投资学 马君潞 ppt 第6-7章new.ppt

第三节 资产组合理论的应用 以上我们研究了最优风险资产组合的确定过 程。假设该资产组合由两种风险资产构成，其中一 个是专门投资于长期债券的债券基金D，一个是专门 投资于股权证券的股票基金E。它们的基本数据如表 5-3所示。 表5-3： 债券基金与股票基金的数据 债券 股票 期望收益 8% 13％ 标准差 12% 20% 协方差 72 相关系数 0.3 现在我们即研究通过在该组合中加入无风险资 产，来构造一个完全的资产组合。 一、风险资产组合的构建 假设我们改变债券的投资比例，当债券的投资 比例从0增加到1（即股权投资从1减少到0）时，资 产组合的期望收益率从13 %（股票的期望收益率） 下降到8 %（债券的期望收益率）。 当 时，表明资产组合的策略是作股 权基金的空头，并把得到的资金投入到债券基金。 这将降低资产组合的期望收益率。如当 时，资产组合的期望收益率下降为 在相关系数为0.3时，通过解最小值问题可以得 出资产组合的权重： 组合的标准差为 11.45% 二、无风险资产的加入 现在我们在风险资产组合中加入无风险资产， 即投资于年收益率为5%的无风险的国库券，那么整 个情况的调整如图9.11所示。该图显示了股票基金与债券基金的联合概率分布的机会集合。 图中两条可能的资本配置线 CAL（A）和CAL （B） 从无风险利率连到两种可行的资产组合。第 一条可能的资本配置线CAL A 通过最小方差的资产 组合A，即由82%的债券与18%的股票组成的资产组 合。资产组合A的期望收益为8.9%，标准差为 11.45% 。由于国库券利率为5%，该资本配置线的斜 率（也称为酬报与波动性比率 reward-to-variability ratio ）： ＝0.34 现在考虑用资产组合B替代资产组合A，资产组 合B中7 0%为债券，3 0%为股票，它的期望收益率为 9 .5%（风险溢价为4 .5%），标准差为11 .7%。因 此，该资产组合的资本配置线的酬报与波动性比率 为： 这个值比我们用最小方差的资产组合与国库券 所得到的资本配置线的酬报与波动性比率要大，因 此，资产组合B的效用超过了资产组合A。 现在，我们让资本配置线变动，最终使它的斜 率与投资机会集合的斜率一样，这将获得有最高 的、可行的酬报与波动性比率的资本配置线。 因此，相切的资产组合P（图）就是加入国库券的最优风险资产组合。从图中，我们可以发现资产组合P的期望收益与标准差为 三、最优风险资产组合的建立 我们的目的是找出权重，以使资本配置线的 斜率最大（即，这个权重使风险资产组合的酬报与 波动性比率最高）。因此，目标就是使资本配置线 的斜率p最大，目标函数就是斜率，即 ，有： （5.17） 对于包含两种风险资产的资产组合p，它的期望 收益和标准差为 当我们要得知目标函数Sp的最大值时，必须满 足一个限制条件，即权重和等于1：，这样我要解以 下的数学题： （5.18） 因为，这是一个标准微积分问题。 在共有两种风险资产的条件下，最优风险资产 组合（optimal risky portfolio）P的权重解可表 示如 5.19 把我们的数据代进去，得到的解为： 这一最优风险资产组合的期望收益与标准差分别 为 这个最优资产组合的资本配置线的斜率为： 这也是资产组合P的酬报与波动性比率。这个斜 率大于任一可能的其他资产组合的斜率。因此这是 可得到的最优资本配置线的斜率。 四、最优完全资产组合的建立 我们已经构造了一个最优风险资产组合P，现在 我们用一个个人的投资风险厌恶程度A来计算投资于 完整资产组合的风险部分的最优比例。 一个风险厌恶相关系数为A＝4的投资者，他在 资产组合P中的投资头寸为 （5.20） 即这个投资者将74.39%的财产投资于资产组合 P，25.61%的资产投资于国库券。资产组合P中包括 40%的债券，因此债券所占的比例为即29.76%。同 样，投资于股票的权重为即44.63%。这个资产配置 的图表解在图5.5和图5.6中给出。 一旦我们做到这一点，一般化为多种风险资产 也是可行的。现在我们简要小结一下完成一个完整 的资产组合的步骤： 1 确定所有各类证券的回报特征（例如期望 收益、方差、斜方差等）。 2 建造风险资产组合： a. 计算最优风险资产组合P； b. 运用步骤（a）中确定的权重计算资产组合P 的资产。 3 把基金配置在风险资产组合和无风险资产 上： a. 计算资产组合P（风险资产组合）和国库券 （无风险资产）的权重； b. 计算出完整的资产组合中投资于每一种资产 和国库券上的投资份额。 第三篇 资产定价与市场有效性 本部分我们将在资产组合理论的基础上，导出 资本市场的均衡模型——资本资产定价模型（capital asset pricing m