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国外学者在货币（利率）政策调整对证券市场影响方面己经积累了大量的研究。Cook 和Hahn(1989)对1974年至1979年之间美国联邦基金目标利率变化与调整日当天国债收益 率进行了线性回归，发现两者存在正向的关系，即联邦基金目标利率上调，国债收益率也会 随之上行，且利率调整对于短期国债收益率的影响要远远大于长期国债收益率。具体来说， 联邦基金目标利率每上调1个百分点，将导致3个月期的国债收益率提高0.55%,而仅仅导 致 30 年期的国债收益率仅提高 0.1%? Jensen、Johnson 和 Bauman(1997), Thorbecke 和 Alami (1994)发现联邦基金目标利率的调整确实会影响资产价格。Simirlock和Yawitz (1985) 指出，利率调整主要是通过两种渠道影响资产价格，一种是影响市场对于企业未来现金流的 预期，另一种则是影响企业未来现金流的贴现率。Pearce和Roley(1985)以及Hardouvelis( 1987 是最早发现货币政策新信息和未预期的货币政策变动对股票市场价格有着显著影响的学者 之一，然而，前者主要关注货币供应冲击和再贴现利率、超贷利率，后者主要考察了银行准 备金的意外变动。Simirlock和Yawitz (1985)、Chen et al. (1999)通过美联储在利率调整之 后发布的新闻将贴现利率调整分解为技术调整（预期变动）和非技术调整（未预期变动）， 发现未预期的再贴现利率调整对于股票市场具有十分显著的影响，其股票价格对于利率调整 信息的反应非常迅速，最迟在调整宣告日的第二个交易日就反应完成。Chenetal. (1999) 还考察了未预期的再贴现利率调整对于股票市场波动性和交易量的影响，认为未预期的再贴 现利率调整会短暂地增加股票市场波动性和交易量。Thorbecke (1997)检验了联邦基金目 标利率的实际变动在24小时内对道琼斯工业指数的影响，他发现联邦基金目标利率的调整 与股票市场价格负向相关，另外，其他的货币政策在调整日前后均显著影响了股票市场收益 率。Kuttner(2001)首次提出通过一个月期联邦基金期货合约中的远期利率对联邦基金目标利 率调整进行预期成分分解，并考察了利率调整的未预期成分对国债收益率的影响。Lobo (2002)借助标准普尔公司的MMS数据库实现了对联邦基金B标利率调整中未预期成分的 分解，以市场调査数据中对于联邦基金目标利率估计的平均数作为预期成分，然后以实际利 率调整与预期调整之差作为未预期利率调整考察其对于股票市场的影响，发现股票市场收益 率同未预期的联邦基金目标利率调整存在显著的反向关系。Bemanke和Kuttner(2005)以1 月期联邦基金期货合约中的远期利率变动衡量联邦基金目标利率的调整，并发现在1989年 6月至2002年12月间，未预期的联邦基金目标利率对股票市场收益率和波动性均存在显著 影响，未预期的联邦基金目标利率每变动0.25%，将导致美国股票价格相应地反向变动丨个 百分点。此外，在利率调整对股票市场的影响机制上他们也得到了新的结论，即联邦基金目 标利率的未预期变动主要是通过改变股票市场的风险溢价来对股票市场施加影响。Lu和 Francis In (2005)通过30天期银行票据收益率和90天期银行票据收益率的变动来衡量澳大 利亚货币利率目标调整的未预期成分，分析了货币政策的意外变动对澳大利亚三种金融期货 资产的影响：ASX股票市场价格指数期货、AUD/USD外汇期货以及3年、10年期的国债 期货合约。在实证中，他们还同时考察了其他关键宏观信息对于金融市场的影响，发现除了 股指期货之外，其他的期货工具价格和波动性均受到了货币政策意外调整的影响。 4 2.1.2国内相关文献回顾 近年来，国内学者也开始纷纷对央行利率调整与股票市场影响这一重要问题展开了研究。 王军波、邓述慧(1999)采用事件研宄法考察了 ]99]年至1998年之间的总共7次的央行利率 调整以及股票市场的相应反应，认为在利率调整宣告日当天，无论是加息还是降息，国内股 票价格指数均无一例外地下跌,其原因很有可能是因为市场在实际变动之前的炒作行为导致 的，股票价格指数的下跌只是对前期过度反应的回调。易纲，王召（2000)指出，未预期的货 币供给增加在短期、中短期和中长期会导致股票市场价格上涨；但是从长期来看，两者之间 并没有显示出显著的对应关系。刘金泉、崔畅（2002)使用协整模型和误差修正模型对我国 股票市场指数同实际利率水平之间的关系进行实证考察,发现两者之间存在共同的长期趋势， 且在短期，两者的波动模式也具有共同点。吴谦(2002)主要考察了央行利率下调对我国股票 市场的影响，发现国内股票价格指数并没有因为利率的下调而上涨，