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资产价格泡沫早期纠正措施及早期预警制度的构建：日本案例 摘 要：在“广场协议”之后，日本通过宽松货币政策和增加公共投资来应对日元升值的不良影响，形成了大规模的资产泡沫。资产泡沫破灭之后，日本引入了资产价格泡沫早期纠正措施和早期预警制度。本文分析了日本的早期纠正措施、早期预警制度和针对证券等金融商品交易的事前监管，评析了早期纠正措施和早期预警制度的效果及局限性，并总结了其对中国的启示。 　　关键词：资产价格泡沫；早期纠正措施；早期预警制度 　　Abstract：After Plaza Accord was sighed， Japan implemented easing monetary policy and increased public investment， which led to the soar of the asset price，including house price.Then the crash of asset price resulted，Japan introduced early corrective action and early warning system. this paper analyses early corrective Action，early warning system and the Ex-ante regulation for financial commodity trading in Japan，makes comments on the effects and limitations， and summarizes the corresponding enlightenments. 　　Key Words：asset price bubble，early corrective action，early warning system 　　中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2012）10-0051-05 　　一、早期纠正措施与早期预警制度的背景：资产价格泡沫的形成与破灭 　　自1985年9月日本与美、英、法、德等国签订“广场协议”之后，在短短3个月之内日元升值高达20?日本贸易顺差和国民经济增长受到了严重影响。为了克服本币升值的弊端，日本央行实施了宽松货币政策，1986—1987年连续5次下调利率，基准利率从5?为2.5?从宽松货币政策的实际效果来看，日本货币与信贷大幅增加，1986年12月之后增长速度长期在高位徘徊，信贷增长比较可观。 　　宽松货币政策与资产价格泡沫密切相关，资产价格泡沫基本上都出现在降息之后的1986—1987年（上田，2000），这一时期有如下明显特征：一是货币供给量与信贷量迅猛增长；二是经济出现了过热的迹象，自1986年11月开始出现了长达51个月的增长，平均增长率为5.5?远超其他发达国家；三是资产价格大幅飙升，东京证券交易所指数（Nikkei225）、土地价格分别在1989年末、1990年9月达到顶峰，分别是“广场协议”签订之前的3.1倍和4倍。 　　面对资产价格泡沫，日本央行自1989年5月开始实施货币政策转向，步入了加息周期。1989年5月—1990年8月，短短15个月内，基准利率从2.5?升至6?升幅达240?一个不可忽视的背景是，1990年2月27日，日本财务省出台措施限制房地产贷款，打击了市场信心，导致本已不景气的股市进一步下挫。日本财务省这一决定普遍被认为是资产价格泡沫破灭的关键一环，但出于对资产价格居高不下的担心，日本央行在1990年8月将基准利率从5.25?高至6?双重打击导致资产价格一路下滑。 　　在加息的背景下，利率市场化加快了资产价格泡沫破灭的步伐。在资产受损可能性较大之时，银行的本能反应是控制发贷数量，严格审查抵押品，并不惜牺牲业务量来上调利率。如此一来，股市和房地产市场的信贷资金来源渠道受到了严重挤压，股价和土地价格步入了下降通道。自此开始，日本股市进入了长达十多年的熊市，土地和房屋无人问津，房地产价格持续下跌，陆续竣工的楼房大量空置。 　　二、早期纠正措施和早期预警机制的构建 　　（一）资产价格泡沫引发的质疑 　　二十世纪70年代以来，日本掀起了去管制化的浪潮，与此同时，利率市场化得到了长足的推进。当客户资源减少、行业竞争加剧之时，银行的本能反应是采取低价竞争策略，牺牲风险溢价来换取业务量。在金融去管制化与利率市场化的双重因素引导下，随着1986年以来日本央行不断降息，银行利差不断缩小，为了保证获取可观利润，银行开始大量接受高风险业务，中小企业越来越容易取得贷款，土地与股票均可作为抵押品。如此一来，土地与股票的需求日益增长，资产价格不断推升，而资产价格泡沫破灭之