狭窄、垃圾债券市场不完善等问题，导致融资难度较大。在法律问题研究上，有学者关注到我国杠杆收购融资法律规范的缺失，如法律对融资主体资格、融资方式的限制等，认为这些问题制约了杠杆收购融资的发展（李有星，2013）。

然而，现有研究仍存在一些不足。一方面，国外研究成果多基于其成熟的资本市场和法律体系，对于我国特殊的制度背景和市场环境的适用性有限，直接借鉴可能会出现“水土不服”的情况。另一方面，国内研究虽然关注到我国杠杆收购融资面临的问题，但在法律制度完善的具体路径和措施上，缺乏深入、系