作者：王鸿刚.doc

作者：王鸿刚 电话：（027传真：（027E-mail：whg4306@ 从业资格号：F0294299 投资咨询资格号：Z0000203 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 一、我们的观点 9月份以来国内豆油与棕榈油期货价差再度缩小，其中豆棕1月价差从900元每吨附近快速回落至750元每吨附近，豆棕5月价差从800元每吨回落至650元每吨，逼近年度价差低价区域。 数据来源：wind 国联期货研发部 我们的操作依据 2.1、美豆利空出尽，豆油价格有望恢复性上涨 国内12日凌晨，USDA如期公布9月供需报告。从报告数据看，新级美豆单产、总产量及期末库存全面上调，且超出市场预期。 其中USDA将美豆单产值从上月的45.4蒲提高至46.6蒲每英亩，高于分析师平均预测值46.2蒲式耳每英亩；美国2014/15年度大豆产量则从上月的38.16亿蒲提高至39.13亿蒲，高于分析师平均预测值38.82亿蒲式耳；2014/15年度美豆期货库存则从4.3亿蒲上调至4.75亿蒲，高于分析师平均预测值4.52亿蒲。 USDA最新报告虽然利空盘面，但市场已经提前对其作出反应，且有利空出尽之感。美豆周四（11日）跌幅有限，周五（12日）反而收涨；美豆油周五（12日）甚至大幅反弹。 图2：USDA 9月供需报告一览 数据来源：wind 国联期货研发部 随着单产和总产量炒作暂时告一段落，市场对美豆丰产的忧虑暂时缓解，市场注意力将逐步转移到美豆销售及南美种植等方面。而四季度是国内豆油消费旺季，中国需求等炒作题材将逐步兴起。此外，近期外盘买豆粕空豆油套利开始解锁，美豆油开始修复性上涨，有望带动连豆油反弹。 综合来看，USDA9月报告利空但有利空出尽的嫌疑，且美国大豆单产进一步上调概率降低。在找不到更多利空炒作题材之际，美盘将逐步把注意力转移到美豆销售、中国需求及南美种植上，这有利于内盘豆油的筑底反弹。 2.2、棕榈油进入丰产周期，库存压力渐现 和豆油的偏乐观相比，笔者认为棕榈油的基本面要稍差。 其一是马来西亚产量开始大幅增加，库存压力开始显现。9月10日，马来西亚棕榈油局公布8月产量和库存数据。数据显示，8月份马来西亚毛棕榈油产量为203万吨，较上月增加21.98%；库存量为205万吨，较上月末增加22.19%，二者均超出市场预期。在进入丰产周期之后，马来西亚和印尼的棕榈油产量后期有望逐步增加，供应压力不容忽视。马来西亚政府取消未来两个月棕榈油出口关税，其实已经说明问题。此外，美国农业部9月报告同样上调2014/15年全球棕榈油产量至6329万吨（较上月增45万），期末库存上调至884万吨（较上月增12万）。 图3：马来西亚棕榈油产量及期末库存量示意图 数据来源：wind 国联期货研发部 其二棕榈油需求难以有效增加。首先，豆油大幅下跌后，棕榈油较豆油的比价优势降低，国内豆油棕榈油现货价差仅300-400元，市场被豆油所侵占；其次是原油价格走低，生物柴油概念降温。据报道，Godrej国际公司经理Dorab Mistry称，今年前五个月印尼的棕榈油-生物柴油用量基本上与上年同期持平，全年的消费量可能不会提高。再次，融资需求减少，中国进口量下降。7月份中国进口棕榈油量为32.95万吨，同比减少15.51%，1-7月份中国进口棕榈油量为258.2万吨，同比减少5%。最后，近期棕榈油市场炒作印度棕榈油大量进口的题材，因印度大豆恐减产。USDA预计印度将增加油脂进口以弥补国内油脂短缺。而从USDA报告看，印度2014/15年油籽产量下降3754万吨，较前一年下降72万吨，降幅有限，后期油脂进口量恐难大幅增加。 图4：中国棕榈油进口量变化示意图 数据来源：wind 国联期货研发部 2.3、豆油与棕榈油现货价差过低，抑制棕榈油消费 豆油与棕榈油具有明显的替代性。二者价差均值在1100元，波幅为上下500元。在极端市场情况下，豆棕现货价差会达到300元每吨下方，同时也有可能扩大到2000元以上。在食用过程中，若豆油价格过高，就存在用棕榈油替代豆油的现象。若豆油与棕榈油价差过小，下游消费就更愿意使用豆油。 图5是张家港四级豆油与24度毛棕榈油价差。从近5年的数据来看，当前豆油与棕榈油现货价差只有350元，创出历史同期新低。因豆油价格过低，棕榈油的消费明显受抑制。据汇易网监测数据，今年8月份我国豆油表观消费量预计为120万吨，和上月持平，较上年略减4万吨；8月棕榈油表观消费量为46万吨，较上月减少3万吨，较去年同期减少22万吨。 图5：豆油与棕榈