【开源-2025研报】固收专题：债市预期有望修正，11-12月或重演8-9月股涨债跌.pdfVIP

固收专题

固

定

收2025年11月07日债市预期有望修正，11-12月或重演8-9月股涨债跌

益

研

究固定收益研究团队——固收专题

陈曦（分析师）刘伟（分析师）

chenxi2@kysec.cnliuwei1@kysec.cn

证书编号：S0790521100002证书编号：S0790524070008

10月以来债券收益率下行，与央行买债关系不大

当前债券定价并非央行买债，或更与基本面弱预期有关。央行买债主要以3年期

限以内为主，但2025年10月27日央行公布重启买债之后，30年国债收益率下

固行幅度基本与2年一致，反映出债市受基本面影响明显。

收

专当前股市和商品出现类似走势。2025年9月至今股市震荡走势，一方面是前期4

题月-8月涨幅明显，另一方面是预期后续基本面偏弱，股市定价需要回归基本面。

同时，2025年10月底以来，商品同样出现下跌走势。

2025年11-12月或与8-9月类似

2025年7月经济PMI为49.3%，较6月49.7%环比下降0.4个百分点，导致市场

悲观预期明显。但8-9月股债市场反而呈现出债市收益率大幅上行、股票市场上

涨。

我们认为，背后的主要逻辑是，市场悲观预期的修复和政策的积极边际变化。7

月经济数据低于预期和前期对等关税下，市场悲观预期明显，但8月和9月PMI

分别为49.4%和49.8%，数据逐月改善导致悲观预期形成明显修复。另一方面，

相关研究报告政策层出台了一系列的积极政策，包括反内卷、生育补贴和工程项目等，同样导

致市场预期边际改善。

《制造业景气水平回落，企业生产经对比当前，2025年10月PMI为49%低于预期，且为年内低值，导致市场再次

开营活动总体稳定—2025年10月PMI形成悲观预期。

源

证数据点评》-2025.11.3但我们认为，10月经济或与7月类似，仅仅是短期回落。一方面，10月工作日

券《走出“低利率时代”——股债长期较少且美国关税扰动一定程度上影响了10月经济，另一方面，5000亿政策性金

融工具和5000亿地方债的政策加码已经落地，预计推动11月-12月经济改善。

证配置切换—固定收益2026年投资策

券略》-2025.11.1政策需要持续发力，保证全年GDP增速5%目标

研

究《央行重启国债买卖或是一次性利好2025年全年GDP增速目标为5.0%，对应四季度需要实现4.6%。

报—事件点评》-2025.10.28但考虑到四季度处于明显的高基数之下（2024年三季度GDP同比4.6%、四季度

告

GDP同比5.4%），要想实现全年目标，由于2025年三季度GDP同比4.8%，剔

除基数效应之后，实际上2025年四季度GDP同比需要环比改善0.6个