黑芝麻智能(02533.HK)物理AI芯片黑马，迎来产品与客户双拐点-251028-华源证券.pdfVIP

计算机|软件开发

港股|首次覆盖报告

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2025年10月28日黑芝麻智能(02533.HK)

投资评级：买入（首次）

——物理AI芯片黑马，迎来产品与客户双拐点

证券分析师投资要点：

李泽

技术周期与市场需求共振，2025年或是中高阶智驾SoC放量元年。自特斯拉确立

SAC：S1350525030001

lize@纯视觉、低成本、可量产的智驾方案以来，经过多年发展目前智驾技术向上突破、

陈嵩向下普及双线并进，渐进式技术迭代路径逐渐清晰；同时硬件端以整车E/E架构进

SAC：S1350525070005

化为底层逻辑，汽车智能化正快速重塑汽车的产品形态以及产业生态，相关计算芯

chensong@

片成为承载大幅增长的计算需求的重要载体。根据黑芝麻智能招股说明书，作为智

驾技术落地的核心硬件，智驾SoC芯片或将大幅受益于自动驾驶汽车销量增长，预

联系人

计至2028年中国、全球乘用车市场ADASSoC市场规模将达到496、925亿元，

2023-2028年复合年均增速预计将达到28.6%、27.5%，市场景气度较高。另一方

面，随着国内主流OEM发力“智驾平权”，各企业开始发力智驾下沉、技术下放

市场表现：

本质上是价格战的另一种表现形式，但客观上主流自主品牌是20万以下车型主力供

应商，且其推广的智驾方案所载芯片算力一般是中阶算力芯片起步，供给端推动客

观上有望进一步打开中高阶智驾芯片增量市场，中高算力芯片或迎重要放量节点。

我们认为长期看仅头部车企会自研芯片，第三方芯片厂商下游市场空间或将超出预

期。我们认为各企业从自研智驾算法到自研芯片最终到智驾软硬件生态“全栈自研”

的冀望，本质上是在追求智能化时代下对数据这个底层资产的极致处理效率，外在

表现为芯片自主与供应链安全、智驾方案降本、智驾产品差异性、提升软硬件协同

效率等客观原因。对于新势力车企而言，全栈自研意义绝不仅限于获得卖车时的溢

价，而在于获得智能化下半场的门票和主动权，为开辟其他物理AI等新产品提供智

基本数据2025年10月27日能化底座；而对于绝大部分传统车企而言，由于传统车企车型价格带往往相对较低、

收盘价（港元）24.68在有限的成本预算内极致的性价比则为第一追求，因此随着行业中低端智驾的技术

一年内最高/最低（港

元）43.85/14.50路径开始大幅收敛，更具备规模优势的第三方方案或将成为主流。长期来看我们认

总市值（百万港元）15,782.57

为仅有头部个别新势力会持续向上追求智驾技术的领先，第三方供应商的市场空间

流通市值（百万港元）15,782.57

资产负债率（%）39.93或将超出市场预期。决定不同等级智驾方案竞争终局核心要素或在于：1）低端智驾

资料来源：聚源数据方案或将成为各车型标配且免费，重点在于同质化方案下更低的供应成本；2）中端

及少部分高端方案或是第三方供应商竞争重点，比拼重点或为方案的性价比（不仅

是成本、包括供应商的研发支持、响应速度等）；3）高端方案或为自研主战场，核