企业债务期限结构的决定及其影响研究—来自中国上市公司的证据.pdf

摘 要 本文对 1999-2004 年我国上市公司债务期限结构的决定因素及其影响进行 了实证研究。其主要目的包括以下两个方面： 1、探询中国上市公司债务期限结构的决定因素，尤其要检验中国转轨经济 独特的制度环境因素对上市公司债务期限结构的影响； 2、检验债务期限结构对上市公司经营业绩和市场价值的影响。 资本结构是公司财务学研究的核心问题之一。自从 Modigliani 和 Miller 提出MM定理以来，财务学者对资本结构展开了广泛而深入的研究，取得了较多 的研究成果。对资本结构的关注点也从资本的属性结构，即权益资本与债务资 本的比例关系，转向了资本结构更为细致的方面，如股权结构和债务结构。企 业债务期限结构的选择是其资本结构决策的重要组成部分。这是因为，长期债 务和短期债务的不同选择不仅会直接影响到企业的债务资金成本、债务偿还计 划、代理成本和管理者的私人利益，而且还可能影响到企业的股权融资成本和 投资等。因此，为了降低企业的债务融资成本和形成对管理者有效的经营激励， 企业应对其债务期限结构做出合理的选择，以实现价值最大化的财务目标。国 外学者对企业债务期限结构的研究集中于两条主线:决定企业债务期限结构的 因素和债务期限结构的经济影响。在这两方面形成了一些理论假说，并进行了 一系列的实证检验。中国学者对资本结构的研究主要集中于资本的属性结构和 股权结构，而对债务结构的研究才刚刚起步。纵观已有的研究文献，在债务期 限结构决定因素这一方面，中国学者的研究更多的是检验西方理论假说在中国 的适用性，而对于中国转轨经济的特殊制度环境因素所可能产生的影响却缺乏 深入的分析；在债务期限结构的影响方面，尚未发现有人予以关注。本文对于 债务期限结构决定因素的研究，不但检验了先行研究中已经予以关注的一些企 业特征因素，而且把中国特殊制度环境因素引入到债务期限结构决定因素模型， 考察中国转轨经济独特的制度环境对于我国上市公司债务期限结构的影响。同 时本文检验了债务期限结构对上市公司的经营业绩和市场价值的影响，并以此 为依据提出政策建议。 论文分为五大部分。第一部分是前言，重点阐述了本文的研究背景和意义、 研究范围和研究方法等。第二部分是相关文献的回顾。本文分四个部分对先行 研究成果进行回顾和简要的评价。首先是西方学者提出的关于债务期限结构的 理论假说；其次是西方学者对债务期限结构决定因素的实证研究；再次是我国 学者对债务期限结构决定因素的研究；最后是西方学者关于债务期限结构经济 影响的研究。第三部分是对债务期限结构决定因素的实证研究。在本部分中， 首先运用描述性统计和多元线形回归的方法检验了债务期限结构的决定因素。 具体步骤包括理论分析与研究假设的提出、样本的选择、模型的构造和方法的 选定、假设的检验以及相应的结论等部分。然后从动态的角度检验了公司经营 业绩对其债务期限结构的影响。第四部分是关于上市公司债务期限结构影响的 研究。本部分运用多元线形回归的方法分别检验了债务期限结构对公司经营业 绩和市场价值的影响。具体步骤均包括样本选择、模型的构建和相应结论的分 析等部分。第五部分是研究结论、政策建议、研究的局限性与未来研究方向。 在实证分析的基础上，本部分对所得出的研究结论进行了总结，其主要结论包 括： 制度环境因素和公司特征因素均会对公司的债务期限结构产生显著的影 响。关于制度环境因素的影响，本文发现，中国上市公司的股权融资偏好使得 上市公司财务杠杆越低、上市时间越长其债务期限越短。关于公司特征因素的 影响，本文发现，资产结构、公司规模、资产收益率、总资产周转率、总资产 增长率等因素均与债务期限结构显著相关。资产结构、公司规模、资产收益率 和总资产增长率与公司债务期限结构正相关，即固定资产比例更高、规模越大、 经营业绩越好、增长速度越快的公司，其长期债务比例越高。总资产周转率与 债务期限结构负相关，即资产周转速度越快的公司越多的运用短期债务。从动 态的角度看，当公司经营业绩大幅上升时，其债务期限并没有显著的变化，而 当公司经营业绩大幅下滑时，其债务期限逐渐缩短。 公司当期债务期限结构会对其随后一年的资产收益率产生显著的正面影 响，即长期借款比例越高，公司的资产收益率也会越高。这表明长期借款对上 市公司的经营业绩具有有利的影响。债务期限结构对公司的市场价值有一定的 负面影响，但是没有通过显著性检验。 通过上述研究，本文提出从四个方面采取措施，使企业形成合