银泰黄金公司深度报告：黄金新星迈入发展新阶段.docx

图23：公司合质金毛利率行业领先 19

图24：公司合质金单吨成本在行业处于低位（元/克） 19

图25：金价与长期实际利率的负相关性 20

图26：2024年3月（左）与2023年12月（右）的FOMC点阵图 20

图27：美国CPI与核心CPI同比（%） 21

图28：美国制造业与服务业PMI 21

图29：美国新增非农就业人数（千人） 22

图30：美国失业率与劳动参与率（%） 22

图31：CMEFed市场预期利率概率（截至2024年4月7日） 23

图32：黄金与美元在外汇储备中的占比 23

图33：全球央行购金量自2022年开始上涨（吨） 24

图34：标准普尔波动率指数与黄金价格（美元/盎司）走势 25

图35：黄金价格复盘（黄金单位：美元/盎司，美债收益率单位：%） 25

图36：黄金价格（美元/盎司）与黄金股市盈率走势 26

投资聚焦

公司经历两次业务调整，2016年收购三大金矿后正式转型为贵金属采选业务；2023年大股东变更为山东黄金，实际控制人变更为山东省国资委，实现从民企到国企的转变。公司与山东黄金强强联合，高效协同，实现“1+12”效果，同时背靠山东黄金集团，其优质资产有望注入公司。公司提出新战略目标，2025、2026、2028、2030年矿产金产量分别为12、15、22、28吨。

公司低成本、高成长，发展空间广阔。截至2023年末，公司五大矿山拥有金金属量

146.66吨，银金属量7856.9吨。2023年公司实现合质金产量7.01吨，银产量193吨。公司资源禀赋较好，增储扩建潜力大，目前拥有黑河洛克、吉林板庙子、青海大柴旦、华盛金矿、玉龙矿业五大国内矿山，并于24年2月拟收购TwinHills金矿，开启海外资源布局。2023年公司黄金平均生产成本为176.42元/克，成本具备竞争力，2023年合质金毛利率为60.76%。公司将持续加强采矿生产勘探，扩大有效产能，提高年处理矿量，降低总成本。

我们预计黄金股将迎来主升浪，价格有望再创新高。2024年3月FOMC会议维持年内3次降息的指引，美国1-2月通胀数据均超市场预期，但制造业等动能不足，尽管当前通胀率仍高于目标，美联储考虑降息可能是为了平衡经济增长与通胀控制的需要，以实现经济的软着陆。2006年与2018年的加息末期，金价从底部区间上涨幅度分别达到339%、70%。我们预计年内正式降息后，叠加黄金的避险属性与货币属性，金价有望再创新高，黄金股估值中枢将持续提升。

一、背靠山东黄金集团，实现二次飞跃

转型谋发展，开启新篇章

公司主要业务为贵金属和有色金属矿采选及金属贸易。目前，公司共拥有5个矿山企业，分别为玉龙矿业、黑河洛克、吉林板庙子、青海大柴旦和华盛金矿，主要产品为合质金（含银）、铅精粉（含银）、锌精粉（含银）。2022年公司矿产金产量在全国黄金上市公司中排名第七位，实现净利润在全国黄金矿业上市公司中排名第五位。

转型有色金属采选业务。公司前身为重庆乌江电力股份有限公司，主营业务水利发电，2000年6月在深交所挂牌上市。2002年，公司第一大股东变更为广州凯得控股有限公司，主营

业务转变为城市公用事业投资和管理，名称变更为南方科学城发展股份有限公司。2007年，公司完成重大资产重组，第一大股东变更为中国银泰投资有限公司，确定了公司主营业务向能源领域及矿产资源行业转移的战略方向，以酒店餐饮业为过渡经营的策略。2013年，公司出售银泰酒店全部股权给中国银泰，收购玉龙矿业49%股权，持股比例增至76.67%，主营业务转变为有色金属采选。

收购优质矿山，扩大资源版图。2016年，公司收购加拿大埃尔拉多黄金公司位于中国境内的黄金矿山资源，主要包括黑河洛克、吉林板庙子和青海大柴旦的矿产资源，共计4个采矿

权和9个探矿权，收购完成后公司黄金储量大幅增长，主营业务变为贵金属和有色金属矿采选。2019年，公司名称变更为银泰黄金股份有限公司。2021年，公司收购芒市华盛金矿60%股份，进一步扩大黄金业务版图。2023年，公司控股股东变更为山东黄金，背靠山东黄金集团，公司发展进入新阶段。

图1：公司分业务营收（亿元）与发展历程

资料来源:，公司年报，公司官网，

公司实控人变更为山东省国资委。2022年，公司实控人沈国军及控股股东银泰投资将其合计持有20.93%股份转让给山东黄金，2023年7月，过户登记手续已完成，公司实控人变为山东省国资委，由民营企业转制为国有企业，此外山东黄金陆续通过交易所集中竞价交易

方式增持公司股份，截至2023年底，持股