2026年市场展望分析报告：流动性，总量时代的转折.pdfVIP

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2026流动性：总量时代的转折？证券研究报告

2025年12月03日

2026年市场展望·流动性篇

1、重要转折：从经济结构变迁理解信贷回落

为什么信贷回落与总量政策克制并存？我们认为，当下信贷回落已然非经

济周期性波动，而是结构性转变，根本在于直接融资的加速发展和政府信

用创造链条的崛起，推动社会融资结构变化，带来信贷增速的结构性调整。

为什么总量克制与资金宽松并存？当下不仅仅处于信贷投放相对收缩和政

府债供给相对扩张的阶段，更是在同业杠杆逐渐收缩的进程中。当前处于

资产端同业杠杆趋于压缩、负债端调整相对滞后的阶段，需要结构性货币

政策持续发力，如果大量采取总量政策，反而可能加剧“资金空转”现象。近期报告

传统信贷派生链条正在重塑，主要体现为两方面：（1）信贷增速回落、社

融增速迎来拐点；（2）信贷投放规模的下滑也将削弱银行主动负债的诉求，1《固定收益：2026年海外：大浪之前

这或一定程度对金融体系的信用创造能力产生影响。-2026年市场展望：美国经济篇》

新的派生逻辑或也正在孕育，相应对上述两点变化形成补位：（1）直接融2025-12-02

资占比提升，政府债和企业债轮番成为新增社融主要支撑项；（2）在同业

2《固定收益：2026年海外：大浪之前

去杠杆的进程中，结构型工具成为重要抓手，使得传导链条逐渐拓宽至“大

行/中小行-非银/实体”，有助于降低金融体系对于同业信用的依赖。-2026年市场展望：美国经济篇》

2、2025，货币政策的“破”与“立”。（1）金融总量回落不等于宽松信号；2025-12-02

（2）结构型工具承接信贷增速换挡；（3）资金超季节性平稳；（4）对利率3《固定收益：信用市场再起波澜-信

风险的关注度提升；（5）债市走出“资产荒”逻辑。

3、2026，流动性总量时代或暂告一段落用策略周》2025-11-30

展望2026，国内经济结构性转型深化，传统信贷派生链条重塑、新的派生

链条预计也将进一步完善，主要有几点关注：（1）信贷增速换挡、同业杠

杆压缩，使得金融体系货币派生链条逐步放缓，负债端仍存在缺口，需要

依赖同业存单进行弥补，也需要以结构型工具作为抓手。中长期看，随着

银行负债端跟随调整，或使得这一资金缺口逐渐收敛，届时对于结构型工

具的需求自然也将降低。（2）银行负债端一般存款流失的影响或进一步显

现，搬家至非银后，银行负债端的稳定性或承压，同时或也将加大债市波

动；（3）直接融资加快发展、政府部门的信用创造职能更为凸显，加之同

业去杠杆的趋势，不排除演绎“负债荒”。政府债供给期限拉长，货币政策

对于利率风险的关注度或将提升，并将进一步加强与财政政策的协同。

4、政府债供给多少？

2026年，政府承担信用扩张主体的职能或愈发凸显，对应政府债供给或进

一步扩容，其中，中央财政扩张力度或将继续加大，发行期限“长期化”

的趋势仍在。节奏上，我们认为2026年国债和新增专项债前置发力特征可

能较为凸显。根据估算结果，明年的6-9月或迎来供给高峰，而随着2026

年政府债供给规模的进一步增长，单只平均发行规模或有望继续提升，需

要关注超长期政府债集中供给对流动性和二级市场的阶段性扰动。

5、存单供求新篇章

展望2026年，存单供给规模可能也不小，支撑在于：（1）信贷增速温和回

落，全年维度银行的主动负债诉求或也将迎来趋势性回落；（2）中长期看，

银行资负两端口径计算的同业杠杆率均有望趋于回落；（3）商业银行债券

投资增速攀升，流动性指标压力或有望趋势性缓释；（4）需求端仍有支撑。

6、债市影响，如何理解？

随着社会融资结构从以“银行信贷”为主导逐步转向“信贷、债券、股权”

多元并举的格局，进一步决定了流动性从总量多与少的周期叙事切