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关于土地及房屋收益还原利率测算的思考 周立军，刘卫东 [摘要]在深入分析收益还原率内涵和计算方法的基础上，以宁波市为例，进行了收益还原率的区位差异修正、租售比修正及用途差异修正测算，为收益还原法的科学应用提供实证研究依据。 收益还原法是对有收益或有潜在收益（房）地产进行估价时常使用的一种有效方法。其基本思想是：购买收益性（房）地产是一种实物资产投资行为，根据投资理论，可以在预计估价对象未来正常纯收益的基础上，选用适当的还原利率，计算其未来所有纯收益的现值之和，并以此作为估价对象的价值（理论价格）。对某一特定房地产投资项目而言，收益还原率即为项目本身的内含报酬率，从这个角度讲，（房）地产项目的收益还原率与其他投资项目的内含报酬率在本质上是完全一致的。但是在（房）地产估价工作中，使用的不是某一项目的收益率，而是在一定区位条件、一定时间、一定用途等条件下，某一类（房）地产项目的平均收益率。因此，除了考虑风险程度、通货膨胀、替代投资方案的收益水平、税收政策、抵押贷款资金的供给与需求等影响一般收益率水平的因素外，如何根据不同区位、不同用途、不同类别进行平均收益还原率计算，是一个非常重要的问题。 1、土地及房屋收益还原率的计算方法比较分析 土地及房屋还原利率的确定是运用收益还原法计算地价的关键，选择不同的土地还原率评估同一块土地的地价会发生很大的偏差。 1.1土地及房屋收益还原率的四种计算方法比较 1.1.1通过年地租与地价比例确定 该方法利用土地的租售比计算收益还原率，是土地估价中求取土地收益还原率的首选途径。其优点主要有：①方法简单，易操作；②从理论上揭示了地租和地价的本质联系；③能够很好地反映实际情况等。不足之处主要有：①用租售比计算收益还原率不够精确；②在市场条件不完善、难以找到类似条件交易地块的条件下，难以应用。 1.1.2安全利率加风险调整值法 收益还原率作为一种投资收益率，包含了风险因素。根据投资理论，风险与收益率之间存在正相关关系。据此，可以在安全利率的基础上，再加上风险利率的调整值求取还原利率。该方法的优点主要有：①在理论上反映出了还原利率是房地产投资收益率的实质；②体现了风险与收益的正相关关系。该方法存在的问题主要是风险的大小受多种因素影响，而且风险补偿的确定带有较大的主观成分。 1.1.3用一年期存款利率作为还原利率 这种方法直接用无风险投资利率作为还原率，其计算出的土地价值是该土地在使用期限中应该达到的最低价值水平。该方法简单、易于确定，但忽略了房地产投资风险性大、周期长，易受物价变动、政策变化等不定因素影响的特性，计算出的地价水平偏低，故一般只有在宏观经济比较特殊的时期如因资金供应十分紧张，物价高速上涨导致央行把利率调得较高时才会应用。由于我国一年期存款利率由人民银行统一规定，显然，此方法无法真实地反映出各地土地经济产出能力的地域差异。 1.1.4用当地通行的年投资利率作为还原利率 这种方法是基于投资市场的平均收益利率水平来确定土地价值，它实质上反映的是投资者的期望投资收益。用该方法计算出的价格，比用存款利率计算出的价格水平高，但一般会低于按另外两种方法计算得到的结果。另外，由于我国的价格体系尚未完全理顺，不同行业的投资利率可比性差，社会平均投资收益率很难测算。特别是在投资利率被很多企业视为商业机密、由于会计制度不完善出现做假账的情况下，应用该方法确定的土地还原利率的信息来源缺乏，而且数据的可靠性比较差。 1.2租售比方法的改进 综合以上各方法的优劣，在基准地价更新时确定土地的收益还原率采用第一种方法较为现实。但由于大多数城市在城市土地使用制度改革以前长期采用无偿、无限期使用，在城市土地使用制度改革以后城市土地出让也多是采取批租为主，而采用年租制的案例很少，所以直接应用这种方法往往缺乏数据来源。因此在实际应用中可以根据城市同一地段，甚至同一楼盘房地产的出售价格和出租的年租金来计算出房地产的综合还原率，然后，按照土地收益还原利率和房屋收益还原率的关系，根据下式计算出土地还原利率。 式中：rd—土地收益还原利率； Pli—土地用途法定最高年限宗地单位面积售价； rf—综合收益还原率； Pwi—单位面积房屋售价； rw—房屋收益还原利率； Pfi—单位面积售价； Rfi—单位面积年租金； i—调查样本数量（i=1，2，……，M） 由于房屋的投资风险大于土地的投资风险，一般认为两者风险收益的差异为1%--2%。因此，房屋收益还原率按下式计算： 房屋收益还原率＝土地收益还原率＋0.01（0.02） 2收益还原率应用中几个问题的探讨 2.1收益还原率的区位差异分析 在收益还原率的确定过程中，仅按宗地用途进行划分比较粗糙。以宁波市为例，对352个住宅小区的房地产出租、出售案例进行分析，发现位于不同地理位置的样本的投资还原率有较