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证券研究报告

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202r年10月17日

银行行业|行业深度研究报告

银行业深度研究报告

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银行板块配置新机遇：解读保险资金FVOCl账户的选股逻辑

证券分析师: 夏芈卬(分析师)分析师登记编号: G1190究助理: 王子钦(联系人)

一般证券业务登记编号:G1190124010010

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报告摘要

总论

202r年银行板块在“利率下行+政策托底+估值底部”共振下迎来配置窗口，保险资金成为核心增量。1）lFRG9新准则下FVOCl账户成为权益投资主通道，强化对高分红、低波动资产的配置偏好；2）银行股凭借类固收属性，成为险资拉长久期、平滑利润的关键工具。监管政策持续放宽权益投资比例、鼓励分红与市值管理，叠加市场风格切换向价值回归，银行股“估值修复+股息兑现”的配置逻辑日趋明朗。

资产负债久期错配压力倒逼险资布局银行股

寿险资金面临长期负债与短久期资产的错配结构，传统久期资产（如长债、城投债）配置受限，险资亟需寻找“类债券”型权益替代资产。银行股凭借稳定股息（2rQ3平均4.29%）、低波动（近3年波动率仅14.9%）、低估值（板块РВ仅0.61倍）等特性，成为权益端久期延伸与β收益来源的重要补充。

新准则下FVOCl账户主导保险资金选股行为

lFRG9实施后，FVOCl账户成为保险公司主要权益配置账户，其优势在于可隔离利润波动、匹配久期要求。以中国人寿、新华保险为例，FVOCl配置权重显著上升。险资更倾向于“低估值+高分红+低波动”的个股，如四大行、招商银行、宁波银行等，形成以股息为锚的穿透型配置框架。

银行股配置结构轮动：国有大行→股份行→区域行

从2023至202r年上半年，险资与机构资金在银行股中的配置路径展现明显轮动特征：先布局分红稳健、流动性强的国有大行，再转向估值错配明显的股份行与高ROЕ区域银行。银行二级资本债与永续债（“二永债”）同步作为久期对冲工具，险资普遍采用“正股+二永债”协同配置策略，优化底层收益与资本占用。

投资建议：四类标的匹配险资多元配置需求

稳健型底仓：工商银行、邮储银行和建设银行，适配FVOCl/保障型账户；

估值错配型：兴业银行、中信银行和民生银行，兼具分红与估值修复弹性；

高成长区域行：成都银行、苏州银行，具备高ROЕ与补涨空间；

港股红利股：中信银行H、重庆银行H和光大银行H，股息率高、波动低、流动性佳。

目录

1、保险资金特性与银行股匹配性

2、保险新准则下FVOCl账户的配置需求

3、银行板块配置现状分析

4、险资选股框架：股息率导向下的三轮筛选逻辑r、投资建议

6、风险提示

1.1资产负债匹配的现实约束：久期错配空间收窄，银行股填补空档

1.1资产负债匹配的现实约束：久期错配空间收窄，银行股填补空档

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一、大背景：监管导向与行业共识强化资产负债管理

2023年3月起，监管部门开始摸底负债成本，推动险企从源头降低负债端成本。据公开数据显示，目前部分头部保险公司已陆续再次下调产品定价利率，以实现资产负债成本匹配。此举反映出保险业对加强资产负债匹配（ALM）管理已达成共识，险企正从组织架构、考核机制、配置策略、科技赋能等方面全面推进ALM体系建设。

二、核心矛盾：久期错配长期存在，结构性压力突出

根据中国保险资产管理业协会数据，寿险公司目前负债平均久期超12年，资产平均久期仅约6年，久期缺口长期存在。每年超过2万亿元保险资金需要配置或再投资，但长期资产供应不足，造成资产端久期普遍偏短；在低利率环境下，资产收益下降而负债端定价滞后，行业整体面临利差缩窄、匹配失衡的经营压力；主观上，险企普遍面临股东和管理层的短期业绩考核压力，影响资产负债长期管理协调。

三、配置瓶颈：传统久期资产受限，银行股成权益端类债替代

传统的久期匹配资产多以长期国债、基础设施债权计划、不动产投资等为主，但这些资产近年来受限于收益率下行、配置额度收缩及周期性风险增加，边际配置空间明显压缩。例如，截至202r年9月，30年期国债收益率仅为2.2r%，低于主流保险产品预定利率。在当前缺乏高质量“可穿透、可计提、可持续”中长期权益资产的背景下，银行股的类固收特征与分红可预期性，为险资提供了在权益端进行久期延伸与稳收配置的稀缺选项。202rQ3银行板块平均股息率达4.29%，分红具

备可持续性和确定性，且整体波动率低、估值处于历史底部。

四、实际情况：银行股已成险资的“压舱石”

险资实际持仓结构也体现出对银行股的高度偏好。根据东方财富C