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寻找伟大企业，迎接新时代 ---要素价格理顺与经济转型 长盛基金2008年下半年投资策略 引言 从全球来看，总体上以长波周期理论的角度来衡量，我们当前所面临的经济减速与通胀上行的情况和上世纪60、70年代的全球经济“衰退期”比较相似。从我们目前所面临的一些特定环境来看，我们与上世纪70年代的日本具有一定的可比性。归结起来，无论我们从何种口径进行比较，就全球而言，高增长低通胀的黄金岁月都将会逐渐被经济减速与较高通胀所取代。就中国而言，我们目前面临着在全球经济减速和高通胀的背景下如何崛起的问题，中国经济的崛起已经不是简单的经济总量上的扩张，更重要的是增长质量的提高，这种增长质量的提高隐含着在国内各种要素和环境成本上升的压力下，企业综合竞争力的提高和中国产业结构的转型。 很多投资者可能都不愿意回顾上世纪60、70年代的失落岁月，更多的人会将那段时间和“漂亮50”泡沫破灭、石油危机联系在一起。很多人也会想起在道琼斯工业指数自1967年站上900点之后在随后长达十几年的时间内竟然都没有征服1000点这一关口。但是，如果我们仔细去研读历史的话，不经意间就会发现如今我们耳熟能详的很多知名跨国企业、很多堪称伟大的基金经理们也都是诞生在那个时代。比如掌管温莎基金31年之久的约翰.聂夫以及其后的掌管富达公司麦哲伦基金的彼得.林奇。而我们更为熟悉的则是沃伦.巴菲特，其在1973年左右买入并长期持有华盛顿邮报，这已经成为投资界的经典案例。 在我们的邻国日本，同样是在全球经济的艰苦岁月期间诞生出了电视、汽车等日本经济的支柱产业，而且在与美国相关行业展开的激烈竞争中获得全面性的胜利。以电视机为例，日本企业在美国本土摧城拔寨的气势令人惊叹，以至于到1991年美国本土就只剩下Zenith公司一家独撑门面。而日本却在此期间诞生出如东芝、索尼、松下、三菱等一批如今家喻户晓的电气类公司。在汽车领域，丰田汽车以其独到的成本控制能力、精益的生产方式以及高效的管理效率取得了巨大的成就，其利润已经超出了世界三大汽车厂利润的总和，丰田的成功对于我们转型期的企业来说值得深思和借鉴。 新的时代，我们将面临新的挑战，也许前方的路并不会一马平川，也许我们会经历浴火重生般的痛苦抉择，但是我们相信在浴火重生之时也将是凤凰涅磐之日。 怎样的一个新时代 经济增速回落背景下的高通胀全球化 IMF 近期发布了最新一期全球经济展望，调低了大部分国家和地区的08 和09 年GDP 预测。这也是自去年7月份以来IMF第四次下调对于全球经济增长的预期，下调的累积幅度达到1.5个百分点。然而，与常理相悖的是，在全球经济陷入景气回落的泥潭当中时，通胀压力却反而与日俱增。2007年以来，和美国“次债危机”同样牵动全球投资者目光的另外一词就是“通货膨胀”。现在，无论是美欧等发达经济体，还是新兴市场经济体；无论是经济处于衰退边缘的美国，或是内在需求仍然强劲的“金砖四国”，通胀水平都在屡创新高。越南甚至因通胀失控而开始陷入了金融危机。通胀全球化正在成为经济全球化的另一个产物。 本轮自2007年以来的全球性通胀是在全球经济增速明显放缓时出现的，从目前的表象来看主要是在原油、农产品以及大宗商品的价格持续上涨的背景下逐渐形成，更深层的原因是美国IT泡沫破灭和“9.11”之后为刺激经济增长而实行过度扩张的货币政策。 整体经济结构转型的三大推手 对比我国当前与日本上世纪60-70年代的数据可以发现，中日两国在人口结构、产业结构、以及国际贸易市场的地位等等方面都具有一定的相似之处。同时，两国在城镇化水平、汇率体系等方面虽然不具备很强的可比性，但是却也具有相同的趋势，如汇率的升值趋势等等。更需要指出的是，正如我们上部分所提到的那样：从全球的周期背景来看，目前与上世纪60-70年代的可比性也是最高的。回顾日本当时的发展经历，我们总结出三大因素，它们将共同推动我国未来在较高增长、较高通胀的背景下逐步推进整体经济结构转型。 出口导向型模式 从经济学原理来讲，高顺差占比是由于国内储蓄率高于投资率的结果。而储蓄率的高低和人口结构具有很密切的关系。我国的生育高峰出现在上世纪70-80年代，而日本的生育高峰是出现在二战之后，即上世纪50年代左右。这一点直接的结果就是造成工作年龄段的人口占比不断提高，而人口抚养率逐渐降低。加之我国与当时的日本都采取了压低资源品价格、人力成本等措施来保持较低的生产要素价格，因此居民普遍出现消费不足、预防性储蓄动机强烈的现象。而高储蓄率本身也为企业投资提供了较为充裕而低廉的资金，在过快的投资产生过剩的产能之后就向外部寻求出路。 以上的这套发展逻辑我们无论从日本、亚洲四小龙还是到现在的中国都可以发现清晰的痕迹。其结果就是外贸顺差不断累积，而流入的外汇储备进一步导致国内货币被迫性