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美国证监会在公司收购防御问题上的立场与作用 张子学 （中国证券监督管理委员会，北京 100032） 摘要：美国的公司收购防御问题是随其经济史上的并购浪潮发展起来的。在公司法领域处于主导地位的特拉华州法院允许目标公司董事会比较自由地采取收购防御措施。各州还以立法形式出台了反收购法条。联邦政府对收购的相关信息充分披露 作者简介：张子学，供职于中国证券监督管理委员会。 中图分类号：DF438 文献标识码：A Abstract: The U.S. takeover defense issue developed with the MA waves in its economic history. Corporate law is state law and Delaware leads the field, and under that law the board of directors has vast authority to block hostile tender offers. The state legislatures have also adopted three generations of anti-takeover statutes. The regulation of the federal government in this area is limited to full disclosure requirements. In this area the SEC’s historical goal is stockholder protection and autonomy, and it had tried to limit the abusive adoption of defensive measures. Keywords: the SEC hostile takeover takeover defenses 美国的公司收购防御问题是随其经济史上的并购浪潮发展起来的。在20世纪60年代末第次 SEC对收购防御问题进行监管的依据与限度 为规范现金要约收购，美国国会1968年通过《威廉姆斯法案》（Williams?Act），在1934年《证券交易法》中增加了第13节（d）款、（e）款及第14节（d）款、（e）款和（f）款，确立公司收购的“信息公开原则”与“公平原则”对要约收购。《威廉姆斯法案》的目的，并非是阻止收购发生，而是向股东提供收购信息，给目标公司管理层反应的同时保证股东受到公平对待其中，与收购有关的主要是第14节（e）款。该款是宽泛的反欺诈条款，规定“与要约收购关的重大或遗漏或者任何欺、欺骗或操纵均属非法”虽然不够明确，但款SEC对收购。在其1984年依内部行政程序处理的一个案件中，SEC声明：“委员会在此再次强调对收购措施进行充分和准确披露的必要……（目标）公司必须披露收购措施的所有重大影响，包括对任何被提议的交易的影响，无论是友好还是敌意。同样，管理层在上述交易中的利害关系（包括任何现实或潜在的利益冲突的存在），以及收购措施对股东的最终影响，也都必须加以披露。” 不过，关于第14节（e）款的用途是仅限于确保真实、充分的信息披露，还是也规制要约收购参与人的实体行为，联邦法院之间一度存在分歧。一些法院认为，目标公司所采用的某些收购措施，即使已经进行充分披露，也构成第14节（e）款所指的“操纵”；另一些法院则持否定态度。1985年，联邦最高法院chreiber v.Burlington Northern, Inc.案。　14节（e）14节（e）就不存在对第14节（e）款的违反。14节（e）14节（e）14节（e） 这样，Schreiber案确立了对收购的“实体不干涉”准则意味着在联邦证券法层面上，只要对相关信息做出充分披露，目标公司董事会就可以自由地采取收购措施。与相一致，法院还重申了其在著名的Santa?Fe?Industry,?Inc.?v.?Green?一案中的观点，即在不存在重大虚假陈述或隐瞒的情况下，董事违反对股东的信义义务并不触犯联邦证券法的反欺诈条款，尽管他们可能会因此承担州公司法下的责任。　　 《威廉姆斯法案》颁布后，作为该法案的具体执行者，SEC迅速积极行动起来，颁布了实施规则。总体来讲，当敌意收购发生后，SEC主张把保护普通投资者的权利放在至上地位，而在敌意收购者和目标公司之间保持中立立场。在20世纪年代80年代以敌意收购和收购防御为主要特征的第四次并购浪潮中，SEC对收购防御问题进行了更加广泛和更加深刻的介入，但最后的结果往往是并非如其所愿。 一、与美国国会的较量 1983年，SEC组成了要约收购咨询委员会。1984年10月，SE