国有股权_经营风险_预算软约束与公司业绩_中国上市公司的实证发现.pdfVIP

2005 年第 7 期 国有股权、经营风险、预算软约束与公司业绩: 中国上市公司的实证发现* 李 涛 ( 中山大学岭 学院 510275) 内容提要: 以中国上市公司为例, 本文首次采用分量回归模型实证分析了国有股权对 公司业绩 复杂影响。我们发现: 在经营表现较差 上市公司, 国有股东监督内部人 积 极作用超过了行政或政治干预公司经营 消极作用; 而在经营表现较好 上市公司, 以上 作用没有显著差异。源自国有股权并受经营风险影响 上市公司 预算软约束预期损害 了所有公司 业绩。与经营表现较好 公司相比, 在经营表现最差 公司, 国有股东监督 内部人 积极作用以及国有股权导致 预算软约束预期 消极作用都更为显著。虽然国 有股权对公司业绩影响 净效果在所有上市公司中都为负, 但在业绩 最差 上市公司里 负面作用最为突出。政策含义在于国有股权 调整应当从业绩 最差 上市公司开始。 关键词: 国有股权 经营风险 预算软约束 公司业绩 一、导 言 国有股权在转型经济中的作用一直以来都存在广泛争议( Megginson and Netter, 2001) 。已有研 究集中于国有股东对企业的政治或行政干预和对内部人监督的比较( Li, 2000) , 郑红亮( 1998) 把它 总结为国有股东给公司治理结构带来的两难问题。首先, 国有股东的政治或行政干预损害了公司 业绩。一方面, 国有股东的政治目标使得它们对公司资源配置的干预背离了利润最大化原则, 损害 了企业表现( Shleifer and Vishn , 1994) ; 另一方面, 国有股东的多重目标( 创造利润、进行管制、提供 公共物品) 也会降低企业绩效( Bai et al. , 2000) 。其次, 在公司治理结构不完善的情况下, 作为一种 次优安排, 国有股东对企业内部人的监督提高了公司业绩。与其它分散的中小股东相比, 作为大股 东的国有股东, 有更大的动机和能力来监督公司管理人员, 防止或减少内部人控制, 改善公司经营 管理( Li, 2000) 。 实证分析也沿着以上比较的思路, 对国有股权的作用有着不同的发现。以中国上市公司为例: Xu and Wang ( 1999) 和Sun and Tong ( 2003) 都发现国有股权损害了公司业绩, 而Sun et al. ( 2002) 和 李涛( 2002) 却得出了相反结论; Tian ( 2002) 指出国有股权与公司业绩之间存在着非线性关系, 较低 的国有股权比重会损害公司业绩, 而较高的国有股权比重起到了相反作用。然而, 我们认为, 以往 的实证研究忽视了两个重要问题。 首先, 预算软约束是国有股权影响公司业绩的一个重要渠道。Li( 1992) 指出国有股权是产生 预算软约束的一个充分条件。预算软约束强调的是公司发生亏损时政府给予帮助的预期对经理人 动机的负面影响。虽然从事后上市公司的实际业绩来看, 发生亏损的比例较低; 然而事先经理人难 以准确预期事后的经营结果。因此, 从事先角度分析, 公司经营风险越高, 经理人预期事后公司出 * 感谢匿名审稿人的宝贵建议。 77 李 涛: 国有股权、经营风险、预算软约束与公司业绩: 中国 市公司的实证发现 现亏损的数额可能越大, 从而事后获得国有股东帮助的预算软约束预期也越强, 因此他们事先的努 力程度越低, 这会损害公司事后业绩。因此, 公司经营风险越高, 国有股权导致的预算软约束预期 就越强, 公司事后的经